来源：聪明投资者 慧羊羊 关鹤九

1、为什么估值洼地的港股还是出现了危机模式和股灾，其背后，我们要清晰地认识到，这是一个新的时代，百年危机大变局，俄乌的冲突将会彻底改变国际投资者中长期的预期。

在一个非理性、非正常的市场里面，什么时候应该鼓足勇气去抄底、乐观起来？跟着党和国家的维稳政策一起去冲杀。

如果在一个非理性的市场里边，维稳的信号还不清晰的时候，就像我前段时间讲的，还是要是卧倒装死，立足于长期，但是千万不要有杠杆。

2、历史告诉我们，面对金融攻击，一定要靠维稳的力量。这一次政府反应还是非常敏捷，比想象中的要更早更快，而且更加有针对性。

所以无论是A股还是港股，这一次反弹，至少可以先按照2018年10月19号那次来看。

3、金融委的表态，至少让大家清楚知道，高层还是非常了解真实的经济状况，没有误判形势。如此，我们就有理由相信下阶段稳增长的力度不会减少只会更大。

金融委提出内地和香港两地的监管机构要加强沟通协作，这个很重要。这说明香港资本市场有危机，通过互联互通机制，国内的资本市场，国内的股票、债市都会有风险。想清楚了这一点，比只是单纯地去香港救市更加重要。

4、从短期的角度来说，还是要敬畏市场，我们还是要立足于中长期的逻辑去参与反弹，要基于基本面。

5、港股要恢复理性、正常、反转性的、趋势性的投资环境，可能还是需要等到下半年再看，需要中期风险释放。

6、长期而言，我自己还是更加青睐 A股。虽然从短期的角度来说，港股的反弹力度更强，但因为前面跌得多；但长期而言，A股作为本土投资者主导的本土市场，它的基本面、预期面、资金面、筹码层面都更加自主可控。

7，立足价值：坚守deep value的这些企业，包括地产、电信运营商、新能源运营商、金融、类债券的这些，你把它当做债券，当做可转债都可以。

8，立足成长，耐心布局中国优质成长股被市场恐慌情绪「错杀」的机会。高景气度的成长股，包括半导体、光伏、跟数字经济等。另外，被近期疫情叠加了所谓金融攻击导致大家恐慌的、情绪释放的东西，主要是社会服务以及农业养殖、物业等等。

以上，是兴业证券全球首席策略分析师张忆东，3月16日在兴业证券主办的兴证全球策略及港股各行业联合电话会议上，围绕近期港股和A股的波动，分享的最新观点。

受到地缘冲突和美联储加息等因素影响，最近一周港股和A股都出现了剧烈的下跌，而在金融委会议表态之后，昨天的市场又强力反弹。

张忆东认为，这次港股的下跌已经是一种危机模式，是大国博弈背景下的金融攻击，而港股要恢复理性还要等到下半年再看，他指出了两个中期风险。

尽管受到政策利好，市场强势反弹，但张忆东提醒投资者，不要贸然加杠杆追反弹，还是要基于基本面，并且给出了几个明确的布局方向。

以下是全文，聪明投资者分享给大家。

近期港股的调整已经不是正常的调整，而是类似97年98年索罗斯主动挑起的金融攻击模式

今天跟大家分享三个方面的内容：第一，我们来聊一下，作为全球估值洼地的港股为什么也能够出现股灾和危机模式？第二个方面，我们来聊一聊，这一次中国资产，特别是中国离岸资产，怎么能够摆脱被金融攻击的困境？第三个方面我们来分享一下投资策略建议。

众所周知，香港是全球的估值洼地。古人云「国恒以弱灭，独汉以强亡」，对应到股市上面，人家出现股灾，经常是因为有估值泡沫，这次全球估值洼地的港股却跌出了危机模式。

我们统计了从上个世纪90年代至今港股历次的大熊市。把2021年2月份开始产业政策引发的这一次港股熊市的起点，而近期俄乌战争作为加速剂，到2022年的3月15号整个的调整时间是265个交易日，历史上排第二位，仅次于2000年2001年互联网大泡沫时港股的调整，那个时候也不过是调了288个交易日。

而幅度上，到昨天（3月15日）为止，这一轮调了40.76%。历史上也仅次于2008年金融危机时的港股，调了65%；1997、1998年东南亚金融危机的时候，港股调了60%；互联网泡沫的时候港股调了50%。

特别是近期，毫无疑问，港股妥妥的已经是一种股灾模式。过去的这两周，港股、中概股的羊群效应成为继续下跌最直观的理由，形成一个自我强化的死亡漩涡。金庸小说里边有一个梯云纵，是左脚踩右脚越踩越高。而近期港股市场相反，越踩越低。

我自己2002年入行，最开始看的就是港股，看了20年的老策略，我能感受到从历史上来看，这一次的港股的恐慌基本上和2008年10月份和2020年的3月份比较像。

2008年和2020年是因为海外股灾连累的，而这一次妥妥的是针对中概股和港股的金融攻击，更加像1997 、1998年以索罗斯为表的西方炒家主动的挑起金融攻击，攻击香港。

这一次港股危机的特征，跟我2001年从业以来，各次的危机都不一样。这一次明显感到是充满金融攻击，甚至是各种谣言满天飞，这种信息战、舆论战，是在一个大国博弈特定的环境下面出现的新格局，新的危机模式，这次的港股调整风险不是正常的市场调整。

港股的风险溢价昨天（3月15日）到了历史的最高位，两倍标准差以上。无论你用十年期国债收益率作为基准衡量，还是用咱们中债十年期收益率，衡量出来的都是非常之极端的。你再看 PE、PB，都创造历史的最低点，特别是恒指的 PB，曾经一度到了0.8倍 PB。

很难用其他的逻辑来解释，比如说，互联网、生物医药、房地产这些板块行业政策风险，估值体系崩塌，但是这只能解释去年的调整，解释不了今年的调整。

我们回到近期大跌的起点，我们看到的是俄乌冲突。

战争开始之后，国际规则被颠覆了，游戏规则改变了，小概率事情发生了。国际投资者中长期的预期发生了显著的变化，他们开始担心大国的站队，担心中美的大国博弈，担心潜在的制裁的风险。

这种情况下，上周美国SEC认定了这五家在美上市的中概股公司为有退市风险，这一个警钟引发恐慌加剧，导致了过去一周多，港股和中概股完全走向了死亡漩涡，成为了一个自我强化的股灾和危机模式。

我过去几天一直说，这一次不是一个正常的股灾，不是一个正常的调整，这个股灾背后必须要有一个有形之手进行扭转，否则会从离岸市场向在岸的股市进行传导，甚至向债市传导，最终一定会向汇率传导。

后面我会说，在这一次防范可能会发生的系统性金融风险时，经过了2015年和2018年，现在我们的监管层学习能力非常强，还是要相信体制内有高人。

面对新的历史环境，我们要找寻信心的力量

为什么估值洼地的港股还是出现了危机模式和股灾，其背后，我们要清晰地认识到，这是一个新的时代，百年危机大变局，俄乌的冲突将会彻底改变国际投资者中长期的预期。

面对新的历史环境、新的逻辑，我们要找寻信心的力量，要去分辨海外传递的这些鬼故事，比如说前几天关于中国疫情的问题，什么经济硬着陆、西方制裁、什么某大型的互联网被分拆、巨额罚单等等。

利空谣言满天飞，一定要有分辨能力。

我们要认清楚现实，估值整体在洼地的港股，一个非理性、非正常状态下，也可能发生股灾，而发生股灾的时候，如果抄底抄早了，特别是带着杠杆，你就发现难以自保。

总体来说，历史告诉我们未来，吃一堑长一智，在一个离岸市场上面，我们之后面对价值的低位，还是要多多关注市场是不是一个理性、正常的市场。

如果是正常的市场，deep value是一个涨的理由。但是如果是处于被「金融攻击」的状态，还是要非常小心。

在一个非理性、非正常的市场里面，什么时候应该鼓足勇气去抄底、乐观起来？跟着党和国家的维稳政策一起去冲杀。

如果在一个非理性的市场里边，维稳的信号还不清晰的时候，就像我前段时间讲的，还是要是卧倒装死，立足于长期，但是千万不要有杠杆。

好，这是我讲的第一部分。

面对金融攻击，一定要靠维稳的力量

第二部分我来简单说一下，这一次我们如何摆脱金融攻击？

回顾1997、1998年的那段历史，摆脱西方炒家的金融攻击，靠的就是维稳的力量。

特别是1998年的8月份，香港特区政府取得了朱镕基等中央领导的支持，在汇市、股市、期市上面齐头并进，大举做多、限制做空。

香港金管局利用外汇基金直接大手买入恒指的蓝筹成分指托市。而且为了响应号召，以李嘉诚这些为代表的这种权重股，这些蓝筹也纷纷回购。

历史告诉我们，面对金融攻击，一定要靠维稳的力量。

这一次我作为一个真实的经历者，这一次深感很荣幸。

看到这一次我们的政府、金融委的反应还是非常敏捷，这次比市场想象的要更早更快，而且更加有针对性。

所以无论是A股还是港股，这一次反弹，至少可以先按照2018年10月19号那次来看，那一次也是鹤总带着一行两会来给大家吃定心丸，解决大家的一些困扰和担忧，包括民营企业问题、去杠杆的一刀切问题，在2018年10月得到了解决。

而这一次，我们看到了上面是有很好的学习能力，他会敏感地认识到近期外资特别是一些长钱不只是流出中概股、港股，已经开始流出A股市场，包括外资长钱最喜欢的、一些压舱底的中国核心资产，什么茅台、招行，最近两周也在被外资抛售。

上一周外资从A股市场净流出超过了370亿，而过去的两周多差不多是超过了五百多亿的净流出，而且还从国债市场流出，这更加罕见，因为中国的国债市场在全球最有吸引力，可以说最具有性价比的，有基本面的支持，又有一个息差，即便如此近期也在流出。

所以，我们近期不断提示要警惕离岸资产的危机通过互联互通的机制，可能会导致在岸市场危机以及后面更大的风险。

金融委的专题会议非常有针对性

今天（3月16日）上午金融委就召开了专题会议，针对市场最担心的这5个方面，宏观经济运行，房地产企业、中概股、平台经济治理以及香港金融市场稳定，非常有针对性。而且我就稍微展开一点。

首先，针对宏观经济运行的问题，提到「切实振作一季度经济」，讲「货币政策要主动应对，新增贷款要保持适度增长」。

这非常有针对性，因为过去几天，大家一方面看到2月份的信贷数据不理想，结构也比较差，而且这两天本来大家预期要降息或者降准，但是也有点失落，所以就加大了震荡。

再加上市场对于近期的统计数据，一句话，大家都不信，市场不买账，担心高层基于统计局数据而误判形式。但是今天金融委的表态，至少让大家清楚知道，上面还是非常了解我们真实的经济状况。

所以也许这么理解，统计数据可能对于一些非专业人士，我们的普通老百姓，能够稳定预期，而高层没有误判形势。

如此，我们就可以有理由相信下阶段稳增长的力度不会减少只会更大，当然一季度只有半个月了，会不会说只在半个月把子弹都打出来？这也未必。比如说前面预期落空的降息降准，是不是这两周就一定出来？有这个可能性，但是不一定。

但我们要强调的是，只要稳增长的导向在，就不怕。

就算是美国加息，我们是以我为主、宽松的环境，经济环境至少在二季度四五月份，特别是4月份还有可能继续延续宽松，从而对于短期稳定市场预期、稳定资本市场是有帮助的。

第二，针对房地产，这次政策表态，也非常好，可以不用担心房地产危机了。我就不赘述了。

第三个，中概股。这一次是金融委，就知道是能够拍板的级别。

他讲的是取得了积极进展，致力于形成合作方案，而且进一步强调了中国政府继续支持各类企业到境外上市，至少中概股不至于像此前大家担心的全面退市。

留下了融资的渠道，而不是说彻底从那出来，全都回到了港股，是中概股和港股形成一种良性的互动，从而港股市场也有了一个良性的循环。

特别海外投资者担忧如果说中概股废掉了，可能美国的监管层不只是让中概股退市，还有可能进一步不让美国投资者去买这些从美国退市的、因为什么会计审计原因有瑕疵的公司，为什么很多连港股一样去卖，就是担心这个问题。但是现在最极端的风险可能结束了。

至于说平台治理这个情况，我总体感觉，只能是叫做四平八稳，对平台治理并没有180度的大转弯，最多的只是把大家最悲观的预期有所缓解，最终还是看它的基本面趋势。

第五个方面讲的是关于香港金融市场的稳定问题，它提出内地和香港两地的监管机构要加强沟通协作，这个很重要。

这说明香港资本市场有危机，通过互联互通机制，国内的资本市场，国内的股票、债市都会有风险，想清楚了这一点，比只是单纯地去香港救市更加重要，这才是核心。

而且金融委最后提出，各部门要切实担责，积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩政策，且对市场关注的热点问题及时回应，对资本市场产生重大影响的政策要事先进行协调，以保持政策预期的稳定和一致性。

很快，（3月16日）下午，人行、银保监会、证监会以及香港特首都在积极表态，要积极拥护，并且落实，我们相信后面会有进一步的实际举措。

把这一次强有力的维稳信号转化为下个阶段强有力维稳的具体政策，所以今天的市场还是很买账的。

港股要恢复理性还要等到下半年再看，有两个中期风险

不过，股票市场买账之后，行情是短期无忧了。到了中期还是要关注基本面的问题，从稳预期到稳基本面。

我们认为短期，至少一两个月没有什么问题，市场会维持一个修复状态，稳定期，修复期。

但是我认为，5月份美国议息会议之后，特别是七八月份还是要继续保持一定的谨慎，不排除那个阶段还有反复。

也就是说整个香港市场、离岸市场恢复常态、恢复理性，反转性的投资机会不会一蹴而就，还是会有些曲折。

特别要关注中期风险的释放，你可以理解为昨天（3月15日）港股的低点和今天（3月16日）A股的低点，是一个超跌，这个低点到了五六七这几月不一定再破，但是它也不会直接「V」反。

港股要恢复理性、正常、反转性的、趋势性的投资环境，可能还是需要等到下半年再看，需要中期风险释放。

中期风险有两个。

第一就是海外的风险还没充分释放。

美国和俄罗斯的斗法不会戛然而止，海外的经济，海外的金融体系还是有黑天鹅。

中国的大底可能就在这附近，但是美股五六七八这几个月见的底，我们认为大概率比一季度的这个低点会更低。

因为二季度美国滞胀的风险还是个大概率（问题），三月份就不用说了，五六月份美联储还是会有比较鹰派（举措）。

特别是五月，如果美联储持续加息，要警惕大宗商品过去半年加杠杆做多的金融机构，在未来几个月可能出现降杠杆的冲击，有可能会类似于伦敦鲸，或者是像去年10月份发改委对动力煤（的举措），今年二季度后期到三季度初可能会出现美联储把大宗商品市场里做多的金融机构杀爆。

别看青山控股前面惨兮兮，说不定下半年发现又是一条好汉。

所以我们倾向于二季度后期美股还是有进一步的调整风险，因为美国现在的盈利预期不低，而风险溢价又不高，跟咱们是反过来的。

所以从中期角度来说，下半年美国的滞胀压力，特别是二季度滞胀压力加大，美国的盈利预期会进一步下降。

现在美国的风险溢价接近过去10年以来的均值水平，我们的上证300已经是均值上方的一倍标准差，而港股超过了过去十几年的两倍标准差。

所以相比而言，美股就算在二季度末调整，对A股和港股的影响肯定会有，但影响大概率比这一次要弱。

因为这次不只是一个正常的调整，这还是一个金融攻击，是一个信息战，是一个主动的攻击，到了二季度后期，那是一个正常的经济的影响，冲击比现在要弱。

还有，到了下半年，大家对于疫情，无论是内地还是香港，对于中国的经济也开始减弱担忧，甚至恢复信心。

所以我一直讲，不要太担心老外，老外都是想要赚钱的，如果他对你的信心不足，他就撤出，但一旦中国资产特别是A股有了赚钱效应，还会回来的。

不要贸然加杠杆追反弹，要基于基本面

最后我讲一下投资策略，短期还是要敬畏市场，做时间的朋友，不要做时间的敌人。

每一次股灾危机初期，因为维稳的利多因素所引发的大反弹，无论是2015年的救市，还是2018年，短期的波动都非常激烈，所以这个时候千万不要贸然加杠杆追反弹。

因为这个时候空头拥挤，这样的反弹很多时候是一个空头的空杀空。

就像过去这一周杀的不是基本面，这一次短期的向上冲，也不是基于基本面，它有时候比较脆弱，所以你也搞不清楚，一旦你买了以后突然有什么幺蛾子出现，比如乌克兰战争（出现变动），或者是说其他的（因素影响），你也很被动。

我们不是反对大家去参与这个反弹，而是反对大家加杠杆追反弹。

因为一旦加杠杆，你就不是时间的朋友了，就是时间的敌人，哪怕现在的位置比较低，一旦这加杠杆，杀完多头杀空头，杀完空头又来杀多头。

所以从短期的角度来说，还是要敬畏市场，我们还是要立足于中长期的逻辑去参与反弹，要基于基本面。

这个反弹的持续性怎么样？后面能持续多久？是不是按照我所说的，持续一个多月到5月份的议息议会之前，我们还要看更多的维稳政策，更多的基本面的信心恢复。

比如说港府是不是能够拿点真金白银去救市，但我估计有点难了，毕竟现在疫情都搞得满头包，后面看看产业资本能不能够积极行动，像是1997、1998年李超人这些人还去救市。

现在这些互联网公司、房地产公司自己会不会回购？马云、马化腾要不要回购？这才是一个基本面的逻辑。

还有，看看国企、央企为代表的产业资本，是不是加大力度去收购离岸的资产，特别是离岸的这些股票，像民企优质的房地产股票，或者说民企的消费型公司，甚至一些相对优质的互联网公司，如果有的话，也能使得这个行情有基本面逻辑，有增长资金逻辑的支持。

三四月份是业绩期，业绩期不能踩雷，比如说某个电网相关的公司，某个新能源相关的公司，大家都在大涨，它逆市暴跌，所以要防止踩雷，还是需要基本面信心的修复，总而言之就是信心比黄金更重要。

一旦看到中国资产的赚钱效应修复，海外投资者对中国的信心也会提升。

我自己还是更加青睐 A股，虽然从短期的角度来说，港股的反弹力度更强，但因为前面跌得多，但 A股作为本土投资者主导的本土市场，它的基本面、预期面、资金面、筹码层面都更加自主可控。

而海外市场、离岸市场短期可能问题不大，但是弹一弹以后，又要面临资金面海外主导，基本面中国主导这样的分裂。

所以还要多学习关于百年未有之大变局的论述，这是从短期维度来说。

中期要对A股和港股乐观

从中期的角度来说，大家要乐观一点。

只要你不是加杠杆去抄底，立足于中长期，无论是A股还是港股都应该乐观一些，要淡化市场的短期癫狂，前面跌现在反弹，这都是一个非常癫狂的状态，投资者应该要立足于中长期，去找寻自信的力量。

特别是A股的投资者，A股跟港股完全不一样，一点自信都没有，所以我们讲要找寻自信的力量。

在一个大国博弈的时代，在全球担心进入到黑暗森林的时刻，更加要相信中国，要赌国运，要相信中国的大国力量，或者说我们一定要相信党内是有高人的。

从这一次的罗马会谈以及之后的种种迹象，都证明了中国面对美国这样的压力还是比较从容的，比较游刃有余，进退自如的，而不是像普京这样呈现一个过激的行为。

所以总体来说，我们要聚焦中长期估值的安全边际以及基本面、筹码面的稳定性。

坚守deep value的企业，耐心布局中国的优质成长

现在的重点工作不是去猜指数能够反弹到哪个位置，现在要淡化指数，精选个股，怀着怜悯的心去逢低布局中国的优质资产。

这又分为两个层面。

一个层面，立足价值：是坚守deep value的这些企业，包括地产、电信运营商、新能源运营商、金融、类债券的这些，你把它当做债券，当做可转债都可以。

还有，特别是一些优质的国企、央企，因为今年是国企改革三年行动的收官之年，国企更加适应现在的政治环境，受益于稳增长的大格局，而且受益于并购重组。

下一个阶段，国企、央企这种信用评级高，融资便利，融资成本低，又是政策呵护，无论是搞保障房，还是去解决房地产的行业风险（都会极大的便利）。

最终这一轮房地产的危机，我认为大概率会像2005年的中国券商，肯定就是好人举手，并购重组，当年的中信经过了2005、2006年的大重组一下成为了行业的龙头。

同样的，这次一些优质的国企，房地产和物业可能也有类似的机遇。

这是一个方面，长期立足成长，耐心布局中国优质成长股被市场恐慌情绪「错杀」的机会。高景气度的成长股，要耐心布局中国的优质成长，立足于中国高质量发展未来的增长点。

几个方面：

第一，仍具有高景气度的成长行业的细分龙头，包括半导体、光伏、储能、新能源以及数字经济相关的数字基建、计算机，这种高景气的、具有科技含量的成长股。

第二，被近期疫情叠加了所谓金融攻击导致大家恐慌的、情绪释放的东西，主要是社会服务、餐饮、旅游、物流、快递以及农业养殖、物业。

这些景气度至少会比2021年还会改善，而且下半年随着疫情防控措施的不断改进，以及中国疫情的减弱，它中长期是有机会的。

至于军工、医药、互联网是分化，新能源车可能也是分化，这些东西短期需要的是规则，但是立足长期，还是要基于中期的价值和盈利的性价比进行分化，进行精挑细选。

编辑/Viola