来源：Wind

以美联储为首的主要央行正着手收回疫情期间释出的巨额流动性，全球股票市场2022年开局遭遇重挫，科技股尤甚。相形之下，大宗商品市场要坚挺得多，受助于供应失衡、通胀上升等多项因素支撑。一些华尔街人士预期，大宗商品今年还会有更多出彩的表现。

股市商品两样情

自今年年初以来，标普高盛商品指数（S&P GSCI）上涨8%，跟踪全球股市的MSCI指数则下跌超过6%。在通胀持续高企的背景下，全球加息速度将快于预期的前景令股市承压。

投资者已消化美联储今年将加息四次的预期，这比当前美联储点阵图暗示的三次加息更为激进。远高于预期的通胀率或促使澳洲联储将加息提前至今年5月，少数分析师押注加拿大央行本周就有可能加息，而英国央行或许会在下周进行不到两个月的第二次加息。

美股标普500指数今年迄今下跌逾7%，周一（1月24日）盘中一度进入修正区域；以科技股为主的纳斯达克指数同期跌幅更大，下跌超过11%。德国和法国主要股指年内跌超4%，日本东证指数下跌近5%，尽管欧洲央行和日本央行仍在坚持宽松的货币政策。

反观大宗商品市场，大有「我行我秀」的架势。自开年以来，布伦特原油和美国原油大涨11%，延续去年的强势表现；在伦敦金属交易所（LME）交易的工业金属价格多数走高；2021年表现疲弱的黄金和白银今年年初也小幅上扬。

分析师将大宗商品出色的表现归结于以下几点：

1. 供应不均衡的情况依然存在

众所周知，供需是影响大宗商品价格的重要因素。高盛大宗商品策略分析师Jeffrey Currie在本月稍早一份报告中称，尽管过去一年大宗商品投资有所增加，但在解决供应不足方面收效甚微。

宏观对冲基金Crescat Capital首席投资官Kevin Smith说：「太多的资金在追逐令人兴奋的信息科技项目，经济的重要组成部分却被彻底遗忘，尤其是自然资源行业。」

金属市场已经面临供应紧张，从库存水平中可见一斑。自去年4月以来，LME注册仓库的镍库存下降65%，铝和铜的库存分别下降56%和60%，锌库存下降45%，铅库存自3月以来减少57%。此外，疫情引发的生产中断、能源危机打击欧洲锌铝生产、印尼拟对镍产品征收出口关税、推迟发放锡出口许可等因素也在加剧供应担忧。

2. 地缘政治紧张局势可能导致能源市场趋紧

今年冬天，欧洲已然面临能源危机。Currie表示，如果「北溪2号」天然气管道项目因俄罗斯与乌克兰之间的紧张关系而推迟启动，这一问题可能加剧，而且可能会对金属等市场产生连锁反应。高盛预计，欧洲天然气市场的紧张状况还将持续三年。

同时，投资者也在担心，俄乌冲突以及中东局势的任何升级可能导致石油市场供应中断。国际能源署（IEA）在最近一份月度报告中指出，今年全球市场面临的供应过剩正在减少，同时，供应受限、OPEC+难以恢复暂停的生产以及其他地区生产商遭遇一系列的干扰，削弱了闲置产能空间。

另外，地缘政治风险也给黄金这一传统避险资产带来提振。OANDA高级市场分析师Ed Moya称：「乌克兰题材对黄金有利，美联储政策最终将演变为稍微保守一点的缩减行动，因联储仍认为很多情况将是暂时的。」

3. 估值与通胀对冲

高盛分析师认为，大宗商品提供了一种良好的对冲估值风险的手段。Currie说：「考虑到金融资产和实物资产的估值差异如此之大，投资者对大宗商品的参与度依旧如此之低，我们仍然感到惊讶，特别是鉴于大宗商品是估值重新定价的最佳对冲手段之一。」

瑞银首席投资官Mark Haefele在上周一份报告中表示：「我们还认为，大宗商品是传统股债投资组合中一种很好的多样化工具，特别是如果通胀被证明比目前预期的更持久。」

美国通胀率目前已升至7%的40年高位，而且似乎居高难下，这迫使美联储放弃通胀飙升是暂时性的看法。与此同时，欧元区通胀率位于5%的历史高位，英国通胀率也接近30年高点。Ruffer等投资公司正在为通胀进一步上升做准备，建立大宗商品等实物资产敞口。

4. 不受提前加息影响

Currie指出：「当需求水平超过供应水平时，就会产生对商品稀缺的定价。这与当前或预期经济增长率、或者对加息最敏感的贴现因素无关。事实上，只要需求水平超过供应水平，即使需求在下降，对商品稀缺的定价也会一直持续存在。」

5. ESG政策刺激

Currie表示，从商品价格的角度来看，环境、社会和公司治理（ESG）投资拉长了投资不足和库存下降的时间周期，从而推高了牛市所需的峰值定价，即抬高下一投资阶段开始时的价格。

随着全球倡导能源转型，对铜、钴和镍等用于绿色技术的矿物和金属的需求料将成倍增加。不过，传统能源行业可能受到冲击。

2022年怎么选？

瑞银的Haefele预计，未来六个月大宗商品将提供中高水平个位数的总回报率。他表示：「长期而言，新兴市场需求稳步增长，全球向净零排放转变的努力，再加上几乎所有行业的结构性投资不足，都应该会支撑商品价格。」

1. 能源

能源股在1月领跑，但瑞银分析师认为估值并没有反映出油价的上涨。高盛、摩根士丹利、美国银行等投行分析师不约而同地预测，油价今年有望突破100美元/桶。

高盛预计，布伦特原油将在12个月内达到105美元/桶，WTI原油将达到101美元/桶，较当前水平有20%左右的上涨空间。摩根士丹利预期，布伦特原油今年下半年将触及100美元/桶，市场将面临库存、备用产量和投资同时不足的局面。美银表示，鉴于OPEC+的闲置产能较低、库存较低，加之地缘政治紧张局势不断加剧，预计2022年年中前布油将达到120美元/桶。

2. 工业金属

瑞银称，供应方面的挑战支撑着工业金属价格。Haefele说：「我们认为，包括铜在内的大多数市场今年可能供不应求。」

除了供应紧俏之外，环保主题也在推动工业金属价格的走势。原高盛交易员Tony Greer表示：「这让我有信心继续做多铜和铝。」

高盛预测，铜期货将在12个月内达到12000美元/吨，比当前水平高出约20%。美银金属和矿业分析师预计，到2022年底铝价将涨至3500美元/吨。

美银的Anton Fedotov指出：「长远来看，中国供应增长不足应会使价格保持在高位。我们还考虑了（更加）绿色的铝市场的演变，并认为俄铝（Rusal）处于有利位置。」

3. 贵金属

Crescat Capital预计，在成长股广泛遭抛售之际，贵金属股票会大幅反弹。

高盛预测，现货黄金12个月内将达到2000美元/盎司，较当前水平高约9%。美银分析师预期金价将上探1925美元/盎司。

不过，瑞银并不看好黄金。Haefele称：「我们仍然预计，美元普遍走强、通胀放缓和实际收益率上升将在2022年期间对黄金构成压力，拖累其价格在年底前跌至1650美元/盎司。」

4. 软商品

Haefele表示：「鉴于不利的天气条件、结构性低库存水平以及投入成本上升，我们认为价格用不了多久就会跳涨……某些软商品的基本面也仍然偏紧。」

Greer建议通过iShares北美自然资源（IGE）等ETF广泛投资于能源、基本金属和谷物等商品。

编辑/lydia