黄泽民：人民币汇率管理道阻且长 应逐步转向独立浮动汇率制度

　　黄泽民 华东师范大学终身教授

　　自2015年8月央行实行人民币汇率中间价改革以来，让人民币汇率完全由市场决定，中央银行不必入市干预的言论颇受各方关注，我认为这个观点是错误的，如果央行采纳这个观点，后果不堪设想。所幸，央行并未接受这个错误观点，而是采取了较为机智的做法，尤其是在2016年1月和2017年1月对人民币汇率进行了积极干预，重创了人民币空头，一定程度上改变了人民币汇率预期。

　　今后相当长的时期内，央行必须继续对人民币汇率进行管理，从而保证人民币汇率基本维持在合理均衡的范围内。

　　市场经济不是简单地一句让供求决定就能做好的事情，浮动汇率同样也不是不加管理，完全交由两种货币的相对供求来决定汇率就可以达成国际收支平衡的。因此，牙买加协议中要求基金组织成员国承担起稳定汇率、保持汇率基本稳定的义务。1976年，美国麻省理工学院教授鲁迪格．多恩布什（Rudiger.Dornbusch） 指出汇率具有超调（Overshooting）的特性，所谓超调是指一个变量对汇率的短期冲击使其超过其长期均衡水平。国际金融市场上各种投机力量纠结巨额资金冲击汇率以谋求暴利的行为也屡见不鲜。

　　基于国际外汇市场内在的短期非均衡性，央行干预外汇市场是一件正常的事情。当然，央行干预的方向是否正确、干预的技术是否成熟、干预的手段是否高明则是另外一个话题，用货币主义学派的领袖人物费里德曼的话来讲，就是要看央行的干预是否获得“金钱效应”。如果央行通过干预外市场获得了金钱效应，则可以认为其干预方向是正确的，反之，则是错误的。

　　布雷顿森林货币体系于1944年建立，“两挂钩一固定”是该体系的主要特点，即使是自由市场派的经济学家也没有从价值观的角度批判固定汇率制度，特里芬难题只是从制度安排的内在矛盾性指出布雷顿森林货币体系的不可持续性。

　　1973年春季布雷顿森林货币体系崩溃，主要发达国家放弃固定汇率制转而采用浮动汇率制。虽然，这些国家都宣称其采用的是清洁浮动汇率（Clean floating rate），然而，这些国家的货币当局并没有完全放弃对汇率的干预，因此，很多经济学家认为，这些发达国家实际采用的是肮脏浮动汇率（Dirty floating rate）。

　　主要发达国家真正采用比较清洁的浮动汇率制度大约始于2004年，换言之，主要发达国家从肮脏浮动到清洁浮动的转化花费了大约三十年的时间。上世纪80年代中期以美国为首的联合干预尤为著名，例如，1985年G5的广场协议、1987年G7的卢浮宫协议等无不说明在浮动汇率时代，货币管理当局干预外汇市场的必要性，至于日本直到2004财政年度才宣布不再对外汇市场进行直接干预。

　　我国于1994年采用有管理的浮动汇率制，2005年7月以来，朝着更富有弹性的汇率制度方向逐步改革，距离独立浮动汇率制还有距离，当然，在目前的国际货币体系下，人民币作为大国货币采用独立浮动汇率制是必然的，但是，这需要时间。在目前有管理的浮动汇率制条件下，让中央银行断然放弃对人民币汇率的管理和干预是非常迂腐和鲁莽的建议。

　　央行应该研究的问题是如何稳步地实现从有管理的浮动汇率制向独立浮动汇率制的转轨，而不是贸然地放弃对外汇市场的干预，即使采用了独立浮动的汇率制度，也不能完全放弃对外汇市场的干预。这是G5和G7于1973年-2003年在国际外汇市场上的实践所揭示的宝贵经验，值得我国借鉴。

　　在推动资本项目开放、人民币国际化以及扩大引进外资等战略背景下，从有管理的浮动汇率制转而采用独立浮动汇率制是必然的，因此，应该对人民币汇率形成机制的若干细节进行优化：

　　（1）取消目前的中间价，以前一个交易日的收盘价作为下一个交易日的开盘基准，在没有放弃当日波动幅度限制条件下，可以以前收盘价作为波动幅度的基准价格；

　　（2）尽快取消每天上下2%的涨跌幅限制，实行隐形目标区管理。通过上述两点的改革，人民币汇率形成中的市场化成分提高了，更加接近独立浮动汇率制。

　　在取消中间价和涨跌幅限制的情况下，央行需要进一步提高对人民币汇率的管理能力。具体而言：

　　（1）通过更加有效的方式进行预期管理，使境内外投资者适应人民币汇率的双向波动，而不是持续的单边贬值或升值；

　　（2）加强对企业的汇率风险教育，使企业适应人民币汇率双向波动，并能够利用套期保值工具规避汇率风险；

　　（3）鼓励商业银行为企业提供套期保值、规避汇率风险的金融工具，鼓励商业银行等金融机构推出符合国际规范的汇率投资产品，拓展人民币汇率投资工具；

　　（4）央行要持续深入地研究人民币汇率的均衡水平，推出有效的为市场接受的人民币汇率指数；

　　（5）央行在直接干预外汇市场的时机、工具选择方面要不断优化，尽可能实现干预的“金钱效应”，提高央行在人民币汇率方面言论的权威性；

　　（6）央行加强同外国央行的联系和沟通，在特定条件下，可以采取联合干预。

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