并购重组是资本市场永恒的主题，近年来持续火热。今年以来，中国证监会并购重组委已召开102次工作会议，审核了273例重组事项，30日还将审核2例重组事项。也就是说，并购重组委全年将召开103次工作会议，审核275例重组。

　　275例，这一数字较去年审核的337例有所回落，但仍保持了相对高位。回顾往年，并购重组委在2013年审核仅为92例，2014年为193例。此前两年，通过率均在93%以上，而今年通过率有所降低，12月28日，先锋新材重组未获通过，全年被否案例升至24例，通过率为91%。

　　从今年的规模来看，剔除宝武钢铁合并以及考虑3家公司同一重组两次上会的因素，其余271例重组事项合计交易对价已接近万亿，达到9695.65亿元，平均每项重组的交易对价为35.78亿元。其中，长江电力、*ST济柴的重组交易对价都超过了700亿元，另有鼎泰新材、西安民生等公司超过100亿元。

　　并购重组受到政策层面的影响极大，监管层今年出台新政严控并购重组。6月17日，中国证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见，为“炒壳”降温，通过细化关于上市公司“控制权变更”的认定标准、取消重组上市的配套融资、延长新入股东股份锁定期、严管中介机构等，继续支持通过并购重组提升上市公司质量，引导更多资金投向实体经济。9月9日，这一新规正式落地，被称作“史上最严”重组规定。

　　总的来说，2016年的并购重组审核可归纳为：审核趋严，强力监管。直接表现出的特点有：通过率降低、上下半年反差强烈、有条件通过减少、“类借壳”案例接连被否等。

　　整体通过率降低

　　“6.17”成分水岭

　　据证券时报e公司记者统计，截至12月29日，证监会并购重组委共召开102次工作会议，审议了273例重组事项，有条件通过120例，无条件通过129例，24例被否，通过率91.2%。这一数字较2015年略有下滑，去年全年并购重组委审核的337例重组事项的通过率达到93.5%。

　　上述重组案例涉及公司266家，有7家公司两度上会。万润科技、思美传媒、正业科技、鲍斯股份一年内两次重组事项均获得通过；而神农基因、升华拜克、天晟新材两次上会均为同一重组事项。

　　如果以6月17日重组新规开始征求意见为分界点，可以发现前后差异明显，表现为6月17日之后被否案例明显增多。数据显示，23例被否案例只有8例在6月17日之前，15例在其后。

　　今年初至6月17日(含)，122例重组事项上会，获得通过的数量为114例，通过率93.4%。其中，有条件通过69例，无条件通过45例，被否8例。

　　6月17日，中国证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见，此后的并购重组审核也“画风突变”。6月20日，被召回重审的天晟新材未能获得通过，而7月的最后一周(7月25日到7月29日)，宁波华翔、电光科技、*ST商城、新文化、申科股份数公司重组事项接连被否决。

　　一周否决5家的罕见情况就这样发生了，重组新规在征求意见阶段便显示出强大的威力。数据显示，6月17日至三季度，共有73例重组事项上会审核，其中10例被否决，通过率降低至86.3%。进入四季度，整体通过率有所回升。6月17日至今，共有150例重组事项上会审核，其中15例被否决，通过率为90%。

　　另一显著变化是有条件通过的比例大幅降低。今年6月底，在保荐代表人系列培训班上，监管层透露，未来并购重组审核将减少“中间地带”，将仅有“无条件通过”和“否决”两个结果。这一时点和“6.17”十分接近，此后的监管明显变得更加严格。

　　也正是以这个时点为分水岭，“有条件通过”的比例迅速降低。记者统计发现，今年1-6月份，有条件通过的比例是57%，占据多数。但到了7月份，有条件通过比例速降至36%，8月份为35%，9月份的这一比例仅剩23%，10月份为26%。11月第一周，有条件通过的个数甚至为零，第二周也仅有1个。纵观全年，有条件通过占并购重组委审核总数的比例为44%。

　　所谓“有条件通过”即重组方案尚存一些小问题，或者需要进一步补充披露相关信息。对于这样的方案，并购重组委会给出具体的审核意见，申请人须逐项予以落实，并在10个工作日内将有关补充材料及修改后的报告书上报。

　　例如江苏国泰并购华盛实业60%股权等多个标的的重组事项，9月28日获得有条件通过，并购重组委给出的审核意见是：请申请人披露王晓斌等10名交易对方在控股股东国泰集团的任职情况，进一步说明与国泰集团是否存在一致行动关系等。

　　江苏国泰随后针对上述意见进行了反馈，并对重组方案进行了修改完善，12月6日，便获得了证监会的核准批复，之后便进入了实施阶段，目前标的资产已经完成过户。

　　但是，上周(12月19日-12月23日)并购重组委审核的9家公司中，号百控股、海峡航运等5家公司获得的是“有条件通过”。12月29日上会的三家公司两家获得有条件通过，这一比例又有所升高。由此看来，消除“有条件通过”并不是短期内会完成的事情，在一定时期内，“有条件通过”和“无条件通过”或将继续共存。

　　借壳案例均获放行

　　刻意规避遭遇严打

　　今年并购重组委审核的重组事项中，有19例构成重组上市(俗称“借壳”)。这19家公司均已获得审核通过，且多数已经实施完成并更名。

　　例如曾经的金城股份，现已更名神雾节能。根据重组方案，金城股份置出长期股权投资(金地纸业100%股权和锦州宝盈 100%股权)、其他应收款等，同时发行股份购买江苏院100%的股权。

　　交易完成后，神雾集团将成为金城股份的新控股股东，吴道洪成为公司实际控制人。金城股份这一重组事项构成借壳上市，去年底曾被并购重组委否决过一次，当时否决的原因之一是江苏院在报告期内的重要人员变动未在申请材料中充分披露。今年5月，金城股份披露了修订后的重组方案。

　　6月17日，并购重组委审核这一事项，金城股份获得有条件通过。7月25日，这一事项获得正式核准，其后迅速实施。12月16日，金城股份更名神雾节能，重组上市正式完成。

　　另一方面，有规避借壳嫌疑的重组案例，在6月17日之后多遭到了否决。

　　而所谓“类借壳”即严格按照政策并不完全符合重组上市的标准，但借壳意味明显，通过精妙的设计规避借壳，从而在审核上获得相对宽松的对待。因为借壳的审核等同于IPO，“类借壳”如能按照重大资产重组事项进行审核将轻松不少，上市公司因此费尽脑汁。此前的金刚玻璃、申科股份重大资产重组便是典型“类借壳”案例，均未能获得并购重组委的审核通过。

　　金刚玻璃重组方案出自私募大佬罗伟广之手，并购标的是OMG新加坡100%股权，交易价格30亿元。罗伟广今年3月才被正式认定为金刚玻璃实际控制人，曾是2009年的私募冠军。他一手主导了重组事项，还曾在重组前突击入股了标的公司OMG新加坡，标的估值三年间连续上涨。罗伟广的策略是一二级市场联动，认为这样暴利且包赚不赔又合法。

　　金刚玻璃的重组方案在8月10日的并购重组委工作会议上未能获得通过。审核意见是标的公司盈利预测可实现性及评估参数预测合理性披露不充分，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四条相关规定。

　　罗伟广没有放弃此次重组，之后不久便宣布继续推进。11月24日，金刚玻璃披露了修订过的重组方案，拟再次闯关。深交所也同步发出问询函，询问是否已消除此前被证监会否决原因，并继续追问是否构成重组上市。

　　另有一个特殊案例，辅仁药业收购开药集团的重组事项同样构成借壳上市，但上会前夕突然被暂停审核。

　　9月26日，证监会突发一条补充公告，因辅仁药业涉及重大事项核查，决定对其暂停审核，待相关事项明确后视情况决定是否恢复。按原本计划，辅仁药业应该上并购重组委72次会议接受审核。暂停次日，辅仁药业收到河南证监局出具的警示函，公司董事长朱文臣、董秘张海杰被要求接受监管谈话。

　　此外有媒体刊发《财务数据迥异辅仁药业重组遭遇实名举报》的文章称，重组标的开药集团的审计报告与举报人提供的纳税申报资产负债表存在差异等相关内容。10月19日，辅仁药业发出澄清公告，前述媒体报道涉及的数据与事实不符。12月20日，辅仁药业公告称，已向中国证监会申请恢复审查本次重组事项。

　　三大条款挡路

　　23例重组被否

　　截至11月28日，今年已有24例重组事项未获通过，占总数的8.8%。2015年，被否的重组事项为22例，占去年总数的6.5%。

　　今年24例重组被否的原因，均是因为不符合《上市公司重大资产重组管理办法》的相关规定，具体条款为第四条、第十一条和第四十三条。

　　因第四条被否的共有9例，分别是长城动漫、明家联合、金刚玻璃、申科股份、新文化、天晟新材、九有股份、唐人神、升华拜克(第一次上会被否)。重组管理办法第四条主要针对信息披露方面作出规定，要求上市公司实施重大资产重组，有关各方必须及时、公平地披露或者提供信息，并保证真实、准确、完整。

　　因第十一条被否的共有7例，分别是方大化工、南通锻压、电光科技、富春通信、奥维通信、宁波华翔和国发股份。重组管理办法第十一条要求上市公司的重组事项符合国家政策、不会导致公司不符合上市条件、重组资产定价公允权属清晰、有利于增强公司持续经营能力等。

　　因第四十三条被否的最多，有11例，分别是巨龙管业、明家联合、南通锻压、电光科技、国发股份、世纪瑞尔、*ST商城、暴风集团、神农基因(两次)、三联商社。重组管理办法第四十三条要求重组标的有稳定的持续盈利能力，要有利于改善上市公司资产质量，此外对控股股东注入资产的情形提出了严格要求等。

　　明家联合同时不符合第四条和第四十三条相关规定，南通锻压、电光科技、国发股份3家公司的重组同时不符合十一条和第四十三条相关规定。

　　在被否案例的具体审核意见中，标的资产持续盈利能力和上市公司控制权稳定被频繁提及。

　　针对巨龙管业重组事项，并购重组委的审核意见是申请材料关于标的资产未来盈利能力的持续性与稳定性披露不充分，不符合第四十三条相关规定。追溯公告，巨龙管业4月份推出重组方案，公司拟以发行股份及支付现金相结合的方式，对价16.94亿元，购买杭州搜影100%股权以及北京拇指玩100%股权。同时，公司拟向乐源盛世、新纪元期货等8名交易对方发行股份募集配套资金16.94亿元。

　　杭州搜影100%股权交易对价为13.55亿元，北京拇指玩100%股权交易对价为3.385亿元。交易对方承诺，杭州搜影在2016年至2018年将分别实现净利润1.05亿元、1.29亿元和1.6亿元；北京拇指玩2016年至2018年将分别实现净利润2520万元、3150万元和4000万元。

　　此次重组被否后，巨龙管业决定继续推进。11月21日，巨龙管业披露修订后的重组方案，调整了募投项目，缩减募资规模，并更新了标的财务数据等。

　　方大化工则因上市公司控制权问题被否决。今年8月，方大化工推出重组方案，拟以发行股份及支付现金的方式购买长沙韶光、威科电子、成都创新达三家公司的100%股权，合计交易作价为19.93亿元。方大化工称，此次重组后，公司将实现向军工电子领域的业务拓展，把握我国军事工业发展带来的市场机遇。

　　而在稍早之前的6月份，新余昊月刚刚获得方大化工的控股权。原控股股东方大集团与新余昊月签订股权转让协议，后者19.83亿元溢价受让方大集团持有的1.98亿股。该交易完成后，新余昊月持有方大化工总股本的29.16%，为方大化工控股股东，卫洪江成为方大化工实际控制人。

　　而方大化工此次重组是向卫洪江的非关联方购买资产。重组交易完成后，卫洪江持股比例将被被稀释至17.77%，交易对手之一周开斌的持股比例达到10.8%。

　　并购重组委的审核意见是，申请材料对交易完成后维持上市公司控制权稳定性的披露不充分，上市公司控制权存在不确定性。被否后，方大化工也没有放弃，12月20日晚间公告称将继续推进重大资产重组。