机构：海通证券(600837,股吧)研究员 闻宏伟

国有股独大的啤酒巨头。 燕京啤酒(000729,股吧)是中国最大的啤酒企业之一， 2015年前三季度销量444.52万千升。 啤酒收入占比 95%左右，除啤酒外还经营软饮料、矿泉水、饲料以及其他产品。 公司立足于北京、广西、内蒙古和福建四个核心市场，同时将啤酒生产和销售向全国进行辐射。公司是北京市国资委下属企业，国资委通过北京控股有限公司控股燕京啤酒。

啤酒行业在寻底中前行。 2014年6月，我国啤酒行业结束了二十年的正增长，产量首现下滑并持续至今，行业盈利仍处在寻底过程中。但是另一方面，我国啤酒企业不论是吨酒价格还是经营效率较海外公司都有较大差距。 2015年中期中国啤酒行业CR5已经达到75%左右，而2014年CR5还不到71%。我们认为百威英博成功收购南非米勒后我国啤酒行业竞争格局有望趋稳，届时啤酒企业有望依托产品升级以及费用率下降而提升盈利水平。

公司业绩短期承压但改善空间较大。 公司 2015 年前三季度实现营业收入114.48亿元，同比下降6.51%；销量444.52万千升，同比下降 5.96%。公司虽然发力中西部市场，但受制于中西部整体需求较东部弱，使得公司三季报的业绩受到限制。近年来，随着公司加大听装与鲜啤的推广，中高端产品占比不断提升，吨酒价格和其他几家逐渐缩小差距。

公司有望受益于国企改革“东风”。作为国内唯一一家未与外资合作的啤酒企业，未来或有可能引进外资或其他战略投资者进行混合所有制改革。公司在2014年6月还曾明确提出将在3年内提出股权激励计划。根据国企改革的指导意见和公司的公告内容，燕京啤酒的改革大概率将集中在混合所有制改革和股权激励计划这两个方向。

投资建议：预计公司15-17EPS分别为0.25元、0.31元、0.36元，给予2016年32PE，目标价9.92元，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧，大麦价格上涨。