图1：美国十年期国债收益率长期变化

图2：美国十年期国债收益率近期变化

往前看，美国十年期国债收益率还可能会持续走低或进一步走低吗?金融市场已经给出了相当明确的答案，笔者相信1.32%就是本次调整的最低点，长端收益率将开启震荡上行的周期，虽然在这过程中仍然可能出现局部回调。

特朗普竞选成功后，尚未完成组阁，更未开始施政，但基于市场预期，美国十年期国债收益率从11月8日到12月1日已经往上拉了近60个基点，达2.44%(参见图2)。

笔者预计美国国债收益率将在2017年三季度上升到3.0%，再往上拉60个基点。这种震荡上行的态势可以对标1945年之后的十年周期。美国经济将快速离开“三低”陷阱、打破“萨默斯低增长”魔咒，并走向较高增长、较高通胀和较高利率的“三高”新模式。笔者做出美国经济将走向较高增长的判断主要基于两点原因：

第一是基于美国四大部门资产负债表的杠杆水平分析(见图3)。2008年后美国采取了一系列积极有效的去杠杆化措施，成效显著。金融系统已回到2001年前后的杠杆水平，负债占GDP比例低于80%，负债水平很低。与此同时，欧洲金融系统的负债占GDP比重为140%，2008年之后没有明显变化，仍然在去杠杆过程的早期阶段。从美国居民负债看，其占GDP的比值从1990年的60%上升到2008年的100%，现在回落到80%，与更为节省的欧洲居民负债水平相当，这是很多年都没有出现过的情况。美国企业的负债率非常低，占GDP的比略微高于60%。

图3：美国四大部门杠杆率变化

第二是基于对特朗普上台后的经济政策分析。预计特朗普上台后美国政府将围绕大力推进减税、加大基建和政府财政投入，以及为金融业松绑和修改《多德—弗兰克法案》等方面开展工作。金融业杠杆和政府杠杆的提升，其条件必须是总统所属党派同时掌控参众两院。总统要减税，需要国会的通过;更大的财政赤字，也需要国会的通过。美国现任总统奥巴马也曾想采取更大的财政赤字，但无法得到共和党控制的国会支持，只好放弃;克林顿执政期间由于得不到共和党把持的国会的批准，其预算久久未落实，美国联邦政府曾经短暂关门。从这个角度讲，特朗普总统集美国的天时地利人和，众议院参议院都是共和党把持。

可以期待，金融业松绑和修改《多德—弗兰克法案》将迅速提升金融业的杠杆;基建、就业和经济增长将助力居民加杠杆;减税效应则将为企业投资注入活力，使部分资本回流美国。美国三大部门的杠杆水平都将从目前的水平快速上升，而在特朗普任期内美国政府的杠杆也会往上拉。四个杠杆齐发力是非常罕见的现象，美国经济的发动机在未来几年将全力加速。

笔者预期美国2017年增长率为2.5%-3%，2018年是3%-3.5%，2019年会达4%。在特朗普的第一任期内，会有一年甚至两年的经济增速在4%或以上，离特朗普竞选时承诺的5%相差不远。美元汇率也会往上拉。

里根在1980年就任美国总统时，美国十年期国债收益率为16%左右，面临的最大问题是滞涨，即低增长和高通胀，CPI达15%。里根进行结构改革，希望根治滞涨问题，与此同时美联储的主要任务是强力控通胀、紧货币。在里根的第一个任期，美国经济增长乏善可陈，以经济衰退开始，老百姓(603883,股吧)相当不满。经济增长在里根的第二个任期中略微改善，但里根的继任者老布什，在连任竞选时输给了克林顿，来自一个小州的州长，由于当时美国的经济形势不佳。由里根开始的艰难、痛苦和漫长的改革，其红利由克林顿收获。

特朗普开始就任的时机好得不能再好，可以在低利率、低通胀下放心大胆地提升通胀和财政赤字，放心大胆地促使企业和金融系统加杠杆。特朗普对美国经济增长和全球经济和金融市场的短期和中期影响将可能远远超过里根。

这将对全球经济和金融市场起到重要影响。美元走强，美国拉动全球通胀和全球利率。全球经济将经历深刻洗牌，相较而言，两类国家会受害较多。

其一是发达国家，承受不住利率上升和通胀上升。比如日本，其国债存量占GDP比重超过250%，假如美国在未来两三年将全球利率往上拉动2%-3%，并拉动日本利率上升1%，这将大幅增加日本的国债利息支出。日元会因之大幅贬值，回到126日元兑换一美元的水平。虽然日本不太可能发生金融危机，但日本经济或陷入进一步的衰退。还有欧元区里的意大利和希腊等国家，假如不离开欧元区，就没有贬值的可能，经济将陷入严重衰退。

其二是受到汇率影响较大的发展中国家。从2011年以来，新兴国家货币指数兑美元贬值40%左右，而特朗普当选后还没执政，这一指数兑美元已又贬值10%。过去40年出现过三次大的美元升值周期，前两次都和新兴市场金融危机相连，1980年代拉丁美洲债务危机，1990年代亚洲金融危机。这一次美元在过去两年已经有了一定的升值，进一步的升值必将加大新兴市场国家的金融风险。究竟汇率的底在哪里?取决于两个因素：美元的升值幅度、以及新兴市场国家自身改革和增长的能力能否维护汇率预期。

未来三四年比较确定的是美国将从“三低”陷阱走向“三高”模式。对于美国高增长，现在的估计面临的重要风险是低估。美国四大杠杆齐发力，特朗普的强执行力和他作为商人的行为模式的效果都不可低估。特朗普总统对全球经济和市场的影响及其不确定性因之也可能严重低估。

我们要密切关注美国经济大转折和全球市场大拐点所带来的深刻影响，积极应对，抓住此次全球大调整中的重大机遇。

文章来源：微信公众号中国金融四十人论坛