早前我们拜访了欧力士集团（海昌股东之一）旗下位于日本的水族馆，以及与香港海洋公园行政总裁进行了会谈，我们看好海昌旗下海洋主题公园的发展前景。我们相信海昌未来可提供具吸引力且可复制性强的产品组合，以满足国内对家庭娱乐的需求。另外预期上海项目将会在营业后两年为公司总收入贡献双位数增长。重申“跑赢大市”评级。

我们早前实地考察了欧力士集团（持有海昌15%股份）旗下的日本江之岛水族馆，且我们留意到水族馆的设计与海昌旗下公园有相同之处。在工作日，江之岛水族馆仍保持较多的入园人次，主要为学校组织的游览活动以及家庭散客出行。海昌旗下的海洋主题公园事实上也具备同样的教育价值，因而海昌可针对学校及青少年团体设计特别的游览计划以提升游客人数，特别是提升淡季的游客人数。

我们也与香港海洋公园的行政总裁Tom Mehrmann进行了会谈，针对主题公园成功运营的几个关键因素进行了探讨：（1）国内主题公园运营商需要更多地关注单体项目的盈利模型，而不是过分聚焦前期投资。（2）主题公园运营商需要灵活地添加娱乐元素（例如针对性的主题活动）来提升游客体验，而不要一味追求巨额资本投入。海昌现有公园均实行单向控流，限制每天出入园区的游客人数。海昌在上海的新项目具备后发优势，有更多提升空间，期望其更好地缩短游客排队的时间。

在海洋动物保育等方面，海昌已与香港海洋公园签订谅解备忘录。我们认为国内的海洋主题公园会面临的道德压力会与日俱增。海昌的动物保育技能世界领先，且具备先发优势，使其受益于行业准入壁垒提升所带来的机会。

根据Mehrmann先生所述，全球很多成功的主题公园并不依靠自有卡通形象授权业务，品牌联合营销在亚洲亦被证明是一个行之有效的营销模式。海昌近期赞助了周星驰导演的电影《美人鱼》，并在旗下项目推出美人鱼主题营销活动，达到增加客流量及提升品牌形象的目的。

盈利及目标价：维持不变

股价催化剂

12个月目标价：基于DCF估值方法所得目标价为2.02港元；

股价催化剂：（1）海昌将在今年3月28日发布业绩，我们预计2015财年经调整每股净利水平将较为乐观；（2）赞助并配合宣传周星驰电影《美人鱼》将推动客流量以及园区消费的增长；（3）游客人数增长将提升EBITDA。

建议

我们维持海昌“跑赢大市”评级，并预测2016财年核心盈利相比2015财年将会有较大增长。