证券市场红周刊 本刊特约 崔鹏

在为一家企业投入真金白银之前，投资者是基于向好的预期，预期业绩盈利、估值抬升、股价大涨，但是往往预期很丰满，现实很骨感，很少有人获得预期中的高收益。

造成这种现象的主要原因在于大部分投资者的“预期脑”比“现实脑”发达，人们往往更美好地设想公司前景，但是这个前景能够实现的概率实际上并不高。所以，由于交易价格合成的谬误，预期较好的股票因为交易价格更贵，而价格中相当一部分是由于“好预期，更快乐”造成的快乐溢价。正是这种快乐溢价造成投资者收益不符预期。

不会预期就会灭绝

人类进化史上最近的一个竞争者被称为尼安德特人。相对于人类的祖先智人，尼人其实具有很多生存上的竞争优势。比如，他们更强壮，骨骼更粗壮，因而也更耐寒，而且组织性要强于智人。但是，尼人相对于智人的缺陷是，不会预期。在这点上看他们接近黑猩猩，但命运却更不如。与智人同行了几万年后，他们灭绝了。

人类和尼人大脑的一个重要差别是，人类的前额有被称为额叶部分的大脑，而尼人没有——这部分脑组织就是负责预期功能的。

根据尼安德特人的头骨复原，这些“人”的相貌和现代人很像，但是丑，因为额头是瘪的。

“预期脑”发达的投资者们

当然，硬币也有另一面，预期也会给人带来痛苦。这里最流行的一种痛苦就是抑郁症，如果一个人总是预期自己未来的生活变得更糟，那简直是生不如死。为了解决这种痛苦，人们切断眼睛下面的额叶的信息传递。这样你就不能预期了，痛苦也就消除了。但据说这样做即使手术很精准也会带来大小便失禁和癫痫，所以后来被禁止了。

对于投资者来讲，起码有一点是可以肯定的，那就是他们患抑郁症的概率要低于其他人群。并不是投资有舒筋活血的作用，而是如果对未来毫无信心，对自己的预期毫无信心的人根本就不会去投什么资。

其实大多数投资者对预期中得到的收益比实际真正到手的收益更加看重，这种倾向在高风险投资品市场上更加明显。突出的例子就是，在股票市场上，一家公司预期有某项利好事件时其股票交易活跃程度要远高于这家公司所说的利好事件兑现时的股票交易活跃程度。

根据人脑外科学的研究，大脑中负责管理现实得到收益的部分和我们前边说的管理预期的并不是同一块。可以设想，投资者中大部分人的“预期脑”比“现实脑”可能要发达好多。

但这也给投资者们带来了相应的问题。首先是，人们更善于预期未来收益的额度，但是并不善于预期未来收益的概率。这也是人类进化过程中造成的。想象一下，原始人在不远的草地上发现了一头鹿，大家兴高采烈地去追逐的时候都能设想出烤鹿肉的美味，但是有多大可能追上这只鹿谁能看得清呢。类似的，如果一家生产手机的公司造势说自己在若干年后会成为下一个苹果的时候，大笔购买这家公司股票的人想过那家公司成为苹果的概率吗？概率太模糊了，而鹿肉和苹果股票十年涨上百倍的历史是那么容易在头脑里形成影像。

快乐溢价高的背后是低收益

更重要的，由于交易的合成谬误，具有好预期的投资品往往由于投资者的交易而价格更贵。价格中可能有相当一部分是由于“好预期，更快乐”造成的快乐溢价。而这部分溢价就是造成投资者未来的收益更低的主要原因。

所谓的价值投资者们是反对付出这种快乐溢价的，比如鼻祖本杰明•格雷厄姆，他总是买进那种快乐溢价为负数的公司，以图在未来溢价消散时赚取其中差额。格雷厄姆以及他的门徒们所信奉的语录中有一句，“一鸟在手胜于群鸟在林”也就是这个道理。

大富豪沃伦•巴菲特虽然已经88岁了，但是他还健康得很，我预期他的大脑中管理预期的部分和管理现实得到收益的部分相对普通投资者应该更加平衡一点——预期脑没那么发达，现实脑也没那么小。

当市场由于人们的预期情绪过于高涨，快乐溢价的绝对值非常高的时候，会不由得让我们怀念起在文章开头提到的尼安德特人，那些在欧洲狂野和山脊上狂奔的现实主义者。也许如果当初我们的祖先是和尼安德特人结合而不是消灭他们，会让后来的快乐溢价低一些。