沉寂1个月后，2016年地方债发行即将拉开大幕。

1月28日，财政部发布《关于做好2016年地方政府债券发行工作的通知》，这意味着，2016年地方债发行框架已经基本形成，与往年不同的是，2016年地方政府债务置换不再下达准确置换规模，今年具体置换债券发行规模由省级政府确定，财政部只给出一个债务置换的“上限”。

据多位业内人士的测算结果，2016年地方债规模或超5万亿元，整体发行节奏较为均衡，对债券市场形成的供给压力可控。不过短期来看，市场人士认为，结合当前市场相对较低的国债利率水平，地方政府倾向于尽早发行以便获得更低的资金成本，这意味着一季度在有限的时间内，供给压力巨大。中长期来看，随着地方债供给放量、地方债成多项工具抵押品、投资主体进一步丰富等，二级市场交易的流动性有望得到进一步提升。

发行规模或超5万亿

1月28日，财政部发布《关于做好2016年地方政府债券发行工作的通知》（以下简称“《通知》”），预示着年内地方债发行大幕即将开启。

《通知》指出，地方政府发行新增债券的规模不得超过财政部下达的当年本地区新增债券限额；发行置换债券的规模不得超过财政部下达的当年本地区置换债券发行规模上限，执行过程中可以根据实际情况减少当年置换债券发行规模。

对于新增债券，多数业内人士认为，结合2016年我国财政赤字率大概率提升和财政部已经公布的国债发行计划等，预计2016年新增地方债规模将在8000亿元左右。国金证券指出，按照3%的赤字率以及2：1的“中央赤字/地方赤字”估算分配率，预计2016年新增地方政府一般债券为7200亿元，再加上专项债的规模，2016年新增地方债规模至少8200亿元以上。

置换债方面，考虑到国务院准备用3年左右时间置换14.34万亿元地方政府存量债务，2015年置换债已经发行3.2万亿元，因此今明两年置换规模约为11.14万亿元。不过与2015年置换到期债务不同的是，今年将可以“置换未到期存量债务”。目前来看，机构对2016年地方政府置换债额度的预测区间多落在5-6万亿元，由此2016年地方债总体发行规模或超过5万亿元甚至6万亿元。

如中金公司表示，存量债务在未来2至3年完成置换，意味着未来将提前置换未到期债务。预计2016年全年将发行地方政府债6-7万亿元，较去年的3.8万亿元明显增加。估计其中约有6万亿元地方债发行是用于置换政府现存债务，其余则为新增地方赤字的部分。

光大证券则预计，2016年地方政府债净发行量约在6.5万亿元左右，其中包括5.6万亿元置换债、0.7万亿元新增一般债和0.2万亿元新增专项债。

一季度供给压力大

2016年地方债发行或进一步扩容，引发市场对供给冲击的担忧，对此《通知》要求，地方财政部门应当根据资金需求、存量债务到期情况、债券市场状况等因素，按照各季度债券发行量大致均衡的原则，科学安排债券发行。此外，财政部还要求“做好地方债发行与国债发行平稳衔接”，“同期限地方债与记账式国债原则上不在同一时段发行”等。

《通知》进一步指出，对于置换债券，在满足到期存量债务偿还需求的前提下，各地每季度置换债券发行量原则上控制在当年本地区置换债券发行规模上限的30%以内（累计计算），即截至第一季度末发行量不得超过30%，截至第二季度末发行量不得超过60%，截至第三季度末发行量不得超过90%。

业内人士认为，结合财政部对发行节奏的要求，预计今年地方债整体发行节奏较为均衡，供给冲击可控。然鉴于一季度已经过去1/3，春节后已经是2月中旬，而地方政府倾向于尽早发行以便获得更低的资金成本，预计一季度在有限的时间内供给压力较大。

中信证券指出，春节后的2月下旬到3月上旬“两会”之前，债券市场将首先迎来地方债的供给冲击，届时也是央行28天逆回购集中到期和前期国库现金定存到期的时间段，虽然不排除央行到期续作或以MLF、PSL等方式继续投放中长期流动性的可能，但作为地方债的主要买方，银行仍面临不小的资金压力。

中信建投证券则认为，持续到二季度置换债都将面临较大发行压力。“由于1月31日前地方财政部门才向财政部报送一季度存量债务分月到期量和置换债券发行初步安排，加上春节假期逼近，一季度可发行时间较少，大量置换债可能将往后推迟到二季度。但即便如此，一季度仍然需要注意发行时点早于市场预期的风险，且开始发行后月度的集中供给压力会比较大。”

地方债流动性有望提升

按照《通知》，公开发行的地方债可通过招标和公开承销两种方式发行，不过《通知》同时表示要积极推动地方政府置换债券的定向发行。对此业内人士指出，鼓励定向承销发行，虽然会使地方政府承担相对更高一些的债务成本，但是却可以直接实现债务形式的转变，减少地方债券发行对债券市场的冲击。

此外，为改善地方债流动性，财政部要求“推进地方债投资主体多元化”，“鼓励承销团成员之间在回购等业务中接受地方债作为抵（质）押品。”业内人士认为，在目前权益市场疲软、投资者风险偏好较低的背景下，随着地方债供给放量和投资主体进一步丰富，且地方债成为抵质押标的等将有利于地方债的流动性进一步提升。

“通知的要求将进一步推进地方债的二级交易，当二级成交足够活跃时，可以降低地方债的流动性风险溢价，从而降低地方债的融资成本。”招商证券表示，总的来看，2016年地方债发行或将呈现更加平稳的态势，二级交易的流动性也有望得到进一步提升，地方债估值有一定的向好倾向。建议机构在流动性压力不大的情况下，适当参与。

中信证券同时指出，目前地方债与同期限国债收益率已经有20BP左右的利差，溢价收益已经相对确定，同时，随着地区间经济运行差异，叠加信息披露的加强和定价体系的完善，各省市地方债利差亦会出现分化，建议投资者保持关注。（王姣）

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