今年美股表现较差，堪称近10年最难的一年，但有一些公司依然鹤立鸡群。在悲观的环境和不确定性下维持较为乐观的预期。

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例如美股的一家主要服务金融机构的SaaS公司$杰克亨利(JKHY.US)$，就仍然取得了10%以上的涨幅，而有意思的是，这个公司的股价自2009年以来每年都是上涨的，没有一年下跌，尽管公司的绝对涨幅与那些超级成长股相比是有差距的，10年涨幅大概7倍，但胜在稳健，堪称加强版的无风险收益股票。

而今年在悲观的环境下，公司仍能走得如此稳健，背后的逻辑到底是什么呢？

服务于小金融机构的fintech集成商

杰克亨利创立于密苏里州莫内特小镇。在 1970 年代初期，Jack Henry 和 Jerry Hall——两个致力于为社区服务的人——有了一个愿景。他们相信他们可以帮助金融机构使用更现代的技术和服务更好地满足人们和企业的需求。通过减少财务健康障碍的技术和服务加强人们与其金融机构之间的联系——目的是让人们和社区获得财务自由以向前发展。

当时的银行业还未大规模进入互联网时代，其核心业务就是帮助银行提供处理账单及优化流程的服务，更多的定位是一家咨询公司。

随后一直伴随着美国的金融行业进入互联网时代，进入新世纪以来，公司的主要业务又发生了变化，目前主要是提供基于云的账单数据分析服务，交易流程自动化及推动银行电子钱包业务融合的发展。

公司的主要客户是银行与信用社，还有部分新兴的金融科技公司。从客户结构上看，公司基本上服务于中小型的银行与信用社，最大的客户资产大概为500亿美元。

从这里面很容易理解，各国的银行业都很相似，除了几家超级大行以外，各个省/州，又有大量的本土大银行，而细分的市/县，乃至到社区，都有更细分的小银行提供相应的金融服务，例如中国本土，就有大量的乡镇银行和信用社。

这些银行利用规模小，灵活办事的优势，可以覆盖到大行不愿意去做的高风险业务，例如给普通工商企业放小额贷款，这些小银行也有一些很不错的利差空间，可以维持经营收益。

在数字化的大潮下，它们不可能像大银行一样组建一个金融科技部门，这是不划算的，于是这众多小型银行，就需要一个提供集成的数字化科技方案的服务商，而杰克亨利等公司就切中了这个需求。

目前银行的业务流程依然很繁琐，无论在哪个国家都一样，所以对于银行业而言，推进各个流程的数据化依然是一个强劲的需求。

面对这些需求，杰克亨利提供了大量的集成解决方案，在近50年的积累，基本上开发了近800个不同场景下使用的数字化解决方案，从存款到借贷到交易结算到账单处理及分析。全面的解决方案成为了公司在行业内的竞争优势。

尽管客户的数目不多，杰克亨利客户数大概只有8400家，但由于即便是小型银行，其资产规模都不小，因此其在这些数字化业务的支付能力很高，基本上每个客户年收入达到20万左右，但换算过来，20万的数字化业务开支，这也基本约等于多请3个员工，这也使得这个生意未来的收费提升空间上是很好的预期的。

不同于其他的行业，银行业是一个古老而无聊的行业，其核心业务就是借与贷，数据众多，对于新技术的接受程度低，因此尽管互联网普及已经很多年了，但有很多业务还是以古老的模式进行。而在数字化的接受度，数字化流程的渗透率上，银行业也还有很多耕耘的空间。

客户的接受度，这也导致作为一家SaaS服务商，杰克亨利的增长曲线远比其他的SaaS公司慢，无论是salesforce还是servicenow还是shopify，面对的都是快速变革的行业，而行业内的参与者都在以快速的方式变化工作方式，这也导致它们的SaaS产品渗透快速进行。所以它们的营收增长和股价增长也都非常恐怖。

慢也有慢的好处，一个合作服务合同往往一签就是5-10年，而数据迁移和服务完成需要多年时间，这也导致业绩的释放缓慢而持续。杰克亨利的收入增速是不太快，但每年都在增长。

对于保守至上的银行业来说，选择合作伙伴也要考虑数据安全问题，因此合作得越久的公司越容易继续合作，而选择合作一家新的数据服务商需要很大的转换成本。事实上，这些金融科技服务商的技术层面并不算有什么独特性，至少很多SaaS公司模仿起来很简单，但问题在于，信任度和客户关系。

这也使得，在行业内只要技术不落后太多，其市场份额就很难丢失，而新进入行业的公司获取客户的难度也很大。这都是杰克亨利的护城河，我们因此也看到，公司拥有99%的客户保留率。

而这也是行业的共性，目前杰克亨利的竞争者还有fiserv（FISV.N）和FIS（FIS.N）,它们的成长与股价表现都与杰克亨利相似，但后两者在业务上远比杰克亨利复杂得多，包括数字钱包平台等，所以它们已经是综合的一体化金融科技公司，所以过去的故事，估值提升幅度都要比杰克亨利更大，但因为其业务特性，在今年的大环境下，其股价表现也未免要向paypal和block等看齐。

目前整个行业的市占率方面长期变化不多，基本就是这几家公司，因为数字钱包等业务更多面向的是终端消费者，因此与原先的金融机构服务等不存在太大的协同，而金融机构数字服务，则处于大家携手并进推升行业数字化渗透率的阶段，竞争烈度并不算高，这也使得大家可以一起赚钱，一起成长。

至此，在长期增长空间仍存的状态下，加上杰克亨利业务专注，没有那么多终端的与宏观经济高相关的业务，所以大家今年对公司不算悲观。

在最近的业绩会议上，公司也提供了一些新财年的预期，至2023年6月的新财年，基于业务的确定性，公司有信心能继续实现8%的营收增长，而利润的增长也能维持在相似的范围内，这也使得公司的股价实现历史新高，直至近期美股下行才跟随回撤。

公司真正的风险，在于小型银行的集中度提升，大到可以自建金融科技部门，但考虑到金融行业的低门槛，而且需求的多样性，大银行赚钱的简易度，很多小的贷款需求还是无法满足的，因此长期来看，金融机构数目还是保持众多，包括现在的各类APP，电商都有自己提供赊购，贷款服务等功能，即使进入数字化，无现金的时代，仍有更多的互联网公司代替其以前的社区，乡镇小银行，信用社的功能，因此，大的风险暂时还没有出现，除非后面出现大规模的小银行暴雷破产，但目前的经济状态还没有那么差。

另外，从资产结构出发，公司也比美股很多公司稳健，130亿的市值，账上只有1亿美元的长期有息负债，尽管每年都在回购，但也只是动用每年的部分利润。所以在加息大潮下，公司是没有任何债务风险的。

公司的股价表现因此也很好理解了，关键在于行业变化慢，缓慢释放的业绩，多年的合同具有确定性，而最新的财年，公司并没有因为衰退前景而给出下调业绩预期，继续给了稳健的指引，加上公司业务比较单一，没有当下热门数字钱包等业务，所以今年的同行大跌也就没有影响到它。

不过从估值角度出发，即使考虑到明年，公司PE估值也还有35倍，相比目前最高的无风险利率4%，这个估值再大涨，也不现实。

美股投资者对于高确定性的公司，是紧抓不放手的态度，而这逐渐演变成了另类抱团，这也使得这种抗跌的公司也很难有大的向上空间。

结语

从以上公司的例子看出，作为一家企业服务公司，面对低数字化，难以渗透的，分散的市场，长期耕耘下去，往往就有取得稳定长期收益的机会。就像目前中国的银行业，显然很多小型机构也有这样集成服务商的需求。

不单是银行，很多传统的格局分散的行业，都应该有这样的集成服务者出现，并不是这些行业做不了数字化，或者说数字化空间低，而是这样的行业天生接受技术速度就低，所以渗透率的提升缓慢。

正如杰克亨利的故事所说明的，慢有慢的好处，核心的竞争力是合作关系而不是技术，有更高的长期确定性，当然，比历史涨幅肯定是比不过CRM，比不过NOW，它们动不动就来个某年翻倍，但也能一年腰斩，每年慢慢释放，这也正是部分投资者所喜欢的。

过去很多公司在融资简单，预算充足，经济加杠杆很容易赚钱时，都喜欢大包大揽，自建各种部门，但当经济下行不得不面对现实时，选择这种提升效率的集成商降低成本便成了趋势，所以，展望未来，深耕各类行业的新型服务集成商正是萌芽成长的时段，投资者应该对这些业态保持更多的关

编辑/Corrine