荀玉根:目前处做多窗口期 一半公司不看估值
来源:证券时报 发布时间:2016-02-19 09:36:01

02月19日讯

海通证券首席策略分析师荀玉根发布研报称,2014年至今中长期的基本面变化不大,因此静态看,考虑利率水平,当前估值水平与2014年2000点差不多。操作策略上,16年要更灵活,在预期波动中折返跑,目前处于较好的做多窗口期,继续看好新兴成长,如新型消费、信息技术、高端装备,及高送转类股。下面是该研报主要内容:

1月底市场类似15年8月底,左侧底出现,夯实圆弧底需消除汇率贬值、增长下滑等疑虑,过去2周国内外形势显示情况在好转。节奏上目前类似15年8月底后9月底前,情绪不稳定、反弹有反复,当时国庆假期美国非农数据差、海外大涨推升行情,这次或是3月中美议息会议和国内两会均正面。16年与15年最大的不同是,影响股市的变量本身不稳定、会反复,15年国内货币不断宽松、股市定位明确、互联网+等产业政策清晰,16年美联储加息次数、汇率贬值空间、去产能力度都模糊,过去2个月来预期已经在来回摇摆。操作策略上,16年要更灵活,在预期波动中折返跑,目前处于较好的做多窗口期,继续看好新兴成长,如新型消费、信息技术、高端装备,及高送转类股。

1. 纵向横向比较,A股估值不便宜

对比过去十年,目前A股估值处于中等水平。用整体法测算(把整个A股市场看成一个上市公司),2005年以来A股PE平均值为23倍,目前为18倍,最低值是14年5-7月的12倍。考察所有A股PE的中位数(负值PE设为无穷大),2005年来中位数平均指为54倍,目前为84倍,最低值是08年10月的22倍。反映证券化率的总市值/GDP,2005年来平均值为63%,目前为68%,自由流通市值/M2分别为10%、12%。

对比海外市场,目前A股估值处于中间水平。选取全球十个代表性股票市场,PE从低到高排列分别为:香港恒生指数9倍、俄罗斯MICEX指数10倍、台湾加权指数14倍、韩国KOSPI指数14倍、美国标普500指数17倍、中国A股18倍、日经225指数19倍、巴西圣保罗指数21倍、德国DAX30指数22倍、英国富时100指数27倍,A股估值水平处于中游。

2. 考虑利率环境,A股估值不算贵

利率处于过去十年的低位。判断资本市场估值需要放在利率环境下考虑,从大类资产比价的视角来探究A股的估值高低。目前10年期国债收益率、1年期AA企业债收益率、1年期定期存款利率2005年来均值分别为3.6%、4.7%、2.8%,目前分别为2.8%、3.7%、1.5%,基本都处于过去十年来的底部。在流动性如此充裕的环境中,按理来说股票也应该处于历史估值的高位,而目前处于均值上下,不算贵。当然这与盈利增速和盈利能力变化也有关,2005年A股的净利润同比增速均值为16.9%,15年前三季回落至-0.1%,ROE分别为14.7%、12.6%。

对比14年2000点,估值涨幅基本对应利率降幅。《A股见底了吗?》中我们把当前市场对比2014年的2000点,因为那个底是经过多年熊市和震荡市,慢慢缩量熬出来的,可以看做是一个自然的大底,也是A股整体法估值的最低水平。2014年年开始利率不断下行,10年期国债收益率从4.6%降至2.8%降幅39%,10年期国开债收益率从5.9%降至3.1%降幅47%,1年期定期存款利率从3.0%下降到1.5%降幅50%,1年期AA企业债收益率从7.1%下降到3.7%降幅48%,利率水平整体下降了40%-50%。相对应的是,A股整体法PE从12倍升至18倍升幅50%,中小板从35倍升至50倍升幅43%,创业板从54倍升至76倍升幅41%,估值整体上涨了40%-50%,二者正好对应。2014年至今中长期的基本面变化不大,因此静态看,考虑利率水平,当前估值水平与2014年2000点差不多。

3. A股有一半以上公司不看估值

A股估值结构分化大,50倍以上PE公司过半。将A股个股的PE(TTM)划分成0~10、10~20、20~30、30~40、40~50、50以上(含负值)6个区间,目前50倍以上高PE个股占比高达65%,既便市场整体估值底部的2014年2000点时该比例也高达45%。50倍以上的PE预示着靠盈利回本需要50年以上,很明显这类公司的投资逻辑早就脱离估值,通常都是靠主题、概念,讲故事。由此可见,A股有一半以上公司不看估值,虽然他们市值占比仅20-30%。投资中真正需衡量估值的是50倍PE以下的公司,可以分为两大类,30-50倍主要是成长股,30倍以下主要是价值股,而这两类公司中代表性的分别是白马成长股、高股息率股,他们分别是成长股、价值股的定海神针、中流砥柱。

高股息率股、白马成长股的估值不高。高股息率股有类债券特征,因此估值有参照系,我们选取股息率排名前15的公司,如格力电器、大秦铁路、上汽集团、建行等,平均股息率高达6.1%,远高于1年期AA企业债收益率的3.7%、理财产品收益率的4.1%,从大类资产对比看,高股息率股估值不高。30倍以上PE(TTM)的成长股主要看白马成长股,这些公司的盈利可测性和稳定性更强。根据过去几年盈利增长、基金持仓情况,从成长性较好的TMT、高端装备、医药、新能源、环保中精选出30只白马成长股,目前整体动态PE为24.8倍,与2014年上证2000点、创业板1200点时接近,仍高于历史最低水平,即12年年初和年底的19倍左右。

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