此前三个加息周期标普500指数分别上涨7.34%、5.81%、11.34%

●上世纪90年代美联储三次加息周期开启时，美国经济同比增速分别为4.0%、4.9%和3.8%。相比之下，主要机构对今明两年美国经济增速的预期普遍在2.5%左右，显著低于此前加息周期。

●目前其它发达经济体普遍复苏迟滞，新兴经济体增速放缓，美国经济面临的外部不确定性显著上升，增长动能受到压制，这将使美联储在加息进度上更为谨慎。

加息进程料缓慢

自10月的上次货币政策例会以来，美联储年内加息的预期显著升温。本月初，美联储主席耶伦发表讲话，给市场吃下“定心丸”。她表示“期待”加息的时刻，因为这将证明美国经济复苏的力度。如果推迟加息时间太长，可能迫使美联储突然收紧政策，令经济蒙受衰退风险。有“美联储通讯社”之称的华尔街日报记者希尔森拉特随后分析道，耶伦的言论表明美联储准备在12月加息，不给市场留下意外。

美国劳工部上周五公布的11月非农就业报告表现强劲，进一步强化了加息预期。数据显示，11月新增非农就业岗位达21.1万个，继续保持在年内高位，失业率维持在5.0%的七年多低位。最新的联邦基金目标利率期货走势显示，交易商预计美联储在12月中旬的货币政策例会上宣布加息的概率已经高达80%。

如果美联储在本月中旬的货币政策例会上宣布加息，将标志着新一轮货币紧缩周期开启。不过市场人士普遍预计，美联储本轮加息周期将缓步慢行。

从美国自身经济表现来看，上世纪90年代美联储三次加息周期开启时，美国经济同比增速分别为4.0%、4.9%和3.8%。相比之下，主要机构对今明两年美国经济增速的预期普遍在2.5%左右，显著低于此前周期。而且与此前不同，目前除美国外的其它发达经济体普遍复苏迟滞，新兴经济体增速放缓，美国经济面临的外部不确定性显著上升，增长动能受到压制，这将使美联储在加息进度上更为谨慎。

摩根士丹利预计，由于无法确定2%的通胀目标能否达到，美联储将以非常缓慢的速度实施紧缩政策。预计在今年12月首次加息后，美联储会暂停加息直到明年6月再次行动，此后的9月和12月还将各加一次，到明年底利率将升至1.125%。2017年会有四次加息，到2017年底利率升至2.215%。

高盛经济学家哈祖斯预计，由于担心近十年来的首次加息会导致金融环境趋紧，联邦公开市场委员会很可能会在12月的决议声明以及耶伦的新闻发布会上传递信息，以安抚市场情绪。决策层将强调加息步伐取决于经济数据，且是循序渐进的过程。高盛预计，美联储可能在2016年和2017年分别加息100基点。

金融市场迎来震荡期

分析师指出，美联储收紧货币政策将促使国际资本加剧回流美元资产，从而使全球流动性转向实质性紧缩，造成资产价格下跌。尽管欧洲和日本央行都可能进一步扩大量化宽松规模，但能否抵消美元上涨和美联储加息带来的紧缩效应难以判断，特别是主要经济体货币政策多元化意味着市场波动可能进一步加大，全球市场将步入震荡期。

国际货币基金组织（IMF）在日前发布的二十国集团(G20)峰会监测报告中指出，全球经济面临三大重要转变，其中一条就是美联储货币政策即将正常化，其他经济体货币政策依旧宽松，如果不能顺利实现过渡，全球增长将面临“脱轨”风险。IMF总裁拉加德表示，各国货币政策分化可能导致金融市场动荡，这使得全球特别是新兴市场经济面临的下行风险居高不下。

据万得数据，今年以来全球主要股指多数实现上涨，欧洲股市表现好于美股表现。斯托克欧洲50指数上涨2.87%，法国CAC40指数上涨8.54%，德国DAX指数上涨8%；美国市场上，道琼斯工业指数下跌1.86%%，标普500指数下跌0.55%，纳斯达克指数上涨6.06%；亚太市场中，日经225指数上涨9.14%。

分析师预计随着美欧货币政策分道扬镳，全球股市走势将趋于分化，欧洲市场将进一步跑赢其他市场。

瑞信分析师表示，在欧洲央行扩大QE力度的背景下，欧元对美元有望跌至平价，欧元贬值令欧洲企业的盈利后来居上，令欧股比美股更有吸引力，建议明年做多欧股。

法兴银行分析师认为，美元强势将影响标普500企业的盈利，明年11月的总统大选可能成为美股波动的另一个来源。相比之下，在欧洲央行扩大宽松刺激、出台投资计划、欧元贬值及区域流动性改善的驱动下，欧洲斯托克指数会有强劲表现，预期涨幅将超过15%。

瑞银同样看好欧洲股市，认为欧元区股票会继续受益于欧洲经济复苏、欧元贬值以及较低的运营杠杆，并且公司盈利也开始自周期低点回升，股市上涨空间仍高。该行分析师预期未来12个月欧元区盈利增长8%–12%，优于其他地区。如果利润率持续改善，将意味着欧元区股票有持续上升的空间。

回顾历史表现，各国股市在美联储加息周期内表现不一，大多取决于其各自货币政策和经济基本面。美国市场方面，最近三轮加息周期内，标普500指数在首次加息三个月内分别下跌4%、6.6%和2.7%，但在整个加息周期内分别上涨7.34%、5.81%和11.34%。欧洲斯托克50指数在三次加息周期中分别下跌11%、上涨26%、上涨22%。

新兴市场面临尴尬

历史经验显示，每一轮美联储加息周期和美元牛市通常也是新兴市场的风险高发期，比如上世纪八十年代的拉美债务危机、上世纪九十年代的亚洲金融危机。如今美联储又将按下紧缩按钮，美元更是强势不减，新兴市场会否重蹈覆辙，尚难预料。

国际清算银行（BIS）6日发布的季度报告指出，尽管第四季度金融市场更加稳定，但新兴市场仍面临美联储加息的负面冲击。近年来新兴市场信贷增长强劲，2010年以来金砖国家信贷总额占GDP的平均比例达到25%。随着借贷成本上升，偿债负担还将不可避免的升高，新兴市场发生金融危机的风险增加。

BIS货币暨经济事务部门主管博里奥表示，新兴市场金融体系的脆弱性仍然存在，新兴市场发行的美元计价债券规模自2009年年初以来大约翻了一番，总额超过3万亿美元。随着美元升值，这些负债将拖累新兴市场企业的财务状况，削弱资产负债表。

但也有分析人士指出，与历史上的情况有所不同，这一次发达经济体货币政策分化，将令美联储加息的外溢效应弱化。一方面，欧洲央行和日本央行的再宽松，将降低新兴市场面临的资本流出风险。另一方面，即便美国开始加息周期，受制于通胀上升有限，加息进程也将相当缓慢，只要美联储加息节奏有度，新兴市场很难重现大幅动荡的格局。

对于新兴市场股市前景，不少机构保持谨慎乐观的看法。瑞银在最新发布的2016年展望报告中将新兴市场投资评级由“减持”上调至“中性”。该行分析师称，新兴市场之前的表现已计入足够的负面预期，当前估值相当具有吸引力，1.4倍的市净率可以与2003年和2008年的低点相媲美，12倍的市盈率较发达市场折价30%。投资者对新兴市场的预期已足够低，因此2016年哪怕是不起眼的利好消息也会推动新兴市场股票反弹。

瑞银分析师表示，尽管美联储即将加息，美元有望走强，但充裕的流动性和政策加强支持料可防止中国经济出现硬着陆，并支撑亚洲地区内的投资人气。由于企业现金流改善和盈利复苏，更严格的资本纪律和资产回报率提高将可带动亚洲股票估值上调。

法兴分析师预计尽管涨幅相对较小，但明年亚洲股市仍有望取得正收益。预计上涨将主要受到区域内强劲的内需增长和货币贬值驱动，此外部分市场等还存在改革的提振因素。(记者杨博)

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