事件：枫叶教育于近日发布年度业绩，2015年收入6.5亿元，同比增长20.9%。经调整纯利润1.9亿元，同比增长45.8%。毛利3亿元，同比增长27%。毛利率45.7。截止到2015年8月31日，在校生人数1.6万人，同比增长19%。银行结余及现金10亿元。每股盈利0.15元。

观点：

1. 主要财务指标数据均实现重大增长，收入结构持续优化，其他收入增长30%，未来提升空间巨大。2015年收入6.5亿元，同比增长20.9%。经调整纯利润1.9亿元，同比增长45.8%。毛利3亿元，同比增长27%。毛利率45.7。公司的主要收入项为学费和住宿费,占总收入的85%；其他收入占15%.其中学费和住宿费为K12学校的主要收入项，其他收入项统称为其他收入。截止到2015年8月31日，公司学费与住宿费收入为5.5亿元，同比增长18.8%，其他收入为9800万，同比增长33.8%。截止到2015年8月31日其他收入占为15%，同比提升两个百分点，公司在保持学费和住宿费快速增长的同时，其他收入实现了更快速的增长，且占比有所提升，预计未来随着轻资产模式的扩展以及人数增加，其他收入占比能实现进一步增长，有望达到30%。

2.高中学费收入比例有所下降，小学及初中的学费比例有所上升。截止到2015年8月31日，高中学费收入3.2亿元，占学费总额的49.2%，下降4个百分点，主要由于2014/2015学年年初新开三所小学与三所初中，导致小学及初中入读学生人数整体增加。2014/2015学年，高中所收取的学费价位区间为人民币42400-71500元。2014/2015学年，学费水平没有出现大幅变动。学费增加人民币8780万元，增长18.8%，主要由于入读学生人数增加。

3.2014/2015学年新开七所学校，学校略有使用率提升。2014/2015学年新开七所学校，其中四所新开学校位于现有学校网络：天津华苑校区的一所初中及一所小学、上海的一所初中及位于重庆的一所小学；三所新校位于新增城市：平顶山的一所初中、一所小学及一所幼儿园。天津华苑及平顶山的新校以轻资产模式开设。当前，学校整体使用率为61.6%，与去年同期相比提升1.5个百分点，提升主要由于重庆、洛阳及上海学校的使用率提升。

4.教学人员仍为主要成本，伴随扩张计划，其他成本平稳增长。截至2015年8月31日，整体收入成本为3.54亿元人民币，同比增长4900万元或16.1%，主要由于教学人员成本增加人民币3400万元以及其他培训成本增加人民币1010万元。截至2015年8月31日教学人员成本为2.19亿元，同比增加18.4%，主要由于教师人数从2013/2014学学年年底的1272人增长到2014/2015学年年末的1576人。截至2015年8月31日其他培训开支为3520万元，同比增长40%。2015年财政年度，以4600万元收购荆州英华外国语学校。截至2015年8月31日，整体营销开支为2230万，同比增加2.8%。行政开支为1亿元，同比增长36.7%，增加主要由于增加聘任管理人员、一般行政人员，扩张引起员工的薪金及有关成本增加。财务成本主要包括银行借款及银行融资的利息开支，截至2015年8月31日财务开支为410万，同比减少73.6%，主要由于使用上市所得款项净额偿还银行贷款。

5.盈利预测与投资评级。2015/2016学年开始，公司提高了位于大连、武汉、重庆及镇江的若干学校的新生学费。截止到2015年9月30日，入读学生总数为17,864人，同比增加23%。根据以往经验，预期于2015/2016学年下半年的入读学生人数将进一步增加，因为部分新生一般将会于第二学期入学。义乌的新校（一所高中、一所初中及一所小学）及重庆的一所幼儿园于2015/2016学年初开学。义乌学校入读学生人数远超预期且义乌学校学费水平与位于上海的学校接近。公司将实施从独立性学校向教育园区，及从教育园区向大区转型的战略性扩张战略，所以高中周边城市将设立更多的初中及小学，向高中输送学生。公司将继续促进学生基本必需品业务的发展，如在校内经营食堂、超市及文化用品商店，以及销售校服及瓶装矿泉水。预计截至2019/2020学年终的入读学生人数预计将突破40,000人。截止到2015年8月31日，银行结余及现金逾人民币10亿元，债务为零，有利于支持扩张计划。根据扩张计划，义乌的两所新校（一所幼儿园及一所外籍人员子女学校）可容纳800名学生的，平湖三所新校 （一所初中、一所小学及一所幼儿园）的可容纳2,000名学生，西安的两所新校（一所初中及一所小学）将于2016年9月1日开学。西安的另外两所新校（一所高中及一所外籍人员子女学校）将于2017年9月1日开学。公司已与浙江省湖州市、河北省石家庄市以及山东省潍坊市地方政府或其他实体就合作发展的不断协商。预期公司学校网络将进一步通过轻资产战略扩张。预计2016年和2017年实现净利润2.4亿元和3.06亿元，每股盈利0.19元和0.24元，对应PE16倍和12倍继续维持“强烈推荐”。

潜在人群出国留学意愿减少；轻资产扩张不及预期。