来源：证券时报

作者：罗曼

2021年对于香港股市来说，可谓是「失落之年」，部分权重较高的科技和互联网股更遭腰斩，拖累恒生科技指数跌幅高达30%，全球表现最差。

外资流出，南下资金减少，加上美联储结束量化宽松并将于2022年启动加息，在此背景下，香港金融管理局一直致力于持续「缩表」，以此回收香港市场的流动性。以上多重因素叠加，使得恒指在此期间持续走低。

交银国际研究部主管洪灏向证券时报记者表示，「在收紧的香港流动性和国内强监管态势的双重影响下，香港市场已经跌入深度价值洼地，我们的资产配置模型显示，香港市场在投资组合配置上具有价值。」

瑞银投资银行香港策略分析师陈志立在接受记者采访时称，「在过去一年的时间我们就MSCI中国以及港股资产方面所建议的是相对保守的策略，属于低配，但是我们现在是高配，对于港股今年的表现还是较为乐观。」

而近期港股走势似乎有转强迹象。A股春节长假期间，中国香港股市表现十分强劲，港股恒生指数期间累计上涨4.34%，科技股和互联网股集中的恒生科技指数期间更是累计上涨5.48%。

港股首季震荡磨底

不可否认的是，港股市场眼下依然面临内忧外患处境。一方面，教育、互联网、国家数据安全以及反垄断等政策风险，对港股的影响依然如惊弓之鸟；另一方面，全球贸易摩擦仍然存在潜在风险；再者，美联储近期开始收紧政策，预计3月加息，导致流入港股的增量资金减少。

汇丰金融服务亚洲投资策略主管刘绍文认为，美联储3月份加息市场早有判断，而根据以往加息经验，第一次加息尤其需要注意，通常在加息落地前数个月美股表现都会比较差，从而进一步拖累港股，因此预期港股首季度依然会探底，甚至可能跌破「疫情底」21139点。

值得注意的是，美股近期走势的确相当波动。春节前，美股三大股指全线收跌，1月1日至31日，道指下跌4%，标普500指数下跌5.86%，纳指下跌10.06%，三者均录得连续三周下跌。春节假期期间，美股反弹，美国股市三大股指悉数上涨，其中纳斯达克指数期间大幅上涨5.58%，重新站上14000点整数关口。

标普500指数和道琼斯工业指数期间涨幅则分别达到4.02%和2.72%。

植耀辉称，美股波动最大原因在于市场相信美联储未来加息步伐会变得前所未有的「鹰」（鹰派是指偏向于美联储收紧货币政策，鸽派偏向于维持宽松的政策，或者是较晚加息），由最初预期年内加息3次，到现在可能加息7次，更有甚者认为三月加息幅度将达到0.5厘，因此美国科技股近期走势急转直下，纳指已从高位回调超过13%。

记者统计美联储自2003年以来加息数据显示，美联储历轮加息周期的第一次以及最后一次都是较为敏感期，且对香港股市冲击最大。比如，在2004年6月美联储正式第一轮加息，而港股市场已经提前有所反映，开始沽货离场，2004年2月至5月中，恒指跌幅达到20.6%。2015年12月，美联储开始新一轮加息，恒指在加息周期前的4个月内，跌幅达到16%。

刘绍文称，「其实加息本身并不需要太担心，美联储于2015年12月-2018年12月一共加了9次息，在这轮加息周期里道指上升70%，恒指最高涨幅达到50%，每次加息靴子落地后，股市就会反弹，但是要小心2-3月份加息前后，恒指表现可能比美股更差，所以港股首季大家要戴好‘头盔’」。

但对于刘绍文所说恒指可能会在今年首季度突破「疫情底」，市场观点出现分化。Wind数据显示，恒指当前动态市盈率为11.46倍，而此前在新冠疫情肆虐下，恒指于2020年3月19日跌到低谷21139点，当时对应动态市盈率为8.7倍。

洪灏表示，「我认为跌破疫情点位已经不太可能，现在估值也足够低，但估值低并不等于有人买，其实见底更多的是情绪，你这个市场是否有足够吸引资金流入的利好。港股去年一年的大幅调整，其实主要是外资撤资非常厉害，大家担心中美关系复杂。

但在一个新的全球性的格局里，香港这个天然的离岸金融中心，以及全球第二大的金融中心，对于外资来说，中国市场将占MSCI全球新兴市场的一半以上，他们怎么可以不配置中国市场，这里面尤其是香港市场。」

JP摩根首席策略分析师许长泰认为，在经过大幅调整之后，港股估值已经跌到了一个合理位置，很多机构投资者或者投资人在过去出于风险管理，将中国资产市场（包含香港市场）进行低配，因此退场的空间或者意愿已经很弱，该沽售的早就沽完了。港股下行风险和上行态势相比，目前上行的空间更大，但可能要在一季度后才会有反弹。

洪灏认为，在收紧的香港流动性和国内强监管态势的双重影响下，香港市场已经跌入深度价值洼地。加上香港金管局的缩表节奏已经跨越了其峰值，缩表放缓，因此恒指的下行压力开始缓解。

触底反弹时机已到

兴业证券首席策略分析师张忆东向记者表示，2022年无论是A股还是港股，都有机会，依然是机构投资者的一个好时光。其中A股仍处于一个结构性的牛市中，而港股2022年也具有明显的跌深反弹的动能，特别是下半年随着中国经济的企稳，内外资配置性的力量将会推动香港指数。

根据洪灏提供的资产配置模型显示，香港市场具有类似于在亚洲金融风暴和俄罗斯违约、2001年9-11事件，2008年次贷衰落、2015年6月泡沫破灭以及2020年3月新冠疫情所造成的史诗级别的抛压时间节点，所展现的投资价值。港股现阶段估值已经反映了香港市场面对的部分不确定性。

（图片来源：交银国际）

此外，中泰国际策略分析师颜招骏认为，港股估值已经来到历史低位，从PB估值来看，无论恒指还是恒生综指均已触及均值1倍标准差左右的水平，处于历史低位。恒指PE也不可能再低于10倍，首先目前恒指含有很多高增长的新经济股，如果恒指PE跌到9倍以下，等于内银或其他旧经济股比10年估值更差；其次，新经济股估值已经处于底部，目前关于新经济的监管政策不会再比去年更严，政策底已经出现，再跌可能性很小。

2022年1月17日，中国证监会召开2022年系统工作会议，会议中明确提出深化境内外市场互联互通。创造条件推动中美审计监管合作取得更大进展，加快推进企业境外上市监管制度政策落地，继续坚定、有序支持符合条件的企业依法依规境外上市。

这工作会议会被市场解读为，打破了中美在中概股审计底稿长期陷入僵局的局面，一定程度上缓和了在美中概股的退市危机。而纽约和香港是同一个市场，是同样的机构投资者遵循着同样的规则做交易。因此，只要中概股回暖，就会带动香港市场好转。

中金公司观点认为，随着国内政策向宽松方向倾斜，港股市场将会在二季度转为积极，在这样的背景下，布局港股时机较为合适。

大行先行布局

许长泰坦言，目前有部分基金经理对港股比较悲观，但从另一个角度来看，港股的大部分行业估值都在历史中位数以下，当下还是一个较好布局港股的时间点。

据悉，贝莱德港股通远景视野混合型证券投资基金正在发行中，该基金股票投资基金资产的比例为60%-95%，投资于港股通标的股票占非现金基金资产的比例不低于80%。

这只产品的发行，意味着贝莱德基金将重返自己的主场——港股市场。

瑞银投资银行香港策略分析师陈志立在接受记者采访时称，「我们过去一年对MSCI中国资产的看法相对保守，但经过一年的杀估值，风险因素已经反映在股价上，因此在今年我们对于MSCI中国是高配，双倍加仓。其中恒指里面三分之二是国内公司，三分之一是香港本地公司。板块方面，第一是科技股，还有一些香港房地产股，另外还有博彩股，香港的银行股（非内银股）也是资产配置的一部分。」

交银施罗德基金王崇管理的交银瑞丰三年持有基金在去年四季度提高了权益配置仓位，尤其是加大了港股配置权重，港股的保利物业、快手等个股获得大幅度加仓。

股神巴菲特拍档——查理芒格旗下的Daily Journal Corp在今年初再次抄底阿里巴巴。据文件显示，Daily Journal Corp至2021年底持有阿里巴巴60.2万份ADR（存托凭证），较去年9月底30.2万份的持仓量几乎翻倍。

洪灏认为，芒格大幅增持阿里巴巴可视为对互联网股的监管重点已经转移，同时也表明外资对于投资中国资产的信心正在恢复。

陈志立直言，看好港股今年总体走势，恒指今年有望站上27000点。汇丰环球私人银行及财富管理亚洲区首席投资总监范卓云预计，恒生指数将在今年底反弹至28030点，国企指数则回升至10270点，而估值落后为推升因素。

张忆东认为，2022年港股是反弹行情，恒指有可能涨15%-20%的技术性小牛市，但这个牛市，不是可持续的真牛市。拉长来看，这只是修复性反弹，并不是基本面驱动的长牛。

「要围绕中国的未来做投资，投资优质的公司，投资精选优质公司的主动性股票基金，做长期定投，以及结构化的，行业特征比较明显的港股ETF，现在也是非常好的时机。」张忆东说。

港股2022资产配置方向

记者综合采访来看，2022年在港股的配置上，主要有以下几个方向：

西泽投资管理基金经理杨艳，以及宏利投资管理大中华区股票部执行总监兼高级组合经理谢启刚，均看好香港银行股（非内银股），随着美联储加息预期升温，香港银行股近期表现强劲，因为市场憧憬在加息环境下，资金成本上升将会带动息差扩阔，而银行的贷款利息收入亦将随之增加，从而提高银行的盈利能力。

杨艳称，加息相关的利好消息所带动的是整个银行业板块，而不是任意一只单一的银行股。在这种情况下，投资者应该做的是均衡地投资于不同银行股，比如银行股ETF，以便能够在尽揽银行业板块股价升势的同时，又可以做到分散单一股票的风险。

而从香港银行股走势来看，资金早已闻风而至。Wind数据显示，香港银行指数（代码887126）自去年12月以来涨幅达到14.06%，在整个主题行业板块中涨幅靠前。其中中银香港、渣打集团、汇丰控股自去年12月以来涨幅均在20%以上，尤其中银香港涨幅近三成，恒生银行涨幅为13%。

此外，互联网板块依然受到青睐。杰富瑞策略分析师称，MSCI中国指数中的成分股公司在2022年内的盈利增幅将达到7%，而市场上的普遍预期为15%。他认为，对于互联网行业来说，均值回归的理由尤其充分。「互联网行业的估值现在具有吸引力，评级再度下调的可能性较低，大型互联网公司的合理市盈率应该在20-22倍，而当前普遍市盈率低于18倍。」

张忆东告诉记者，现在的港股互联网平台，从战略角度来说，还是处于国内外经营环境不利，基本面下行的大熊趋势下，但是按照价值股估值，跌多了反弹，因此2022年阶段性反弹20-30%甚至更多也很正常，这些都属于价值股的跌深反弹逻辑。

「目前港股主流的资产，包括金融、地产、香港本地股、博彩、传统消费、互联网龙头等价值范畴的资产，机会在于——跌深反弹，逢低配置并且需要做交易。」张忆东补充。

在防止资本无序扩张，反垄断的一系列组合拳的背景下，张忆东认为，香港市场的「主心骨」可能在未来5年甚至更长的时间被重塑。即，代表中国大方向转型的科创型新经济、先进制造业有望成为港股的指数权重股。就好比从2016年一直到2021年初，近5年的时间造就了香港结构性的牛市，这个结构性牛市的「主心骨」就是核心资产，对应到指数上面的主导产业，就是以互联网为代表的，过去10年新经济的龙头。

按照张忆东所说，5年以后，无论是香港主板，还是恒指、恒指科技、恒指国企指数，这些重要股指的权重股应该跟科创五大赛道相关：

第一是低碳科技，比如，像电网、电力设备、风电、核电、氢能、光伏以及新能源车的产业链、绿色环保技术；

第二是新基建，特别是万物智联相关的，港股有代表性的就是消费电子、汽车电子；

第三个领域是半导体为代表的高端制造，特别是中国补短板的领域，包括，新材料、人工智能、精密制造；

第四个领域是生命科学，包括现代农业、种子、养殖，也包括生物医药；

第五个是军工产业链，但因为港股市场到现在都没有相应的优质军工股票，长远来看，可能有一些军民融合、跟军工相关的民企专精特新「小巨人」会到香港IPO。

这才是香港股市未来数年具有大的战略性方向的机会。

编辑/Phoebe