来源：申万宏源香港

年初以来，俄乌局势动荡，大国博弈之下地缘政治风险大幅上升，叠加美国通胀爆表，加息预期走强，全球避险情绪快速升温。波动率指数VIX指数领涨大类资产，黄金在紧缩背景下录得上涨，股市中巴西、阿根廷等股市上涨，其余股市均回调。

2022年是大类资产波动明显放大的一年，一方面由于2022年进入货币政策紧缩周期，全球宏观格局面临较大不确定性；另一方面，2022年是全球政治周期更替大年，大国博弈程度大概率升级。

因此，本文梳理了：1）金融市场中避险资产有哪些？2）各自避险性来源是什么？3）不同避险环境下哪类避险资产表现更好？

避险资产有哪些？

从资产配置的角度看是与传统的风险资产（如股票、商品等）相关性较低甚至为负的各类资产。

传统认为的避险资产可以划分为四大类：（i）货币类的美元、日元、瑞郎；（ii）债券类中的美债、德债；（iii）贵金属中的黄金以；及（iv）波动率资产如VIX。

适宜的避险资产配置能在资产组合中有效降权益类资产等风险资产的系统性风险，提高整个资产组合回报的稳定性，降低波动率。

如何挑选最强的避险资产呢？

首先需要认识各类资产的避险属性来源。

>避险性货币主要依赖发行主体的综合实力背书。

美元的避险属性来自于其强大的经济实力和全球影响力;

日元的避险属性来自于日本低利率政策下套息交易发挥作用;

瑞士法郎的避险属性来自于瑞士本国的独立性。

>贵金属主要依赖其公认的稳定性和稀缺性以及流通的货币属性，近年来其避险作用部分被加密货币所分散；

>国债主要依赖于发行主体信用背书，往往与经济形势负相关使其具备较强的对冲作用。一个发行主体稳定、信用更强、违约概率更小，其国债避险性也会更强，如美债和德债；

>波动率资产（如VIX）的底层设计天然能对冲权益市场的大幅波动。但其本身的波动性很高，从价格波动本身而言存在一定风险。

避险资产的效果需因时而异

> 全球性政治经济风险事件（金融、经济危机类）爆发对基本面往往造成较大的负面冲击，长期持有黄金和债券的避险效果更佳。

2007年末至2008年初的金融危机的前半段中，VIX、日元避险效果更强；不过在雷曼兄弟破产后，市场最为恐慌的阶段，各类资产均遭遇抛售，市场流动性挤兑，黄金、美债等资产均与美股同步下跌。

类似恐慌剧本在2020年3月新冠肺炎疫情爆发时同样上演，彼时只有美元能对冲风险，日元也下跌，不过持续时间往往不会超过2周。

中期来看，由于央行往往迅速采取宽松政策对冲此类风险，风险偏好回升后，黄金仍能继续保持高位，总体涨幅最强。2011年欧债危机前期下跌中，美元及日元最先发力，政策进一步宽松后黄金开始发力，其涨幅达到股市跌幅的3.36倍，领先于其它避险资产。

突发的局部地缘政治类风险事件，此类事件一般对股市只有短期影响，资产价格呈现脉冲式表现，短暂持有VIX的避险效果更佳。

「911事件」发生后，VIX第一时间跳涨，并于短期内消退，投机效果强；黄金在事件发生后涨势稳定，避险效果最佳，美元下跌。

2014年年初俄罗斯占领克里米亚，风险资产并未显著下跌，避险资产中VIX涨幅大于黄金大于其他资产。

国别政治周期风险事件（选举或者公投类事件），往往有可预期的时间表，VIX投机性机会强，避险资产事后价格持续性均较弱。大选或者公投类结果公布前市场波动率增加，避险情绪加强；投票结果公布后市场迅速反应，波动率与避险情绪很快消退。投票前一个月内VIX平均涨幅达37.7%，黄金、日元次之。结果公布后，VIX迅速回落，平均跌幅达33.9%。

总结来看，黄金在几乎全类别风险事件中，上涨幅度相对领先其它避险资产。短期内黄金存在避险性失灵情况，但长期来看涨幅始终领先。黄金在风险事件后的价格回撤幅度小，速度慢，卖出择时难度小。VIX在风险事件中均有所大幅上涨，事后回撤也最快，因此投机性最强。日元避险效果仅次于黄金，瑞郎避险性难复当年之勇。

编辑/somer