来源：川阅全球宏观

分析师：段萌，陶川

通胀的飙升幅度屡创新高，使得以美国为代表的多个国家于2021年末宣布加速退出宽松的货币政策。展望2022年，在全球货币政策转向的大背景下，机构认为房价仍有上涨空间，但是增速可能降温。

2021又是一年房地产牛市，在全球低利率环境、美国大规模财政刺激的外溢性以及居家办公带来的需求增量等因素的共同作用下，多国房价增速的斜率陡峭化，我们于2021年初发布的报告《全球房价上涨有多牛？几时休？》的观点得到了验证。而通胀的飙升幅度屡创新高，使得以美国为代表的多个国家于2021年末宣布加速退出宽松的货币政策。展望2022年，在全球货币政策转向的大背景下，我们认为房价仍有上涨空间，但是增速可能降温。

让我们先从三个维度回顾2021年全球房价飙升：从国家维度，2021年三季度末，美日韩等多国房价同比增速飙升至两位数，而瑞典增速高达20%(图2)。从跨境交易维度，EMEA(欧洲、中东及非洲)的房地产最为吸「金」(图3)。从房地产投资的用途维度，住宅和物流的投资增长抵消了疫情冲击下办公楼及零售业的投资下滑(图4)。

市值方面，全球房地产市值与股债市值之和的差距扩大(图5)。2021年全球股市、债市的市值相当于2020年全球GDP的1.4倍和1.6倍，而2020年全球房地产的市值则为全球GDP的3.9倍。

我们以美国为例，从三个维度分析其强劲的房地产市场：

宏观经济方面，疫情爆发以来房地产对美国GDP的拉动提升。根据NAHB数据，2020和2021年房地产(住宅固定资产投资及相关服务)占美国GDP比例的均值为17.0%，而2019年仅15.8%；2020年第三季度至2021年第三季度房地产对于美国实际GDP增速贡献的平均值为10.7%，可见疫情后美国经济的强劲复苏离不开房地产业的支持。

基本面方面，美国房地产业有强支撑。在低利率环境下，2021年MBS申请数据显示需求向好，新屋开工数创金融危机以来新高(图6-图8)。美国租赁平台Apartment List的报告指出，2021年美国平均租金上涨18%、 100个大城市中99个年租金增幅超10%，侧面反映了住房需求的高涨。从制造业产能利用率维度，2021年10月，美国地产链相关产能利用率已接近2012年以来峰值，部分需求缺口需要通过进口来弥补(图9)。

美股板块方面，2021年标普500房地产板块的超额收益仅次于能源板块，并且其相对于大盘的超额收益创金融危机以来新高(表1)。此外，2021年美国经济的强劲复苏下成长股表现亮眼，但从全年业绩来看房地产行业跑赢大盘成长股(图10)。

展望2022年，全球房价增速可能放缓，但仍存上涨空间。从历史上看，只有央行持续的加息使得利率处于较高水平，才能终结一国房地产的繁荣，例如20世纪90年代的日本还有21世纪初的美国(图11-图12)。尽管2022年全球货币政策趋于转向，但是利率正常化的过程是渐进的，而利率恢复至高位可能要等到2023年末以后。

以美国为首的全球房地产市场需求高涨，在 2021年拉动了我国家用电器出口，但并未带来板块的超额收益(图13)。根据我们的分析，海外需求对我国出口的拉动更多体现在量上，对于多数公司并未体现在毛利率的改善上(图14)。在2022年全球房地产市场增速放缓以及2021年的高基数下，A股家用电器板块可能仍旧难以跑赢大盘。

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编辑/Corrine