方正中期研究院研究员、《央行观察》专栏作家季天鹤撰文指出，中国的货币现实是高货币储蓄与高货币创造并存。中国每年新创造超过15万亿的货币，这些新增货币和原有货币一起，一方面被用于流通，一方面被用于储蓄。这篇文章具有一定参考意义。

日常视角下的储蓄与投资

一个人得到钱可以有三种用途：一是花出去了再也回不来了；二是留在自己手里什么也不做；三是进行一种特殊的支出，这种支出在未来会带回更多钱。上述三种，对应了实体经济中的消费品流的消耗、消费品流的留存以及投资品流。如果采用实体分析的消费－投资－储蓄视角，把上面的第二种和第三种都叫做投资，而把货币收入流中去掉上述第一种后剩余的部分叫做储蓄，我们也可以得到“投资＝储蓄”。

不过在日常中，人们只把上述的第三种，即能带来回报的特殊支出叫做“投资”，而把上述的第二点即“货币的留存”看作“储蓄”。这种“日常”视角下，货币的投资当然就和货币的储蓄无关了，而是和上述的第一种即货币的花销并列，组成货币收入的几种用途。在这种日常视角下，“投资＝储蓄”的等式也就不存在了，反而是“货币收入＝货币花销＋货币储蓄＋货币投资”。

货币花销和货币投资，都是把货币收入继续支出的操作，而货币储蓄，则使一定时期内，货币收入和货币支出发生了差异。考虑两个人甲和乙。甲收到100元，其中白给乙30元，借给乙50元，自己留存20元，则甲的支出仅为80元，而这80元形成了乙的收入，即使乙把所有的收入都用来支出，最多也只能是80元。

上面描述的货币储蓄和货币支出（包括货币花销和货币投资），会使每个市场主体所拥有的货币量会发生变化，但所有主体拥有的货币总量规模不变。货币在“你给我、我给你”的过程中，只是发生了转手。货币流转导致的变化，在流量上是总规模和内部结构，在存量上则只有结构变化，而没有总量变化。

三个虚拟国家的货币流转

我们考虑三个国家：爱花销国、爱储蓄国和爱投资国。每个国家的货币总量都是1亿元，每个国家1万人，每人都有1万元。但不同的是，爱花销国把全部货币都用来花销，爱储蓄国把全部货币都用来储蓄，爱投资国把全部的货币都用来投资。这里的花销、储蓄和投资都是前面提到的“日常视角”。我们会看到什么情况呢？

爱花销国人每人有1万元，全部用来花销。这一集体动作使1亿元的货币发生了流转。当然，由于每个人花销的收款人不同，因此花销后每个人的货币存量未必还是1万元，但货币存量总规模还是1亿元。爱储蓄国的每个人都有1万元，由于全都用来储蓄，货币不会有任何流转。而爱投资国人集体投资后，使1亿元货币发生流转，货币存量规模还是1亿元，并且在未来随着投资的回报，还会有新一轮货币流转。

上面的货币流转还没有考虑其发生的频率。对于爱储蓄国人而言，由于根本没有货币流转，因此频率为每年0次。而对于爱花销国和爱投资国而言，如果每月集体花销/投资1次，每年流转的总货币规模为12亿元，而如果每天都花销/投资一次，每年流转的货币规模为365亿元，比每月集体花销/投资1次要多很多。

而如果每个爱花销国人只是把自己货币存量的一半用于花销，花销频率为每月1次，那么一年中流转的货币就不是12亿，而是6亿。但如果每个爱花销国人只是把自己当期货币收入的一半用来花销，第一个月时流转1亿元，第二个月就变成了5千万，第三个月就变成了2500万，越来越少。而从每个人的货币存量角度来看，留存而不被花销的货币越来越多。

如果想要打破流转货币规模的递减，人们可以降低储蓄提高花销，比如在每月2500万流转规模时，转变为将全部货币收入用来花销，或者之前攒下的存量货币也用来花销，则原有的流转规模就得以维持，甚至扩大。另一种办法，就是印钱，即创造货币。最为人所知的创造货币方法便是印钞。印钞者可以在其他人的货币流转规模递减时，支出新发行的货币，货币流转规模得以维持，但货币存量的总规模，也因为新发行的货币而增加。

从三个国家的例子中我们看到，尽管每个国家货币存量的总规模不变，但1年中发生的货币流转规模则会有很大不同，取决于人们愿意将多少收入重新支出出去。储蓄国人是最极端的，完全没有货币流转，而爱花销国人则可以让货币有较大规模的流转，花销意愿/储蓄意愿不同，货币流转规模也不同。而花销频率也对一定时期内货币流转规模有影响。

而反观理论中“货币平均流通速度”这一概念，我们也不免有些疑惑。在很多货币被用来储蓄，一段时间里从未流动的情况下，这部分货币存量要不要被纳入货币平均流通速度的计算里，就很值得商榷。一个50人的班级只有30人参加考试，但是把这30个人的分数加总，用全班人数50去除，也能得到一个全班平均成绩，这和货币平均流通速度一样，数学上都成立，但问题出在计算掩盖了更重要的事实。50人的平均成绩掩盖了20人没参加考试这一情况，货币平均流通速度掩盖了大量货币没有参加流动这一情况。而为什么有20人没来参加考试，为什么有大量货币不参加流动，这恰恰是需要探究的问题。

中国的现实

中国的货币现实是货币流转与货币创造的交织。人民银行在发行纸币和硬币，银行在创造各种存款。社会主体一方面获得了越来越多的货币，另一方面也在不停留存和支出这些货币，支出的方式包括不需要回报的花销，以及期待回报的投资。但在目前136万亿货币总量中，真正动起来的恐怕只是一部分，很多都是趴在银行帐上不动，例如定期存款。

存款并未被银行用来放贷，银行在放贷时是创造新存款货币。银行贷款和P2P贷款的不同，在于银行贷款创造出了新存款货币，存款货币规模增加，而P2P贷款则是把一个人的存款货币转给另一个人，存款货币规模不变。两者虽然都被称作贷款，对于融资人而言都是增加了存款货币可以用来支出，但这部分存款货币的来源并不相同：一个是创造，一个是转移。

中国的货币现实是高货币储蓄与高货币创造并存。中国每年新创造超过15万亿的货币，这些新增货币和原有货币一起，一方面被用于流通，一方面被用于储蓄。前面我们已经看到，如果人们固定地将一部分收入用于储蓄，如果货币存量不变，则一定时期内货币流动规模将逐年递减，而维持货币流动规模将需要每年有足够的新增货币创造出来，可以说，创造货币满足了人们留存货币和支付货币的需要。

高储蓄并不意味着低利率。这里的储蓄指的不是“储蓄=投资”中的储蓄，而是“货币收入=货币花销+货币储蓄+货币投资”中的储蓄。人们都把钱存在银行，并不愿意把钱借给企业，造成了看似钱很多，但钱并没有“融通”起来的现象，什么叫“融通”起来？最新的例子就是9月份的公司债牛市，人们纷纷抢购公司债券，把利率压得很低。

用于购债的存款，本来都在投资者的保证金存款账户里，如果用来购债，投资者的保证金存款变成了债券发行人的银行存款，货币总量虽然不变，但购债的踊跃会降低利率水平。降低利率的原因，是出资人主动出资的动作，而并不是其原本持有的货币存量。这有点像踢足球，11个跑动很慢的球员，未必踢得过5个跑动迅速的球员。球员虽多，却不去踢球，也就进不了球。

财政政策可以使更多货币流动起来。财政收入的来源，一方面是通过发债给银行创造货币获得，另一方面通过收税或发债使一些人的存量货币转移给自己而获得。财政对于货币的运用，第一方面是作为花销转移给另一些人，第二方面是是在国库中累积，第三方面是通过债权或股权投资给另一些人，这也对应了前面提到的货币花销、货币储蓄和货币投资。

积极的财政政策，首先表现为将累积在国库中的货币花出去，以致国库存款的下降。目前财政性存款约在4-5万元间，通过盘活存量来降低这部分余额，可以使其他市场主体持有的货币量增加，造成更多的货币流动。其次是通过发债创造更多货币，并且通过收税和发债使一些市场主体的货币动起来，转移到其他市场主体那里。

这里稍微讨论一下国库存款银行定存的操作。在我国，这一操作有助于缓解银行间流动性的紧张，因为国库开在央行，银行间流动性指的是银行在央行的存款，国库存款银行定存意味着国库存款减少、银行在央行存款增加。但这笔存款本身并不会被银行投放到实体经济当中，因为实体经济主体并不在央行开户。银行间流动性改善使银行增加放贷，是用新创造的货币给实体经济，而不是国库存款。

货币政策可以创造出更多货币来流动。无论是直接的数量型调节，还是通过降低或提高利率水平增加或减少贷款，由于贷款本身要么意味着新货币的创造或原有货币的转移，货币政策最终还是会落实在货币的流动规模上。央行传统的方式是通过银行扩大货币存量，主要方式是银行放贷，但过去也有另一种重要的货币投放形式，也就是外汇结汇。

扩大货币存量成为促进货币流动规模的主力，其背景也是在于人们偏爱储蓄，愿意把钱攥在手里，这既给了货币以创造的条件，本身也是对更多货币的需求。要回答人们为什么喜欢持有储蓄，自然要从货币的花销和货币的投资来看。比如，人们的货币花销动力不足，认为目前没有想买的东西，不愿意扩大消费。

除此之外，人们本可以通过投资的方式，在当期支出货币，而在未来取得投资本金和回报，用于未来花销，但为什么人们喜欢把钱攥在手里呢？显然，如果融资人中混杂了很多财务造假者，如果监管当局不能有效对违规者施加惩罚，如果破产者的资产不能通过司法处置充分变现，如果融资担保方今天打保票明天就跑路，这样的投资环境当然无法让出资人愿意出资。

所以中国的金融体系有两个现象，一个是存款很多，一个是炒股很热。究其原因，或许在于这是投资者真能看明白的两个产品。存款没风险，收益率低，而股市虽如赌场，但大家看得很清楚，大不了少押。之前的信托等产品火热，或许是因为刚性兑付让人们在主观上产生了“自己看清楚了”的错觉，因此纷纷买入，但现在违约接连发生，人们意识到自己原来并没有看清楚状况，在这种情况下，人们选择的不是想要看清楚，而是拒之门外。

还有一个需要解决的“供给侧”问题，在于广大的债券市场实质上被隔离于普通投资者之外。许许多多人们能看清的企业债、银行债、证券公司债都只能在银行间市场发行和交易，普通投资者要么只能通过基金来购买，要么就根本不能购买。于是我们看到了尴尬的景象：一方面银行不停创造新货币买入债券，另一方面普通投资者持有大量货币却大喊资产配置荒。

一个监管以外的P2P平台动辄能有几亿甚至百亿的规模，背后的投资人却没有通过正规的银行间市场提供融资的资格。传统的所谓“债券市场规模很大，零售投资者规模太小”的理由，恐怕已经并不成立。中国的散户很有钱，并且很愿意主动投资，这是一个现实，需要把握利用，不应削足适履。而从P2P平台雨后春笋般成立来看，IT方面的技术应该也不是障碍，何况债券市场机构已经运行几十年，技术必然早已完备。

银行在这一块儿有很多钱可赚。如果股票市场有美国存托凭证，让美国投资者可以认购国外股票的收益权，为什么中国不能有银行间市场债券存托凭证，让交易所投资者可以获得银行间市场债券的收益权呢？谁创设这个收益权谁就能得一笔收入：银行资金通过中介机构进入交易所，交易所资金也可以通过中介进入债市。

此外，国内银行也可以搞柜台债市场，把自己持有的债券按照现行价格卖给零售投资者，既能缩表而节约资本消耗，又能让债券在目前低收益率状态下释放出资本利得，以弥补坏账带来的利润下滑。一个人的利息收入是另一个人的利息费用，但估值增加让所有人都赚钱，这个技巧一定要使用起来。

除了上述可能的办法之外，债券市场正进行着中国特色的增量解法，即互联网+信贷资产证券化。汇金的债券还是银行们在认购，但散户们则可以投资各种白条类ABS，可谓是机构和机构跳舞，散户和散户麻将。但更有好的模式，还是在债券市场目前的放开大潮中，既让发行人有更多的融资选择，同时也给投资人更多投资选择。