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一、传导机制：通胀如何影响加息路径、又如何影响利率？

美股和黄金等资产是否创新低，取决于美债利率是否新高；而美债利率是否新高，又和加息路径特别是加息终点高度相关。

下周会议上，相比市场已充分计入的75bp加息，美联储对通胀路径更新，尤其是加息终点与中性利率的更新预测更重要。如果加息路径再度上调，那资产价格可能也需要重新定价去「靠拢」这一更高目标。

二、通胀和加息路径：8月通胀并未彻底改变通胀和加息路径；加息终点或在3.75%~4.25%

通胀路径：8月数据延缓了回落速度，但也并未彻底改变未来回落趋势。由于9月之前没有高基数，所以三季度本身也下不来多少；但是，也不能因此就彻底否定四季度可能回落的方向。

我们测算，表观通胀可以从当前8~9%回落到年底6~7%和明年初4%附近。最大下行风险来自不可控的外生供给意外。

加息路径：加息终点或小幅上调至3.75%~4.25%。加息终点和中性利率的额外幅度要与通胀匹配，因此只要通胀路径不发生彻底的变化，美联储的加息路径和终点也就不至于发生彻底改变。通过匹配通胀与加息路径、以及通胀和就业目标泰勒规则两种方式测算，我们测算本轮加息终点在3.75%~4.25%可能更为合理。

三、市场影响：三季度现金跑赢、股债偏弱、美元偏强；转机或在四季度，美债利率不排除或是最后一波冲高

如果9月FOMC会议给出的加息终点并不比我们预测的更高的话，就不至于给美债利率提供更大的上行动力，美股短期仍有压力但也不至于存在较大的系统性风险，因此中期看我们也没有对美股和美债市场转向更加的悲观。15倍动态P/E以下的美股和3.5%以上的美债的吸引力都将逐渐增加。

具体来看：1）美债利率：3.5%附近可能仍是合理水平，不排除最后一波冲高（3.7~3.8%）。2）美股：短期不排除仍有压力，但预计也不会再出现一个系统性崩盘情形。3）美元指数：仍可能维持偏强。4）黄金：仍将承压。

编辑/phoebe