（原标题：国海证券百亿代持或分批“回表” 浮亏、处罚次生冲击“靴子”待落）

　　国海证券（000750.SZ）“假章门”所掀起的一幕债市信任危机，已然得到了初步缓释。

　　12月20日下午6点左右，中国证券业协会召集包括国海证券等20多家涉事机构开会沟通。在经过长达5个多小时的谈判后，最终国海承认履行代持协议，但其他机构不得挤兑，即共同承担一定的流动性风险，而更为详细的处置方案还有待于进一步的敲定。

　　国海证券次日发布公告称，“虽然主要责任在于涉嫌刑事犯罪的个人，但为了维护大局、履行社会责任，公司认可与与会各方的债券交易协议，愿意与与会各方共同承担责任，同时将依法追究相关个人伪造公司印章的刑事责任。”

　　值得注意的是，国海方面尚未对代持涉及债券规模进行披露，但据一位接近会议人士透露，此次假章门涉债规模或达百亿之巨，具体到不同机构，其所涉规模也相差悬殊。

　　而在业内人士看来，虽然随着国海证券的妥协，假章代持风波已有了初步结果；但此时带给涉事机构的影响仍然深远。

　　一方面，在债市调整的当下，上百亿的代持追认或让国海证券在承受账面浮亏的同时，被迫放大所持金融资产规模，进而加剧其流动性风险。另一方面，代持交易的合规性也受到了监管等多层面的关注，国海及相关涉事机构在市场中的风控能力、信誉也在一定程度上受到质疑。

　　分批次化解

　　历时超过一周的假章事件，正在以国海证券全盘接受“代持协议”而收尾，不过这一谈判结果也经历了一定的曲折。

　　一位参加国海证券事件上述会议人士21日向21世纪经济报道记者表示，在长达5个多小时的协商过程中，谈判曾一度陷入僵局。但最终达成了国海证券认可代持的和解框架。

　　该人士表示，国海证券接下来会同各涉事机构商定具体的处理方式和风险承担比例 。“这些债券以利率债为主，有部分信用债，但都是价值还不错的券。目前的亏损只是账面浮亏，国海认账大家风险共担，不一定是各自承担多大比例的损失，也有可能是利用时间来平滑风险，比如代持机构再持有一段时间，也许估值修复了就不存在损失。”该人士称。

　　21世纪经济报道记者从另一位接近国海证券人士处获悉，此次国海事件涉债代持或达百亿规模，因此国海证券很快完成上述债券的回购也并不现实，而更大的可能性是在既定框架基础上分批次回购化解风险。

　　“这些代持规模对单一机构来说不是小数，最终很有可能根据具体方案 分批次 来回购化解。”12月21日，一位接近国海证券人士透露称，“国海证券最开始可能想一方面跟证监会主动汇报，但另一方面也想找各家机构分别沟通协商，具体问题具体分析的逐一攻破；但后来此事由于影响甚广，受到了监管层的高度关注，所以才这么快有了结果。”

　　在该人士看来，尽快敲定国海证券在事件中的责任，有利于提振当下的债市信心，降低市场的不确定性。“这件事的迅速解决有助于稳定市场的情绪，对当前的债市秩序维护是有利的。”前述接近国海证券人士称。

　　该事件的解决的确对12月21日的债券市场带来了回暖效应，当天国债收益率下行，而国债期货则多品种冲击涨停。

　　部分机构“保名抽身”

　　值得一提的是，表现在不同的涉事机构上，其态度也并不完全一致。

　　21世纪经济报道记者获悉，虽然国海证券最终在会上表示将全额认同代持协议的有效性，但已有涉足程度较轻的机构放弃了自己的“代持身份”。

　　例如部分机构出于IPO、保证合规身份等考虑，试图通过自食苦果，对自身对该事情的参与进行隐瞒。

　　“因为担心这个事情会对我们的IPO造成影响，所以已经对账目进行了调整，并且决定来自持有这些债，毕竟我们只发生了3笔交易，对我们的影响也并不大。”一家涉事的拟IPO金融机构负责人告诉记者从接近上述沟通会人士获悉，包括此前曝光的22家机构在内，涉事机构由于额度不等，所受影响也大小不一，其代持规模差距可能达十倍以上；其中包括信达证券等券商波及较小，业务运转正常，流动性也相对充裕。

　　“还是跟自己代持规模有关，代持规模大的券商肯定不会放过国海，但规模小的自己进行一些调整，甚至自己转表自持也是有可能的。”12月21日，一位接近上述会议人士透露。“而且进入名单的机构在银行间市场的业务也受到了比较大的影响，甚至一些涉事机构纷纷忙于撇清关系。”

　　机构的撇清冲动，一部分也与代持交易的合规性仍然属于灰色地带有关。“这件事对银行间的代持交易的影响也比较大，这个灰色地带可能会受到更严格的监管管制。”华中一家券商债券承销团队负责人表示，“另一个合规问题则来自于假章本身，20多家持牌机构被一个假章骗过去，怎么说都太丢人了。”

　　不过，由于更多涉事机构无法接受相关债券从代持变成实际持有，才促成了对国海证券的压力。

　　“但持有规模大的，或者代持比较激进的券商，则比较在意当下利率风险的承担，而且现在债市价格下跌，所以更多机构还是不愿意替国海 背锅 的。”上述接近会议人士同时称。

　　浮亏、处罚在途？

　　上百亿的代持回表，无疑将对国海证券带来巨大的影响。

　　据一位接近沟通会的券商人士测算，按照当前的市场情况，国海证券在此次代持风波中的浮亏或在8亿元左右。

　　若按照8亿元的浮亏比较，这一数额将达国海证券2016年净利润的接近80%，而在2014年国海证券全年净利润也仅为7.15亿元。如此大比例的业绩影响显然对其在二级市场的估值带来冲击。

　　“代持回表会导致所持债券在市场整体下跌过程中出现的浮亏体现在表内，同时回表消耗的货币资金也会让国海证券承受流动性压力。”一家证券公司风控部人士表示，“不过具体还要看回表的处置安排以及后来的债市走势，如果债券继续走牛，那么国海受到的影响也就没那么大。”

　　但有分析人士指出，这种冲击除账面浮亏外，更多体现在作为上市公司的国海证券的股价短期情绪层面和中长期的业务层面。

　　12月15日，即有关“假章门”事件爆发次日，国海证券便以重大事项为由临时停牌。

　　“情绪层面，这种事情证券市场几乎前所未有，肯定机构要逃跑，要止损，所以复牌后国海证券很有可能要迎来一波下跌。”12月21日，北京一家中型券商非银金融分析师称。

　　此次国海证券“认账”则至少意味着大部分的损失将由国海证券自己承担，对于国海证券的投资者而言，则势必为这笔浮亏买单。

　　据国海证券2016年三季报显示，多家基金产品重仓国海证券，在其前十大持股股东中，便有包括新华基金、天弘基金、创金和信基金等多家基金产品位列其中，其中持股数最多的机构产品为新华基金旗下的国海证券定增1号，共持有7500万股；天弘基金旗下的天弘金鹿盛卓定增75则以6700万股的持股数列十大股东第八位。

　　“业务层面的影响可能更大，因为机构市场就是讲信任的地方，国海这样不但会失去不少潜在的交易对手方，许多债券项目的承销估计也难做了，这个影响不止是账面浮亏能够消化的。”上述非银分析师补充道。

　　另一方面，国海证券在该事件后是否会遭遇监管处罚，也尚存不确定性。

　　“这么大的事情，公司风控环节有问题是大概率事件，这里指的也不光是代持，还包括对员工的管理，对OA的把控、对债券销售的控制等等。”上述非银分析师称，“这件事完结后国海被证监会调查、处罚也不是不可能，到时可能又会对其公司评级带来冲击。”

　　风控问题引行业反思

　　国海事件虽然有了初步责任结论，但背后暴露的机构风控问题也引起了行业性的反思。

　　“表面上代持风险的暴露是因为国海的证券的违约，是一个偶然的黑天鹅事件事件，实质有其必然。涉及的机构也主要是券商和中小银行，为什么没有大型银行？因为大行的风控严格，也没有这样的激励机制。关键在于这些中小型券商激进发展的同时，内控出了问题。”一位接近监管的人士也向21世纪经济报道记者如是表示。

　　该监管人士也表示，不仅仅是在交易环节，有的券商在销售环节就进行加杠杆。“发行、交易连在一起，有的部门层层分包，部门之间还有竞争。发行的时候就开始加杠杆，找其他机构代持，进一步压低发行的利率，再通过加杠杆来挣钱。”

　　国海事件也引起了监管层对代持业务本身，以及机构的内控合规管理更加重视。近日，监管部门要求各家机构上报债券代持（养券）的情况，目的就是摸底杠杆率，为下一步的政策出台提供依据，而在业内人士看来，对债市代持进一步的规范可能即将到来。