牛市格局不变，十一月份整体市场节奏是“先扬后抑”

我们在月报中提出：十一月份“做多延续”造就月初“先扬”，市场偏好的回升在11月、特别是月初有望得到延续；市场对2850点“市场底”的确认逐步深化，十月“双降”后流动性的充裕，宏观经济逐步企稳，以及三季报和配资清理，10月市场风险偏好回升和做多情绪有望在月初得到延续。市场反弹的展开将会首先从超跌和滞涨的蓝筹，特别是大金融板块和一带一路板块将会首先补涨，这其中我们首推券商。

十一月第一周行情演绎比我们预测的更为乐观，看似一系列事件超预期，背后仍是牛市大逻辑未变

首先，10月份PMI宏观经济企稳迹象显现。10月份PMI整体读数与9月份持平，显示经济环比增速超越指标环比季节性。PMI分项来看，而进出口订单继续回落，但新订单指数环比回升，显示国内经济需求回升强劲。库存指数下降速度环比收窄，库存去化减缓，这是经济企稳向好的征兆。传统意义上来说，新增社会融资三月移动增速领先经济增长1-2个季度左右。而社融增速指标5月份见底回升到9月份的30%，已经历时5个月，PMI数据企稳与社会融资总量增速指标回升在对经济企稳的时间点上相吻合。经济企稳无疑给市场的风险偏好带来显著的提振。其次，IPO事件驱动券商行业指数走强，无意给大盘打了一针强心剂。市场在屡次面临调整的时候都是券商的单骑救主使得指数重新走强。

市场上周走强表象看似是一系列事件超预期，但根源是流动性推升牛市的大逻辑未变。在流动性充沛的背景下，市场走势极像2014年国庆节前后和2015年1月份限制两融后的主题炒作期。2014年国庆节前后是垃圾股、壳资源以及低价股炒作完毕，而且沪港通临近；2015年1月份之后，市场进入主题炒作，每当一个主题概念炒完后，市场认为所有利好基本兑现，预期市场缺乏上冲动力。由于流动性推升与风险偏好高企，市场缺乏大幅调整的动能，在随后的一系列新的政策催化剂推动下，指数不断创下新高。与上述两个周期来比，目前市场面临股灾后风险偏好的逐步恢复与杠杆的去化，指数走势很难与上述两个时期相比，但在没有大的系风险冲击下，目前走势可以认为是上述两个时期的缩小版。

时刻警惕市场短期波段回调风险

我们认IPO重启时间快于市场预期对市场影响短空长多。原因有两个，一是不可否认，IPO本身是一个利空事件，尽管IPO可以给市场增加优质的投资标的，但这是一个筹码增加的过程；其次，本次市场看多的理由是新股发行制度对资金占用的冲击显著低于旧发行制度，而官方宣布前28家依旧按照老的发行制度发行，上述28家企业上市的过程中，对市场流动性冲击依旧存在。中长期的角度来看，该来的总归来，从这个意义上说，IPO属于利空落地，虽然市场做多热情高涨，但不得不承认，IPO恢复短期对市场的冲击偏负面。

市场走强的同时，我们也强调“风险冲击”可能塑造十一月末“后抑”，主要逻辑是人民币加入SDR市场化加速叠加美联储加息预期的升温是十一月潜在的最大外部风险，很有可能造成11月中下旬人民币汇率波动的加大，进而影响市场风险偏好；事实上，人民币压力比我们想象的更早一些，10月份美国非农业数据与消费信贷超预期已经推动美联储加息与美元指数走强。同时考虑到，11月部分市场驱动力相对10月的边际减弱：货币政策“空窗期”、以及长期实体经济资本回报率下降与中期流动性泛滥决定了短期资本市场风险偏好将大幅波动的大背景。我们对反弹的高度持谨慎态度，尤其指数到了前期筹码密集区域，操作不追高，时刻警惕市场波段回调风险。

周度配置依旧偏两端，关注二线蓝筹、滞涨科技股与改革性主题

在十一月下半月市场面临冲击之前，市场将继续处在震荡攀升的阶段。基于十一月份的宏观经济数据环比改善，建材、一路一带等二线蓝筹是主要的配置方向；其次，金融体系改革与地方国企改革将继续发酵，建议配置山东、重庆等省的国企改革标的，建议配置创投与产业园类上市公司。中长期来看，建议投资者关注政府政策中放开垄断诸如体育、健康医疗、教育以及旅游等新兴行业板块的投资机会。