来源：中金货币金融研究

【资料图】

作者：严佳卉 侯德凯

美国四大行摩根大通（JPM）、美国银行（BAC）、富国银行（WFC）、花旗集团（C）于2023年1月13日披露4Q22业绩，四大行净利润均好于市场预期，主要来自净利息收入进一步上升、信贷增速良好、拨备增提幅度少于预期，当日四大行股价分别上涨2.5%、2.2%、3.2%、1.7%。

美国四大行业绩可一定程度上反映美国当前的经济状况，工商贷款、地产贷款、汽车贷、信用卡反映不同经济部门的需求，投行与交易业务则反映资本市场活跃度。我们从四大行业绩中能看到美国经济走弱的迹象，如规模增速放缓、非息收入下跌和拨备增提，但净利润表现仍超市场预期，业绩会上管理层展望并不悲观，表示美国银行业或面临“软着陆”。

4Q22净利息收入是美国四大行业绩的主要增长点，而非息收入使得四大行间营收出现较大分化。JPM、BAC、WFC、C 4Q22营收分别同比变化18%、11%、-6%、6%，其中净利息收入分别同比变化48%、29%、45%、23%，非息收入分别同比变化-8%、-8%、-46%、-24%。分业务看（见图表18）：1）息差改善是带动收入增长的主要原因；2）投行业务仍低迷，主要来自资本市场遇冷；3）市场波动延续，交易业务延续良好表现。WFC营收较弱主要由于股权投资减值和住房按揭手续费收入减少。

四大行继续环比增提拨备，“温和衰退”成为业绩会热词。JPM、BAC、WFC、C 4Q22拨备计提环比上升49%、22%、22%、35%，拨备增提是2022年拖累四大行净利润的主要原因。四大行拨备增提一方面来自宏观经济预期走弱导致的预期损失增加，另一方面则来自净核销率的走高。业绩会上，四大行对美国经济做出了类似的展望，JPM、BAC、C均提及“温和衰退”一词，并将其作为2023年经济预期的基准情形，这也是首个季度业绩会上多家银行明确认为美国经济将迎来衰退。

另外，本文我们也对2020-2022年美国银行指数进行复盘，疫情冲击、疫后修复、通胀来袭、快速加息是过去三年影响美国银行业绩预期以及银行股价走势的关键词，银行股绝对收益与经济表现密切相关，相对收益需前瞻银行业绩。展望2023年，通胀、利率与资产质量或是关注重点。

2020-2022年美国银行指数复盘

回顾2020-2022年，美国银行股绝对收益与经济表现密切相关，相对收益需前瞻银行业绩：

1）经济预期走弱时，市场预计利率走低拖累银行息差、坏账预期增加导致银行信用成本上升，银行盈利预期走低，银行跑输大盘（2020年3月疫情爆发、美联储快速降息—2020年9月名义GDP增速见底回升前）；

2）当经济预期见底企稳时，银行息差和信用成本预期边际改善，同时宽松的货币政策下规模扩张和非息收入可能表现较好，共同推动银行拨备前利润增速和净利润增速见底回升，银行跑赢大盘。此外，因流动性宽松，风险资产价格快速上行，大盘估值和银行股估值均上行至历史较高水平（2020年9月名义GDP增速见底回升、十年期国债开始上行、经济预期明显改善—2021年6月变异毒株来袭、通胀担忧升温前）；

3）通胀之下的快速且大幅加息引起坏账担忧，银行跑输大盘。理论上，十年期国债利率上行阶段、加息周期，银行息差表现较好，会推动银行可观的盈利表现，但在本轮因防通胀而开启的加息周期下，银行坏账预期抬升，使得信用成本上行，对冲了较好的拨备前利润表现，最终净利润增速表现一般。此外，加息也使得风险资产价格回落。在此背景下，银行估值亦见顶回落，略跑输于大盘（2021年6月通胀担忧升温—11月推出Taper—2022年3月加息落地—12月快速多次大幅加息，利率来到历史较高水平）。

图表1：2020-2022年美国银行指数复盘

资料来源：S&P Global，中金公司研究部

图表2：2020-2022年美国银行股绝对收益与经济预期相关性较强，经济走弱时跑输大盘，经济企稳时跑赢大盘

资料来源：S&P Global，Wind，中金公司研究部

图表3：2020年9月-2021年6月，当经济预期见底企稳时，市场利率见底回升，银行息差降幅收窄，同时宽松的货币政策下规模扩张和非息收入可能表现较好，共同推动银行拨备前利润增速见底回升

资料来源：S&P Global，Wind，中金公司研究部

图表4：2020年9月-2021年6月，当经济预期见底企稳时，市场利率见底回升，银行息差降幅收窄，同时宽松的货币政策下规模扩张和非息收入可能表现较好，共同推动银行拨备前利润增速见底回升（续）

资料来源：S&P Global，Wind，中金公司研究部

图表5：2020年9月-2021年6月，当经济预期见底企稳时，坏账预期减少，银行信用成本下降，净利润增速见底回升；2021年6月至今，通胀倒逼加息，快速且大幅的加息叠加俄乌冲突，引起坏账担忧，信用成本见底回升，拖累净利润增速，银行股下跌且略跑输大盘

资料来源：S&P Global，Wind，中金公司研究部

图表6：2020年9月-2021年6月，当经济预期见底企稳时，坏账预期减少，银行信用成本下降，净利润增速见底回升；2021年6月至今，通胀倒逼加息，快速且大幅的加息叠加俄乌冲突，引起坏账担忧，信用成本见底回升，拖累净利润增速，银行股下跌且略跑输大盘

资料来源：S&P Global，Wind，中金公司研究部

美国四大行4Q22业绩：息差推动收入，拨备环比增加

美国四大行摩根大通（JPM）、美国银行（BAC）、富国银行（WFC）、花旗集团（C）于2023年1月13日披露4Q22业绩，四大行净利润均好于市场预期，主要来自净利息收入进一步上升和信贷增速良好，当日JPM、BAC、WFC、C股价分别上涨2.5%、2.2%、3.2%、1.7%。

美国四大行业绩可一定程度上反映美国当前的经济状况，工商贷款、地产贷款、汽车贷、信用卡反映了不同经济部门的需求，投行与交易业务则反映资本市场活跃度。我们从四大行的业绩中能看到美国经济走弱的迹象，如规模增速放缓、非息收入下跌和拨备增提，但净利润表现仍超市场预期，业绩会上管理层展望并不悲观，表示美国银行业或面临“软着陆”。

净利息收入是主要增长点，非息使得营收表现出现较大分化。JPM、BAC、WFC、C 4Q22营收分别同比变化18%、11%、-6%、6%，其中净利息收入分别同比变化48%、29%、45%、23%，非息收入分别同比变化-8%、-8%、-46%、-24%。WFC非息收入同比降幅高于同业主要来自股权投资减值和住房按揭手续费收入减少。分业务看（见图表18）：1）息差改善是带动收入增长的主要原因，四家银行4Q22在零售、财资及证券服务和商业借贷业务上整体同比变化19%、40%、10%，主要得益于息差走阔以及贷款增长；2）四家银行投行业务仍低迷，4Q22收入整体同比减少54%，主要来自资本市场遇冷；3）4Q22市场波动延续，四家银行交易业务收入整体同比增长9%。

四大行继续环比增提拨备，“温和衰退”成为业绩会热词。JPM、BAC、WFC、C 4Q22拨备计提环比上升49%、22%、22%、35%，去年同期四家银行均处于拨备回拨状态，拨备增提也成为2022年拖累四大行净利润的主要原因。四大行拨备增提一方面来自宏观经济预期走弱导致的预期损失增加，另一方面则来自净核销率的走高。业绩会上，四大行对美国经济做出了类似的展望，JPM、BAC、C均提及“温和衰退”一词，并将其作为2023年经济预期的基准情形，这也是首个季度业绩会上多家银行明确认为美国经济将迎来衰退；但另一方面，JPM的Jamie Dimon此前曾多次警示“飓风”的到来，而如今的“温和衰退”已经是预期的边际修复，C的Jane Fraser亦表示2023年的状况或比之前预期的更好，企业与居民的需求与偿付能力依然健康。

四大行保持良好信贷增速，存款跌入负增长区间。JPM、BAC、WFC、C 4Q22平均贷款余额分别同比变化6%、10%、8%、-2%（C下降主要来自其2022年持续退出全球零售银行业务）。分结构来看，工商贷款与信用卡是四家银行贷款增长最快的类别，反映企业仍在积极进行资本开支、居民存在较强的消费意愿；相比之下，住房按揭贷款增长较慢，我们认为这与高利率环境有关。JPM、BAC、WFC、C 4Q22平均存款余额分别同比变化-4%、-6%、-0%、-4%，同比整体进入负增长，主要原因是高利率环境下存款吸引力下降，以及美联储缩表限制了银行的存款派生。

通过观察美联储披露的美国商业银行资产负债表数据（见图表25），我们能发现与美国四大行4Q22业绩类似的趋势。截至2023年1月4日，银行业总资产、债券投资、贷款与存款分别同比变化1%、-5%、11%和-1%，这反映出：1）美联储缩表与加息对银行的存款增长产生了负面影响，部分银行需要通过削减债券投资规模以支撑起贷款增长；2）当前信贷需求依然较为旺盛，具体来看，银行业工商贷款、住房按揭、商业地产、信用卡和汽车贷分别同比增长14%、9%、13%、17%和2%；3）信贷增速拐点已至，美国经济需求呈走弱趋势；4）存款结构恶化，定期存款与其他存款分别同比变化21%和-3%，美国银行业面临较大的存款定期化压力，2023年或对其息差造成不利影响。

图表7：美国四大行核心财务数据——JPM&BAC

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表8：美国四大行核心财务数据——WFC&C

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表9：美国四大行4Q22盈利数据与一致性预期

注：JPM采用调整后口径

资料来源：公司公告，FactSet，中金公司研究部

图表10：4Q22四大行净息差继续走高

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表11：市场利率进一步上行

注：数据截至2023年1月13日

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表12：4Q22四大行生息资产收益率环比提升89bp

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表13：4Q22四大行付息负债成本率环比提升87bp

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表14：4Q22四大行非息收入仍然较弱

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表15：4Q22四大行成本收入比主要受营收水平影响

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表16：美国四大行分部收入结构

注：分部收入占比分母为图示各业务加总，不考虑业务见抵消和其他项；C未包括Legacy Franchises

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表17：美国四大行分部ROE

注：C未披露分部ROE

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表18：美国四大行各项业务收入表现

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表19：4Q22四大行整体拨备计提高于市场预期

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表20：4Q22四大行不良率保持低位

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表21：4Q22 C拨备覆盖率升幅较大

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表22：4Q22净核销率普遍上行，但仍低于疫情前水平

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表23：4Q22四大行贷款增速出现拐点

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表24：4Q22四大行存款均转为同比负增长

资料来源：公司公告，中金公司研究部

图表25：美国商业银行资产负债表细项同比增速

注：数据截至2023年1月4日

资料来源：美联储，中金公司研究部

美国四大行业绩会展望：“温和衰退”为基准情形

JPM 摩根大通

?   美国经济保持强劲，消费者正在积极消费，企业状况健康，但地缘政治冲突、能源供给、高通胀、高利率继续为经济带来不确定性。

?   拨备计提增加反映了对宏观经济预测的更新，温和衰退是目前的基准情形。

?   指引2023年净利息收入约730亿美元，其中假设包含了2023年会发生50bp的加息以及随后50bp的降息，但由于宏观经济多变，净利息收入仍存在较大不确定性。

?   存款竞争激烈，2023年存款进一步面临重定价压力，同时存款余额可能会适度减少。

?   关于投行业务，2023年经济可能会比2022年更差，因此对投行业务不宜过于乐观；但当估值到达合适的区间时，并购与融资需求是有可能回升的。交易业务收入可能会从今年的高点回落，但高利率环境下仍有较大的交易机会，波动仍在。

?   指引调整后经营费用810亿美元，继续受到劳动力通胀的压力。

?   指引2023年信用卡净核销率约为2.6%，较2022年的历史低点回升147bp，但仍显著低于历史平均水平。

?   公司预计能够实现17%的ROTCE目标。

BAC 美国银行

?   2022年工商贷款与信用卡贷款需求旺盛，住房按揭贷款增长较慢；由于当前经济的一致性预期是指向衰退的，因此2023年贷款增速可能会放缓。

?   我们的基准情形是温和衰退，同时也有不利情形，可能会比温和衰退更糟，在我们的拨备计算中，95%的权重都指向2023年会出现衰退情况。

?   指引1Q23净利息收入约144亿美元，后续如果利率上升放缓、贷款增长趋势保持，2023年其他季度的净利息收入可能不会有大的波动。

?   经营费用方面通胀压力会继续，但公司预计经营效率的提升可以对冲通胀的压力。

WFC 富国银行

?   公司正仔细观察更高利率对客户的影响，并预计存款余额和信贷质量将继续回到大流行前的水平。虽然公司不认为会出现严重的经济衰退，但必须为经济衰退做好准备。

?   公司预计净利息收入将继续受益于更高的利率，但会受到存款流失及存款结构调整的负面影响，指引2023年净利息收入同比增长约10%。

?   公司预计住房按揭发行市场仍会充满挑战，利润率承压，直到过剩的产能出清。

?   指引全年贷款中低单位数增长。存款可能有所下降，然后在2023年晚些时候稳定下来。

?   计划恢复股权回购，因为资本充足率相对健康。

C 花旗集团

?   美国目前的经济状况好于公司之前的预期，消费者仍在消耗超额储蓄，消费支出和劳动力市场都好于公司预期。然而美联储仍然坚决抗击通胀，公司预计美国经济在2H23进入温和衰退。同时，公司预计欧元区存在结构性挑战，2023年经济将会走弱。

?   公司表示未来会继续退出一些市场，这将对整体的收入增长造成一定的负面影响。

?   指引2023年营收在780-790亿美元之间，经营费用约540亿美元（剔除潜在的业务出售影响），信用卡的信用成本可能会回归正常。

?   指引2023年财资和贸易解决方案业务会保持增长但增速放缓，证券服务业务的客户资产估值有望上升。

?   公司表示正在向11-12%的中期ROTCE目标迈进，公司预计中期的收入复合年增长率为 4-5%（包括因退出业务而减少的收入），费用需要得到进一步的压降，因此盈利目标是收入增长和费用压降共同作用的结果。

编辑/irisz