支点资产管理公司董事长加文•戴维斯撰文指出，如果中国想要摆脱自己的通缩陷阱，它仍拥有可以实现这一点的武器。不过，中国将不得不接受人民币一定程度的走弱。而且，中国等待得越久，问题将变得越发难以处理。这篇文章具有一定参考意义。

上周，国际货币基金组织(IMF)新任首席经济学家莫里斯•奥布斯菲尔德(Maurice Obstfeld)在他负责的首个重要政策会议结束时，提出了一个挑战性的问题：“中国会成为又一个日本么？”这个问题之前已经有人问过，而提出这个问题的背景，通常是考虑到两个经济体的大规模信贷泡沫。人们往往认为，1990年代日本泡沫破裂导致通缩的教训，与中国2010年代的信贷泡沫很相关，而且事情还远远未到结束的时候。

不过，莫里斯•奥布斯菲尔德考虑的却是某些更具体的问题。他提到了已故的罗纳德•麦金农(Ronald McKinnon)的工作。麦金农是一位卓越的国际经济学家，他在1990年代曾提出，日本是由于日元估值过高而被迫进入通缩的。而日元币值高估又源自日本受到政治压力，迫使日本通过提升日元汇率纠正其经常项目顺差。日本受到的暗示性威胁是，如果日元汇率被“人为”压低，日本的出口将遭到直接贸易管制。来自美国国会的这种威胁尤为明显，不过它并不是唯一的威胁来源。

最近几年，中国遭遇了来自美国及其他国家的类似威胁。作为应对，中国让人民币经通胀调整后的汇率在过去十年里上升了60%。甚至在过去12个月里，在中国的制造业部门遭遇深度通缩的背景下，由于人民币在很大程度上一直紧盯不断攀升的美元，人民币实际汇率还是被向上拉升了15%。

很明显，中国的汇率政策由一个最重要的目标左右，即推动人民币加入特别提款权(SDR)货币篮子。如今，由于IMF工作人员建议将人民币纳入SDR，这件事似乎发生的可能性很大。而美国财政部也曾表示将支持这一举措。IMF官方并不要求被纳入SDR的货币“稳定”，只要求这种货币得到“广泛使用”并能“自由获取”。虽然如此，人们仍然怀疑，如果中国在今年8月转而采取更市场化的汇率决定机制时，开启了人民币大幅贬值的进程，美国将不会支持把人民币纳入SDR。

不过，这一选择也许已扩大了中国国内的通缩风险，原因是在制造业商品价格已大幅下跌之际，中国总体货币状况依然十分紧张。在将现在的中国与20年前的日本相比较时，莫里斯•奥布斯菲尔德头脑中考虑的大概正是这个问题。

中国步日本后尘进入长期通缩的风险究竟有多大？

对于日本，麦金农是这样分析的。在整个1980年代和1990年代，日本保持着巨大的经常项目顺差，并被其他国家指责“操纵”汇率以获得这一顺差。在直接贸易管制的威胁下，日本任由日元汇率分两个主要阶段大幅上升，分别是1982年到1988年期间和1990年到1995年期间。麦金农指出，日元汇率根本就从未被低估过。相反，日本经常项目顺差是由美国普遍的储蓄不足、再加上日本一贯过度储蓄导致的。

麦金农认为，通过迫使日元升值，到1995年美国已将高估60%的汇率强加给日本经济。随着实际汇率的攀升，由于无法确定是否会在全球出口市场保持竞争力，日本企业试图压低工资增长幅度，结果导致工资上涨减速，这种影响在导致整个日本经济出现通缩时达到顶峰。

对此，日本央行(BoJ)不能以放宽国内货币政策的方式应对，原因是名义利率已在1997年触及零利率下限，同时非常规货币政策被认为是无效的。根据这种观点，美国对日本汇率政策的不当“干扰”，导致日本遭遇了严重的通缩冲击，直到2012年才被安倍经济学(Abenomics)逆转。

那么，中国如今会不会发生同样的事？现在的中国与1995年左右的日本，确实存在某些明显的相似之处。不过，中国远未达到无法避免极糟结果的地步。

大约直到2010年，中国明显在采用一种“重商主义”政策，刻意保持人民币汇率低估（参见克鲁格曼(Krugman)和麦金农的讨论）。然而，人民币汇率随后的上升却已逆转了这一点。虽然美国财政部仍然声称人民币汇率“显著低估”，IMF却表示人民币目前估值合理，而高盛(GoldmanSachs)则表示人民币汇率高估了10%。2014年中期以来人民币汇率的急剧攀升，完全是受美元走强的带动，并且明显对中国经济有损害。由此导致的结果是制造业部门出现严重通缩，至今仍未出现触底反弹的迹象。

不过，中国经济其他部门还未陷入日本式的流动性陷阱。中国消费价格通胀率在1.3%左右，而且在2016年很可能会上升，因为届时在计算年度通胀率时大宗商品价格崩盘的影响会消失。此外，中国的利率仍未接近零利率下限，因此中国央行(PBoC)只要愿意，仍可以降低名义利率。

到目前为止，中国央行始终坚持“审慎”的货币政策，降息的幅度小于通胀率的降幅（尤其是制造业的降幅）。因此，中国实际利率一直在上升。与此同时，对银行存款准备金率的下调，也只是填补了因今年资本外流带走的流动性。

考虑到制造业部门目前遭遇的严重通缩，这种货币政策上的被动应对方式越来越让人难以理解。迈克尔•佩蒂斯(MichaelPettis)表示，中国未能放松货币政策，是因为中国希望在放宽资本管制导致大规模资金外流时稳定汇率。如果情况是这样，货币政策和实际汇率或许都在助长具有破坏性的趋紧的货币状况。

这一过程和1995年至2012年期间日本的情况确实存在一定的相似性，不过它主要源自中国政府自愿的选择，而不是其他国家不当外汇政策干扰导致的流动性陷阱。

如果中国想要摆脱自己的通缩陷阱，它仍拥有可以实现这一点的武器。不过，中国将不得不接受人民币一定程度的走弱。而且，中国等待得越久，问题将变得越发难以处理。（文章来源：FT中文网）

译者/简易