原标题：即将挂牌新三板的创新工场，这些疑问仍未完满解决

Eastland

11月5日，“新三板”官网挂出“创新工场”的《公开转让说明书》。在已经披露的申请企业中排在1800位左右，按正常进度将于2016年3、4月份开始挂牌交易。2009年10月，在CCTV2《对话》栏目录制现场，笔者曾亲耳聆听李开复“安利”创新工场并与周鸿祎、杨镭（泰山天使创业基金合伙人）一起向他发问。（视频链接《开复和他的创新工场》）

杨镭“不出半年，你就会改做天使投资”的预言没有成真。不过，今天申请“新三板”的创新工场与五年前的构想还是略有不同。

最初的设想

按照李开复最初的构想，创新工场的“生产流程”分为四个步骤：

1.招募

招募110名精英作为“种子选手”，大部分是工程师、小部分是领军人物。可以是自带项目的创业团队也可以是具备“创业素质”的个人。

2.按项目组建团队

入驻的创业者组成20个团队，可以是“原班人马”（如有），也可以重新组合。创新工场提供学习、交流平台，帮助入驻者把创业梦想绘成“蓝图”并补齐必备技能（例如财务规范、与投资者打交道等）。

3.天使投资

大约三个月后，有10个团队可以获得创新工场的天使投资并开始孵化。

4.孵化

大约9个月后，在天使投资花完之前，10个团队中的5个获得外部投资并从创新工场剥离。

成功融资的团队可“无限制”地从创新工场“拉人”。假设有50人离开，创新工场会再招50人，保持110人的规模。

创新工场就这样周而复始地运行下去。李开复将其概括为“20个想法、10个拿到天使投资并孵化、5个拿到外部投资独立发展。”

李开复拿他的计划与商界大佬沟通，收获颇丰。他说“柳传志不但认可，而且很惊讶我是第一个出来创业的跨国公司高管”。据悉，李开复从柳传志、郭台铭、俞敏洪等人获得8亿元资金。

当年的疑问只能让时间回答

在《对话》节目录制现场，大家对创新工场及李开复提了许多问题：

首先是李开复能否胜任天使投资人。杨镭的看法很有代表性：开复本人没有创业经验、没有成功投资经验，无法断定是否具有天使投资人的特质。周鸿祎认为李开复的计划非常好、非常创新、非常值得一试，但“您自己没有从零开始过，如何教别人从零开始呢？”

李开复说自己从无到有地开创了微软、谷歌在中国的业务。但创业者的心酸是跨国巨头体验不到的，尽管在新兴市场谁没有在用微软、谁不知道谷歌呢？

其次是创新难道也能工厂化吗？成功能够批量复制吗？杨镭说“企业的成功，不仅有梦想、有激情还有非、常非多的偶然性。周鸿祎说"所有可以被总结的都不是成功的精髓。那是一种微妙的不可言传的把握。”

尽管气氛友好、祥和，但李开复并没有说服大家，杨镭预言李开复六个月内会转型做风投，周鸿祎所说“三年之后一定会变。”

笔者没有做什么预言，只是对李开复说“判断创业成功的终极裁判是市场，创新工场本身应当实现资金的良性循环。”

尽管李开复非常有魅力，但注定无法让人们心悦诚服，疑问只有让时间来回答。

开复驭人之术

创新工场（Innovation Works）创办于2009年9月，定位是“天使投资+创业服务提供者”，不仅为创业者提供资金，还针对早期创业所需要的商业、技术、产品、市场、人力、法务、财务等提供一揽子服务, 旨在帮助早期阶段的创业公司顺利启动和快速成长。

2010年11月，李开复对媒媒体透露：创新工场成立一年收到10万份简历、1万份创业计划，招募200创业者入驻，有12个成型项目。中经合、富士康、联想和新东方等企业累计注入约10亿元。

在创新工场“开张”一年之后的2010年11月，创新方舟投资管理咨询有限公司在京设立（以下简称创新有限）。但直到2012年12日，创新有限只有陶宁一位股东，注册资金10万元。也许李开复对创新工厂自身组织形式有所思考，但要经历一个从模糊到明晰的过程。

2012年12月至2015年1月，创新有限进行了六轮增资，注册资本从10万元增至3520万元。

2015年9月，创新有限整体变更为创新工场企业管理股份有公司，作为申请新三板挂牌的主体。

值得注意的是，增资过程中出现三次股份代持：

2013年1月，刘秀苹代汪华持有224万元增资；

2014年2月，林莺代王肇辉持有176 万元增资、代李璞玉持有162 万元增资；

2014年8月，刘秀苹代汪华持有500万元增资；林莺代张鹰持有500 万元增资；

汪华出资由他人代持的原因是“经常出差不便于签署公司股东文件”，有些站不住脚 。资料显示汪华从2009 年起担任创新科技（增是创新有限的唯一股东）总经理，是李开复的创业伙伴。签署股东文件都不方便，怎么在一起创业呢？更有意思的是：汪华在66家公司担任董事，需要签署的文件一定少不了，为什么唯独签署创新有限的文件就不方便了？

王肇辉、李璞玉、张鹰的出资被代持的原因更简单“出于公司股东管理之便利”。

2015年7月5日，代持者与被代持者协定协议书，后者以零对价获得股票。同时，终止了所有股权代持协议。至此，创新有限历史上存在的股份代持全部“还原”。

根据《公开转让说明书》披露的信息，代持可能出于两种原因：

第一是股权激励。汪华、王肇辉从2009年就开始追随李开复，以个人资金投入足见忠诚及对公司未来高度看好，为什么要找人代持？合理的猜测是：钱不是他们的，赤胆忠心、完成KPI，在上市之前才把股权真正落到他们名下。

第二是身份问题。张鹰于2010 年至 2015 年3月担任北京易观亚太科技有限公司副总裁。也就是说2014年8月向创新有限增资500万时，仍在易观亚太科技任高管。500万增资由他人代持，或许因身份不便，也可能是李开复“挖”他的筹码。

代人持股的两位女士，刘秀苹出身于财务总监、林莺曾任至大成律师所合伙人。由她们代持，李开复放心。

上市前，创新工场的股权结构是这样的。

所有人都注意到，股东名单里没有李开复，大家都知道奥秘在持股20%的育成管理。

育成管理成立于2015年7月13日，注册资金1000万元，股东是汪华、陶宁、郎春晖、张鹰。7月30日，育成管理向创新有增资1000万元、获20%股权。

9月16日，育成管理及其股东与担任该公司管理董事的李开复签署了协议。根据协议，育成管理因持有创新工场20%股所获全部收益（包括但不限于利润分配收益、处置收益，以及其他任何收益）作为对李开复的薪酬激励。

四位高管凑1000万成立公司、入股创新有限，却把全部收益拿来激励李开复，不合逻辑。赚100万，拿10万、20万给高管激励，超过50万就变味儿了，拿100万激励是天方夜谭。有意思的是：创新有限历史上三次代持所涉及有总金额刚好是1062万元！李开复没占汪华、陶宁他们的便宜。#老板吃肉、员工喝汤叫激励，连汤连带肉全送给员工，叫利益输送！#

尽管通过育成管理间接获得创新工场20%的收益权，但收益权只是股东权力的一部分。李开复在创新工场没有投票权，从法律上讲没有控制这家公司。这不是李开复的疏忽，而是不想让他的特殊身份对创新工场登陆资本市场构成阻碍。而且，持股不是唯一的控制方式，创新工场离不开李开复，有什么不放心的？

创新工场的框架结构，不仅合法也合情合理，其设计之精巧，心思之缜密令心惊叹。#温文尔雅的李开复，驭人之术很高#

最大变化是创业项目获得路径

根据《公开转让说明书》，创新工场的营收主要来自“创业服务”和“基金管理”。前者向创业者或它们投资者收取，后者向风险投资基金管理人收取。

创业服务分为三个层次：

1.0 层次的服务解决初创期的基本问题，例如公司注册、办公场地、优惠政策对接等；

2.0 层次的服务解决规模扩大过程中遇到的问题，如人力、财务、法务、市场、公共关系等；

3.0 层次的服务帮助创业公司搭建生态系统。

五年多以来，创新工场累计为 200 多家创业企业提供全方位的创业服务；其中半数以上获得下一轮融资或被并购；有20 多家市值超过一亿美金，这些企业累计吸引风投近50亿元人民币。

诞生于创新工场的豌豆荚，团队规模扩展到300人，估值10亿美元；市值数以美元的蜻蜓FM，其CEO曾进驻创新工场；成立两年估值达10亿元的龙渊网络也是创新工场孵化的项目。创新工场还为美图、知乎、小鱼在家智能机器人提供人才引进、代工企业对接等专业化服务。

五年多以前，李开复在《对话》中所讲：招募110位创业者闭门造车，20进10、10进5的思路已发生很大改变。

创新工场有了“群英会”和“兄弟会”两个“补充渠道”。

群英会是由创新工场、真格基金（徐小平）、隆领投资（蔡文胜）联合举办的创业辅导计划。创业者在线填报“群英会创业辅导计划申请”。2015年3月开始的第一期获得上千份有效申请，经多轮筛选有40名创业者进入为期半年的“创业辅导”。2015年9月，68%的学习获得融资，总规模超过2.5亿，项目总估值超过14亿。

兄弟会是面向获得A轮的CEO的辅导计划，相当于群英会之后的“继续教育”，为期也是半年。

总之，在创业者（创业项目）获得及培养方面，李开复从“单干”变为与徐小平、蔡文胜合作（在投资领域，两位“天使”的名头比李开复响亮）并通36 氪、3W 咖啡、创投圈、极客公园等渠道进行“推广”。

社会效益可喜，经济效益平平

创新工场的社会效益有目共睹，但做为申请新三板挂牌的主体，还是要看一下经济效益。

创新工场有三个主要的收入来源：向基金管理人收取服务费、向创业者收取服务费、基金管理费收入。2013年、2014年、2015年1-7月，这三项收入的总和分别为1390万元、2360万元和1740万元。

在收入不高的情况下，创新工场营收结构还存在三个值得注意的问题：

一是关联交易。2013年、2014年、2015年1-7月，来自关联客户的收入占比分别为81.26%、78.21%、56.44%。

二是收入“技术含量”不高。2015年1-7月，向基金管理人及创业者收取的“创业服务费”是1342万元，其中以物理空间为基础的创业服务收入达557万元（说白了就是做“二房东”），占比达41%。另外，创新工场为入驻企业提供工作午餐。仅支付北京银海盛餐饮的“伙食费”就达118万元。由于创新工场仅有23名员工，而且其它供餐公司因未进入“五大供应商”而没有披露。可以合理地假设：118万元都是进驻企业消费的。即使原价向进驻企业收取（房租毛利润率可是高达58.3%），“定餐流水”依然占到当期创业服务费用7%以上。

三是“旱涝保收”的基金管理费以后没有了。2013 年、2014 年、2015 年 1-7 月，基金管理费收入分别为：794.47 万元、799.70 万元、397.56 万元；占营收的比例分别为 53.09%、29.79%和 15.74%。该项收入通过子公司维申投资获得。2015 年 7 月，公司将所持维申投资99.17%股权转让给互联投资，理由是“为突出全方位创业服务的商业模式”。一次性获得531万投资收益。得到这笔“外财”，2014年亏损70万元的创新工场有了“净利润”。

2015年1-7月，基金管理费收入400万，卖掉维申投资赚530万，合计830万元。失去维申投资，每年近800万元的基金管理费收入就没有了。#投资人识数的话，会哭晕在厕所#

没有了基金管理费收入，创新工场一年的“创业服务”收入不过2000万元左右（其中还包括大房租和餐费）。#效益平平是过誉了#

创新工场即将挂牌新三板了，但当年的疑问仍未得到完满解决：李开复是辅导创业者从零到一的好导师吗？成功可以批量复制吗？创新工场能实现资金的良性循环吗？