4月11日，$知乎-W(02390.HK)$向港交所提交了招股书，申请以「双重主要上市」于港交所主板上市。

知乎是领先的在线内容社区，于2021年3月于纽交所上市，截至4月13日美股收盘，$知乎(ZH.US)$报2.15美元/股，总市值12.07亿美元。

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双重上市是指两个资本市场均为第一上市地。招股书显示，知乎的美国存托股现已在纽交所作主要上市，并拟同时保持其A类普通股于联交所双重主要上市。

双重上市与二次上市又有何不同呢？

目前，中概股回归港股上市有四种途径，主要分为：1）私有化退市后再来港申请上市；2）在香港主要上市（双重上市）；3）二次上市 4）介绍上市。我们重点讨论较为主流的双重上市和二次上市。

一、基本概念对比

从概念上看，知乎选择的双重上市（Dual Primary Listing），是指两个资本市场均为第一上市地。已经在美国市场上市情况下，在香港市场按当地市场规则发行上市，其须遵守的规则与在香港首次公开发行股份的公司要求完全一致，两市场股票无法跨市场流通，股价表现相对独立，可能产生价差。

百济神州就曾实现多地上市。2016年2月，公司登陆美国纳斯达克，募资1.82亿美元；2018年7月29日，于香港双重上市，共发行6,560万普通股，占经扩大股本的8.55%，最终募资9.02亿美元。

而二次上市（Secondary Listing），是指公司在两地上市相同类型的股票，通过国际托管行和证券经纪商，实现股份跨市场流通，这种方式主要以存托凭证（Depository Receipts，简称DR）的形式存在。

在这种发行方式下，先由银行购买一定量外国公司的股票，并且把这些股票全部托管在银行当中，银行再把拥有的这些股票打包在一起，出售代表着这一篮子股票的证券，而在美国，这些证券就被叫做ADR。

如果公司以融资型DR二次上市，基础股份来源是公司新发行的普通股。在定价上，对应DR是以定价日当天，公司在原市场的市价作为参考价进行折算，并由发行人与承销商协定后确定一个价格，这也是阿里巴巴、百度、网易等大多数中概股回港选择的二次上市方式。

二、发行政策对比

1.双重上市

相比二次上市，双重上市需要同时满足两地对于上市公司的各项管理要求，整体要求会严格许多。若企业选择在香港作双重主要上市，其须遵守的规则与对在香港首次公开发行股份的公司要求没有不同，必须遵守港交所的所有相关《上市规则》，2018年新修订的《上市规则》对大中华及海外公司在港上市做了详细规定。

2.二次上市

若企业仅在香港作二次上市的，联交所预期公司证券将主要在海外交易所交易并受主要上市地监管机关监管，故对寻求二次上市的申请人，联交所会采取相对宽松的审核标准，而且有多项豁免和优待政策。

二次上市要求上市公司可保留现行VIE结构及不同投票权架构需满足一定要求（已上市板块、已上市时间和市值规模）等，同时为符合条件且想要回中国市场融资的公司提供办法指引。具体为：

1) 必须已在合资格上市交易所（纽约证券交易所、纳斯达克证券市场或伦敦证券交易所主市场）上市且于至少两个完整会计年度期间保持良好合规记录；

2) 上市时市值至少400 亿港元，或上市时至少100 亿港元，且最近一个经审计会计年度收入至少10 亿港元。

三、流通性对比

1.双重上市：指同一家公司分别在两个不同的证券交易所挂牌上市融资的现象，国内典型的双重上市现象是「A+H」上市。双重上市的股票大多数情况下无法跨市场流通，不过，根据知乎此次的招股书，A类普通股于香港联交所上市后，于香港股份过户登记处登记的A类普通股将可转换为美国存托股，部分美国存托股亦可转换为Ａ类普通股。

2.二次上市：中概股发行的ADR (美国存托凭证) 与港股完全可兑换的属性使二次上市股在香港市场价格与美国市场紧密相连。由于两地股份完全可兑换，加上港币挂钩美元，因此在忽略的一些税费、以及交易时间与成本的摩擦后，两地价差基本可以忽略。

四、优劣势讨论

1.双重上市

优势是完全满足两地监管要求，和本地上市没有太大区别，更容易被国际投资者接受，也更易于符合A股市场监管纳入港股通以及为之后回A股市场三次上市奠定基础。

例如百济神州于2020年9月4日被正式被纳入港股通标的，而在美国和香港双重上市之后，继而迈开回归A股的步伐。2021年1月29日，上交所正式受理百济神州科创板上市申请。百济神州拟募资200亿元，由中金公司、高盛高华保荐，若此次成功登陆科创板，将成为首个三地上市（美股+H股+A股）的创新药企。

从公司的角度来讲，双重上市扩大了其股东基础，提升了全球市场的影响力，从而使公司可以在其他证券市场上进行融资，并进一步将业务扩展到其他市场。

劣势是需要同时满足两地监管要求，上市流程更加复杂，需要花费更多的时间和成本。

2.两地上市

优势是监管上需要满足的要求比较简单，相对双重上市有较多豁免优待条款，上市成本较低。

劣势是：定价和原市场基本一致，认购时如果原市场价格波动，跌出定价区间，则打新破发风险较高；另一个劣势是未来被纳入港股通难度较大（内地曾与港交所达成过一项协议，协议的内容包括将第二上市和具有加权投票权的公司排除在沪、深港通的名单外，除非上交所、深交所、香港联交所重新修改协议）。

本期知识卡片

双重上市与第二上市：监管与跨境流通方面具有较大差别

双重上市与第二上市概念解析：双重上市指同一家公司分别在两个不同的证券交易所挂牌上市融资的现象，国内典型的双重上市现象是「A+H」上市。第二上市是指公司在两地上市相同类型的股票，通过国际托管行和证券经纪商可以实现股份跨市场流通，第二上市的方式主要以存托凭证的形式存在。

两者最大区别在于：（1）监管方面：双重上市的公司需要完全遵守两地交易所的规定，第二上市的公司对于部分规则享有豁免权。（2）跨市场流通方面：双重上市的股票无法跨市场流通，部分以存托凭证第二上市的股票允许注销存托凭证后实现跨市场流通。

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