根据招股说明书披露，报告期内发行人有机硅深加工产品毛利率基本稳定，而纺织印染助剂产品逐年提高，请发行人补充说明以下内容。(1)结合下游客户需求，各期新增/减客户，产品单价、成本等因素，量化分析各期纺织印染助剂产品毛利率逐年上涨的原因，与同行业上市公司同类业务相比是否存在异常。(2)分析营业成本和期间费用各组成项目的划分和归集是否合规，以及对毛利率的影响。(3)请保荐机构和申报会计师对发行人毛利率的真实、准确、完整进行核查并发表意见。

券商定价19.6元-25.2元

海通证券研报分析认为，全球有机硅生产向我国转移，有机硅深加工产品面临新机遇。随着我国有机硅单体技术水平提高，全球上游产能过剩，国外大型公司转型开发技术含量高、附加值高的有机硅深加工产品;由于我国资源优势及巨大市场需求，世界主要有机硅企业加快在中国的投资，生产中心向中国转移。润禾材料通过大量技术与人才投入，对现有产品进行技术优化的同时不断延伸具有良好市场前景的新型有机硅深加工产品、纺织印染助剂产品及其他延伸产品的技术开发，争夺高端蓝海市场。

硅油+后整理助剂是未来主要利润增长点。2016年公司主营业务收入增长12.04%，其中有机硅深加工产品收入增加18.07%，纺织印染助剂产品收入增长5.02%。主产品硅油收入增长22.84%，是有机硅深加工产品收入增长的主要来源，且14-16年毛利率稳定在32%以上;后整理助剂收入增长6.07%，是纺织印染助剂产品收入增长的主要来源，且14-16年毛利率逐年增加。目前主产品需求仍然强劲，我们判断利润空间较大。

市场需求持续增加，募集资金增大产能。公司本次募集资金拟用于投资建设年产2.5万吨有机硅新材料扩建项目，预计项目总投资28750万元。募集资金20349.6万元,公开发行股份数量不超过2440万股。计划新增产品包括4,000吨有机硅改性材料、18,000吨有机硅深加工产品及3,000吨纺织印染助剂产品。募投项目将进一步优化公司产品结构，提供公司竞争力。

盈利预测与估值。海通证券预计公司17-19年全面摊薄后EPS分别为0.56元、0.76元和0.92元(按发行后总股本9760万股计算)，给予公司17年35-45倍PE，对应公司合理价值区间为19.6元-25.2元。

海通证券研报同时表示，润禾材料存在新建产能投放不及预期，市场需求下滑等风险。

净利润远超经营活动产生的现金流量净额

招股书数据显示，润禾材料2014年至2017年1-6月实现净利润分别为3,113.89万元、3,349.79万元、3,628.65万元、1,223.77万元;同期经营活动产生的现金流量净额分别为993.79万元、1,132.61万元、2,818.25万元、3,091.51万元。

2014年度，公司净利润为3,113.89万元，经营活动产生的现金流量净额为993.79万元，差异为2,120.10万元，主要原因为：(1)经营性应收增加2,229.33万元，主要系应收账款余额增加1,762.28万元，影响净利润但未形成现金流入;(2)另有以收到的银行承兑汇票背书方式支付工程款400.00万元，用于投资活动支出，未增加期末应收票据余额，在计算“经营性应收项目”时将其作为增加项目。

2015年度，公司净利润为3,349.79万元，经营活动产生的现金流量净额为1,132.61万元，差异为2,217.18万元，主要原因为：(1)存货增加795.45万元，增加现金流出但未影响净利润;(2)经营性应收增加4,330.40万元，主要系应收票据余额增加470.00万元;应收账款余额增加590.98万元，影响净利润但未形成现金流入;另有以收到的银行承兑汇票背书方式支付工程款3,101.14万元，用于投资活动支出，未增加期末应收票据余额，在计算“经营性应收项目”时将其作为增加项目;(3)经营性应付减少1,912.55万元，主要系应付票据增加1,356.55万元，应付账款(扣除工程款)增加313.74万元，未形成现金流出。

2016年，公司净利润为3,628.65万元，经营活动产生的现金流量净额为2,818.25万元，差异为810.40万元，主要原因为：(1)经营性应收增加4,020.96万元，主要系应收账款余额增加1,094.47万元，影响净利润但未形成现金流入;(2)另有以收到的银行承兑汇票背书方式支付工程款2,454.08万元，用于投资活动支出，未增加期末应收票据余额，在计算“经营性应收项目”时将其作为增加项目;(3)经营性应付增加2,951.87万元，主要系应付票据增加3,015.60万元，未形成现金流出。

2017年1-6月，公司净利润为1,223.77万元，经营活动产生的现金流量净额为-3,091.51万元，差异为4,315.28万元，主要原因为：(1)存货增加1,379.74万元，增加现金流出但未影响净利润;(2)另有以收到的银行承兑汇票背书方式支付工程款1,909.36万元，用于投资活动支出，未增加期末应收票据余额，在计算“经营性应收项目”时将其作为增加项目;(3)经营性应付减少2,155.00万元，主要系应付票据减少1,109.18万元、应付职工薪酬减少598.84万元，未形成现金流出。

营业收入远超收到销售商品、提供劳务收到的现金

数据显示，润禾材料2014年至2017年1-6月营业收入分别为26,789.44万元、26,859.53万元、30,109.58万元、17,988.72万元;同期销售商品、提供劳务收到的现金分别为13,598.95万元、13,844.95万元、17,425.42万元、11,310.96万元。

2014年、2015年、2016年和2017年1-6月，公司销售商品、提供劳务收到的现金分别为13,598.95万元、13,844.95万元、17,425.42万元和11,310.96万元，同期营业收入为26,789.44万元、26,859.53万元、30,109.57万元和17,988.72万元，销售商品、提供劳务收到的现金占同期营业收入的比重偏低，主要原因为银行承兑汇票是公司与客户之间的重要结算方式，公司在收到票据后将一部分直接背书给原材料供应商、在建工程施工单位和设备供应商，未在经营性现金流量中体现。