本周一，香港人民币同业拆借利率突然出现巨幅异动，利率出现倒挂，短期高于长期，隔夜利率从上周五的4%急升至13.4%，周二更飙升至不可思议的66.8%。与此同时，人民币离岸汇率两天分别上涨了800和200个基点，收复了上周全部失地。

熟悉情况的人知道，这应该是央行出手了。面对投机者在离岸市场上裸做空人民币，央行采取了与1998年香港保卫联系汇率制相似的手法——大幅拉升短期资金成本，以逼空头就范。由于央行拥有不对称的工具和实力，裸空者缴械投降毫无悬念。此次交锋量级应该不大，本不值得过多关注，但此事在时间点和空间点上的特殊性，又使其具有很强的警示意义。

去年12月底，人民币对美元开始出现贬值，对此可从两方面理解：一是增强人民币汇率弹性。在世界主要货币中，人民币波动率仍排名靠后，引入更大弹性乃题中应有之义；二是将前期人民币积累的贬值预期予以释放，可为后续政策腾出更大空间，有利于真正形成双向波动。但和8·11汇改一样，这次贬值引发的市场反应出人意料：一方面，市场波动令人产生人民币趋势性贬值的预期，激发了大量的趋势性、投机性交易；另一方面，离岸市场再次掌握了重大话语权，加剧了在岸市场的波动。

从基础国际收支看，人民币确实不具备趋势性贬值基础，当前不佳的经济环境不太可能改变这个基本面，相反还可能巩固它：国际大宗商品市场的熊市，有利于维护中国经常项目顺差；从过往经验看，中国经济放缓大多会产生“衰退性顺差”。事实上，人民币贬值压力主要来自金融交易，来自居民的“避险”需求，而这类需求最容易成为投机性的跟风交易盘，即汇率越贬，对美元需求越大。

避险心理又从何而来呢？固然有人们尚未习惯汇率波动加大的原因，但主要还是来自对国内市场稳定性预期的恶化。过去多年来，在政府隐性担保下，大量资金进入股市、楼市，催生了巨大泡沫，虽然大部分资金仍囤集其中，但一旦出现隐性担保难以为继的蛛丝马迹，就会引发人们情绪剧烈波动甚至恐慌，随着市场越来越开放，这种情绪就会体现在汇率市场上。境外投机者也正是利用了这种恐慌心理，投机性卖出人民币以图获利。幸运的是，现在市场还是分割的，并且离岸市场规模不大，否则市场波动可能更大些，应付起来也更麻烦些。

这次风波的教训是，确保国内市场健康发展极端重要，在人民币国际化和金融市场开放过程中，如果没有健康的国内市场，内外风险将会互相放大。而人民币国际化也不可削足适履，切不可为了面子上的好看而去推动国际化。

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