掺杂着各种利益算计，资本市场从来都不缺“新花样”，曾经仅作为再融资工具的定增如今也变了模样。据记者不完全统计，今年以来，已有十余家上市公司在定增计划中嵌套机关，以此实现易主、转型，乃至堪比借壳的诸多目的。

在业内人士看来，正是当前定增和重组审核路径的不同，使得上市公司更多地希望走相对简易快捷的定增路线，尤其是部分方案还涉及实际控制人变更，尽可能避免触及“借壳”往往也成为方案设计的关键。

掺杂着各种利益算计，资本市场从来都不缺“新花样”，曾经仅作为再融资工具的定增如今也变了模样。

日前，山水文化定增预案出炉，募资不超过4.8亿元的背后，却实现了公司实际控制人的更换，成为定增“新花样”的最新案例。而据记者不完全统计，今年以来，已有十余家上市公司在定增计划中嵌套机关，以此实现易主、转型，乃至堪比借壳的诸多目的。

在业内人士看来，正是当前定增和重组审核路径的不同，使得上市公司更多地希望走相对简易快捷的定增路线，尤其是部分方案还涉及实际控制人变更，尽可能避免触及“借壳”往往也成为方案设计的关键。

在符合现有监管规则的情况下，适当进行“创新”固无可厚非。但对于与万千投资者密切相关的上市公司而言，当定增涉及实际控制人、主营业务这两大核心要素的变更时，其信息披露应比普通定增项目更加详细和完整，以使投资者能得到充足信息，并做出更加理性的价值判断。

“定增易主”频现江湖

自年初龙生股份以“定增易主”脱胎换骨，创下涨幅奇迹之后，众多公司也纷纷“自学成才”，利用审核门槛较低的定增做起了“大方案”。

“监管层对上市公司再融资一直持市场化态度，尽可能放开各种限制让市场自行决定。这也给上市公司提供了更多的选择。”某资深投行人士对记者表示。

10月30日，奥马电器发布一组公告，终止此前筹划的重大资产重组，同时宣布以6.12亿元从赵国栋等人手中收购中融金51%股权；并向赵国栋旗下西藏融金汇通等对象定增募资不超过26亿元，全面发力互联网金融。

从上市公司角度看，不难发现其一系列动作的主要有两点目的：改变公司主营业务——从传统的电器（冰箱、冰柜）制造变为热门的互联网金融；更换公司实际控制人——由熟悉互联网金融业务的前京东副总裁赵国栋入主。

上市公司两大要素同时发生变更，如果以传统方式运作，则很可能实现“借壳”。然而，奥马电器拿出来的方案却“轻松而淡然”。在赵国栋前期已经拿到部分股权的情况下，向其旗下公司定向增发使之成为公司新的实际控制人，同时用上市公司原有资金以现金收购中融金控股权，使之成为公司转型基石，定增募集的巨额资金则全部投向中融金相关领域，成为日后转型的弹药储备。

如此一来，奥马电器的“变身”非但不构成借壳，甚至连重大资产重组都算不上，仅以定增方式就出现，审核起来相较便捷得多。

“市场自然明白奥马电器的用意，以后肯定不会将其归入电器板块，而是列入当下最热门的互联网金融。”沪上某私募人士向记者笑言。一位投行人士也坦言，奥马电器的方案设计较为平衡，复牌之后连续涨停也说明了市场的认可。截至上周五，奥马电器已在复牌后打出连续第六个一字式涨停。

事实上，奥马电器仅是今年以来“借道”定增规避借壳的最新案例之一。据记者不完全统计，除奥马电器，还有包括德奥通航、*ST皇台、万通地产、中海海盛、隆平高科等数家公司的方案采取定增易主的模式，且有被不断复制之势。

就在10月下旬，德奥通航就直接宣布募集资金不超过48.96亿元，用于共轴双旋翼直升机优化研发、航空转子发动机优化研发、无人机运营服务、现代化产业基地建设等项目。以12.06亿元的定增认购资金“敲门”，与“德隆旧部”关系甚密的薛青锋成为德奥通航的新实际控制人。与奥马电器的结果一样，德奥通航用定增解决了易主和转型的大问题。

“龙生股份高达1600%的上涨神话给市场上了一堂生动的‘定增课’，原来并不被市场所重视的定增已不仅仅是为上市公司筹集项目资金的手段，还可以使整个公司改头换面，甚至达到和借壳一样的效果。”上述资深投行人士称。

“万金油”套路

如果说龙生股份是“新型定增”的开山鼻祖，那么，有些公司在深得其精髓后再次创新，设计出了更为复杂的方案。

如绿景控股的定增转型计划就颇为复杂，在直接把公司业务从房地产转入医疗服务的情况下，再以“公司无控股股东和实际控制人”将实际控制人变化一笔带过。

9月2日，停牌多时的绿景控股直接拿出了一个高达百亿元的定增方案，拟10.89元每股发行9.23亿股，募集资金100.54亿元，用于医院建设项目及补充流动资金等。据安排，公司此次非公开发行对象为天安人寿、上海纪辉、北京郁金香、深圳新华富时、西藏丹巴达杰、余斌、西藏格桑梅朵、共青城量能投资，所认购股份锁定期为36个月。其中，余斌为公司原实际控制人。

有趣的是，经过各方对定增股权的巧妙分配，绿景控股在定增完成后竟然将成为一家“无实际控制人”的上市公司。对此，公司解释称，通过定增进驻公司的第一、二大股东天安人寿和上海纪辉持股比例接近，且均不足30%，两家在股份认购协议中承诺，此次认购为财务性投资，仅向公司提名一位董事人选。而余斌由于股权被稀释，也不再是公司实际控制人。

在知情人士看来，绿景控股在没有实际控制人的情况下，开启跨界转型颇有些大胆。“与前述通过定增募资实现实际控制人变更的案例相比，绿景控股的方案则更为‘跳脱’，利用股权比例设计，用另一种方法摆脱了‘实际控制人’规则的约束。只要公司能拿得出充足的理由，这种定增方案过会并不困难。”上述投行人士称。

与绿景控股的方案不同，本就没有实际控制人的四环生物在定增中则充分利用了公司已有的股权结构，其募资36亿元投资“生物制药+大农业”两大产业的同时，实际控制人依然缺位。

除了想尽把法规避“实际控制人变更”这条红线，定增在某些情况下还成为上市公司规避“重组”的手段之一。

美盛文化近期的定增方案颇有看点。其公告显示，拟向实际控制人赵小强，以及新余乐活、新余天游等合计不超过十名特定投资者，非公开发行不超过9000万股，募集资金总额不超过30.31亿元，其中约30%的资金将用于收购新余乐活、新余天游等持有的真趣网络。

收购总价颇高的标的资产，却按照定增路径完成，美盛文化显然没少下功夫。新余乐活、新余天游先拿出资金来参与定增获得上市公司股权，然后再由上市公司拿着现金，收购包括二者在内所持有的真趣网络股权，相当于用一笔过桥资金将“定增发行股份收购资产”变成了“先定增募集资金，再现金收购资产”。

与此同时，赵小强拿出资金参与定增，将定增方案的规模扩大，再用募集资金中小部分收购资产，此举将绕过《重组办法》中关于“特定对象以现金（或者资产）认购上市公司非公开发行的股份后，上市公司用同一次非公开发行所募集的资金向该特定对象购买资产的，视同上市公司发行股份购买资产”的规定，使得方案审核更为简便。

信息披露要求应更高

梳理各色“新式”定增方案，还有一个特点颇为值得关注，就是不少上市公司停牌伊始并非为了定增而来，其大多筹划的是重大资产重组，而到了方案公布时，公司却拿出了一个不是重组借壳，却胜似重组借壳的方案。

例如，前述美盛文化的定增就是由重大资产重组演化而来，公司在公告中坦言，经过多次协商与沟通，决定终止筹划重大资产重组，并拟采用非公开发行股票的方式募集资金收购标的公司股权。

类似的情况也并不少见，上文提及的奥马电器，以及万通地产等均是终止了原来的重大资产重组，转而借道定增达到目的。状况频出的山水文化则在多次重组失利后，再度把目光投向了定增。

在某位熟悉并购的投行人士看来，仅从审核难度上，上市公司就不愿触碰重组或者是借壳，而作为推进市场化审核的重要一项，对定增的审核更趋向于形式而非实质。

“由于借壳审核要求较严，为确保并购重组高效完成，运用各类规避手段也是无奈选择，过去方案常常在实际控制人不变更上做文章，将标的资产反复组合，甚至上市公司实际控制人先潜伏收购标的，以使得方案的实施无碍其实际控制人地位。”某投行人士对记者说。

该投行人士进一步分析，保持实际控制人不变的做法固然巧妙，但在实际操作中过于复杂，有时还会在交易标的股东间设计繁琐的一致行动人协议，几个回合下来，方案的执行度就打了折扣。

对此，有业内人士曾戏称：每增加一个交易对手，交易难度就乘以二。这也被众多投行人士所认同，本身重组方案就异常复杂，如果再内嵌上牵扯各利益相关方的复杂协议，无疑需要非常超高的平衡技巧。

而在龙生股份的启发下，上市公司一改此前死守“实际控制人不变”的套路，将定增方案进行革新，在实际控制人变更的情况下，再去调整上市公司业务。

对于这种玩法，沪上某私募基金经理认为，这符合当期市场的投资逻辑。

“经过近两年经济转型升级，以及今年上半年的牛市，市场对上市公司业务的理解已经有了不小的变化，从之前热捧的资源型、生产型，演变成现在的服务型，尤其是‘互联网+’和‘万众创新’的出现，市场开始接受、理解甚至推崇轻资产、创业式的逻辑，只要上市公司有心贴网、有钱做事，就可以获得市场的追捧。”该基金经理分析。

他进一步解释称，过去市场看好重资产模式，那就理所应当地关注其过去的经历，一个规模化、成熟的公司是最好的重组标的，直接置入自然很容易构成借壳。“现在市场更多地看未来发展，尤其是互联网行业，谁都不知道下一个阿里是谁，拿着大笔的资金，换一个懂互联网或者新兴技术的老板，这就给了市场足够的想象空间，至于投入项目究竟能不能实现，没有人去在意。这也就是为什么，龙生股份带起的风潮可以迅速展开。”该基金经理分析。

不过，该基金经理也提示，A股毕竟不同于创投市场，频频出现“龙生股份”们有可能成功，也可能失败，如何判断，值得投资者明辨。与此同时，对定增“新花样”，是否应该要求更全面、更详细的信息披露，也值得监管层关注。(记者邵好)

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