迈入2016年以来，外汇市场的波动受到前所未有的关注。从1月4日开始连续十个交易日，人民币汇率走势可谓日日“精彩”。中间价意外下调引发市场揣测央行用意，贬值预期渐起促使在岸人民币不断走低，敏感的离岸市场更出现“失速”下滑，两岸价差一度扩大至近2000点，套利盘早已伺机而动，人民币汇率保卫战在离岸市场一触即发。“惊魂48小时”后，Hibor终于从创纪录的66.18%降至8.31%。然而喘息之间，1月14日港币又拉响警报，连续两日港币对美元贬值幅度创30年之最，资金外流陡增导致香港股汇两市承压。

外汇市场究竟怎么了？央行的意图与市场的关注点显然默契不足。人民币国际化仍在努力探索中，美联储加息引发大规模资金回流，在面对资本流动、货币政策独立性与汇率稳定性这一“不可能三角”时，央行将如何突围？当做空势力卷土重来，央行和市场参与者该如何应对？

瑞银中国首席经济学家汪涛此前对《第一财经日报》记者表示，央行如果选择保持货币政策独立性，要么必须允许人民币汇率更自由、更大幅度地调整，要么通过收紧资本管制来保持汇率稳定。在经历了这一轮外汇市场波动后，国家外汇管理局国际收支司原司长管涛在接受本报独家专访时则建议，对于市场主体而言，需要加快适应人民币汇率的双向波动；同时货币当局则需要通过一揽子措施给市场以信心，并有效地进行市场沟通和预期管理。

干预还是不干预？央行最纠结的一年

截至1月22日收盘，人民币对美元在岸即期汇率累计贬值1.31%，离岸(CNH)人民币对美元贬值0.66%，这几个看上去简简单单的数字实在得来不易，一轮跌宕起伏的“人民币保卫战”也成功将全世界目光再次聚焦在中国的外汇市场。

一时间，很多外资行在2016年展望中，都将人民币汇率波动看做“年度最大的不确定性之一”；一些外资机构陆续发声唱空人民币，预计对美元贬值幅度从5%到10%甚至更多。

有业内人士认为，央行疑似干预离岸人民币市场定价的举措，与推进人民币国际化、资本项目开放和利率市场化的承诺相矛盾，“中国还未准备好放松对人民币汇率的管制”。

“如果央行继续干预，那么恐怕中国很难在2020年前实现人民币国际化的目标。同时，如果央行无法兑现承诺，并且‘反复无常’，那么投资者的入市决心将会严重动摇。”加拿大皇家银行驻香港亚洲外汇策略主管SueTrinh在接受媒体采访时说道。

的确，2016年注定是央行异常纠结的一年。海通证券首席宏观分析师姜超认为，今年央行不仅要在汇率和利率之间选择，也要在外储和贬值预期引导上做权衡。

但从另一个角度来看，年初至今人民币对美元汇率双向波动增加的特征日益凸显，这正符合央行一直坚持的“人民币汇率形成机制将更多地参考一篮子货币”、“人民币对美元汇率双向波动”的改革基调。

对于外界热衷于猜测央行是否会入市干预，央行研究局首席经济学家马骏近日也曾明确表示，不干预的完全浮动是理想境界，目前的条件还不成熟。“这是因为一个完全没有干预的汇率体制，要求绝大多数市场参与者(如金融机构和企业)在进行国际交易时都能对冲其汇率风险，而中国由于受到金融市场发展阶段的限制，目前还不具备这个条件。”马骏称。

马骏同时提出，目前人民币的汇率形成机制已经不是盯住美元，但也不是完全自由浮动。加大参考一篮子货币的力度，即保持一篮子汇率的基本稳定，是在可预见的未来，人民币汇率形成机制的主基调。

管涛也对《第一财经日报》记者表示，眼下中国外汇市场的震动，是人民币汇率市场化推进中必须经历的“成长中的烦恼”。但是中国进行汇率市场化改革大方向是正确的，长远来看有利于保持人民币的强势。

值得注意的是，据中国政府网消息，1月15日国务院总理李克强在会见欧洲复兴开发银行行长查克拉巴蒂时重申，中国无意通过货币竞争性贬值刺激出口，人民币汇率也不存在持续贬值的基础。中国有能力继续保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

此外，人民币波动性的增加也引发部分业内人士担忧这一改变是否会有碍人民币纳入SDR的最终决定。

1月14日， 国际货币基金组织(IMF)发言人赖斯(Gerry Rice)表示，在岸、离岸汇差凸显了人民币贬值风险，可能会威胁到人民币作为储备货币的可能性。

但赖斯同时强调，从目前情况来看，人民币仍然处于纳入SDR的正确路线上。他还建议中国出台一个更加明确的汇率政策，并且进行更多的有效沟通。

赖斯进一步指出，尽管离岸人民币和在岸人民币之间的估值存在巨大差异，但IMF所做的今年晚些时候将人民币纳入IMF储备货币篮子的决定仍有可能成为现实。此外，他还建议中国出台一个更加明确的汇率政策，并且进行更多的有效沟通。

“后遗症”不容忽视，学者为央行献计

人民币汇率贬值对于外汇储备的影响日益凸显。最新数据显示，2015年12月我国外汇储备余额为3.3303万亿美元，较上月下降1079亿美元，创下单月最大降幅。此前，市场预期当月外汇储备为3.415万亿美元，与实际存在较大差距。

业内人士普遍认为，外储超预期下降主要原因之一是资本流出加剧。美联储开启加息通道推高美元，吸引大量资金从新兴市场国家撤离回流美国。同时，人民币对美元双向波动增加，让部分海外投资者担忧短期内汇率风险而开始撤离。

此外，仅2016年前十个交易日，市场已频频猜测人民币在岸与离岸市场中突然拉升力量疑似央行出手，果真如此势必会消耗大量美元买入人民币，扭转贬值预期。

“藏汇于民”也成为外储下降的原因之一。近期涌现的“个人集中换汇潮”意味着居民对于外汇波动的敏感性上升，同时进出口企业也提前进行套期保值安排。

汪涛对《第一财经日报》记者表示，为了防止贬值预期过大、人民币大幅贬值过快、外储缩水过多，预计在必要时，为了保持人民币汇率的大体稳定、避免出现大幅贬值和缓冲短期资本流出压力，央行仍会通过动用外汇储备、收紧现有的资本管制措施等方法来管理人民币对美元的贬值步伐。

“虽然我国并不需要3万亿美元以上的外汇储备，不过考虑到市场情绪，我们预计央行会更多采取加强外汇管理等措施而尽量保持外汇储备在今年不跌破3万亿美元。”汪涛说道，具体的加强资本管制的措施可能包括加强对于贸易单据的监察，防止高报进口/出口价值等。

但从人民币国际化的角度来看，人民币对美元年内出现大幅贬值的概率依然较低。“中国承诺承担一个负责任大国所应尽的责任，也意味着中国政府会考虑对贸易伙伴的影响，对汇率采取相对谨慎的态度。”汪涛说。

此外，对于曾经受益于海外发行美元债的中国企业，随着美元继续强势以及人民币承压，融资渠道改变迫使很多中企选择提前偿还美元债，市场担忧此举在加快我国外储下降的同时，会引发中企集中违约问题。

对此，标准普尔企业评级董事总经理李国宜认为，2017年和2018年将是中企美元债务到期的高峰期，总量为2016年的2~3倍，美元债务将对发债企业带来较大偿付压力。但另一方面，对于利息偿付部分，李国宜认为，总体来看压力不大，目前人民币贬值幅度对企业而言仍然可控。

沟通化解贬值预期

1月21日的冬季达沃斯论坛上，国际货币基金组织(IMF)总裁拉加德在接受《第一财经日报》记者专访时也提出，在人民币问题上，中国应有更好的沟通。

“市场不喜欢不确定性，希望知道中国政策防线。当前，市场看不清人民币究竟是挂钩美元还是真正转为盯住一篮子货币。”拉加德认为，更好的沟通可以更有利于人民币汇率定价机制改革。“我们认为，与一篮子货币挂钩的汇率政策有利于中国经济的未来发展。”

目前，业内学者普遍认为，人民币的汇率波动程度将会加大，但最关键的是在这一过程中避免市场对人民币形成单向贬值预期。

澳新银行中国区首席经济学家刘利刚对《第一财经日报》记者称，一旦人民币单向贬值这种预期被市场肯定之后，将会导致资本大幅流出中国，对于中国的金融稳定、市场的流动性都将带来很大的负面影响。

汇丰大中华区首席经济学家屈宏斌在接受《第一财经日报》记者采访时则表示，目前汇率最大的问题是，政策层面改革汇率机制市场化的意图，与市场对改革过程中所伴随的相对美元出现的汇率变化，各自的侧重点不一样。

屈宏斌认为，以后与汇率相关的改革措施，尽管改革措施可能十分合理，但管理层也需要更加注重与市场的沟通，进而有效地去引导和管理好市场的预期，这样可以使改革更加顺利推进，否则市场的过度反应可能会对改革造成干扰，同时也造成企业和市场参与者一些不必要的困扰。

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