来源：国海证券

国海证券发布研报表示，由于经济复苏及消费市场回暖的背景下，公司核心业务增速有望逐步修复，且降本增效推动利润不断释放，调整了盈利预测。预计公司FY2023-2025财年营收分别为8,750/9,585/10,839亿元，归母净利分别为555/1,192/1,429亿元，根据SOTP估值法，给予2024财年阿里巴巴合计目标市值25,466亿元，对应目标价120元人民币/138港元，维持“买入”评级。

主要财务指标前瞻：国海证券预计$阿里巴巴(BABA.US)$FY2023Q3（对应自然年2022Q4）实现总营收2,442亿元（YoY+1%，QoQ+18%），经调整EBITA同比提升6%至474亿元，经调整EBITA margin为19%；其中中国商业业务预计营收1,700亿元（YoY-1%，QoQ+26%），中国商业经调整EBITA margin为33%；国际商业业务预计营收176亿元（YoY+7%，QoQ+12%），国际商业经调整EBITA margin为-8%；云计算业务预计营收204亿元（YoY+4%，QoQ-2%），云计算经调整EBITA margin为3%。

(资料图片)

中国商业业务：零售业务增速短期承压，但降本增效下利润率持续改善

国海证券预计FY2023Q3中国商业营收同比下降1%至1,700亿元，其中FY2023Q3中国零售商业营收同比下降1%至1,657亿元，主要由于：

1）根据国家统计局数据显示，2022年10-12月全国社会消费品零售总额同比-0.5%/-5.9%/-1.8%，10-12月实物商品网上零售额同比+22%/+4%/+16%，短期消费需求受到疫情扰动，我们预计FY2023Q3淘宝天猫GMV同比下降5.6%，但随着疫情高峰逐渐消退、消费大盘回暖，淘系电商GMV增速有望逐步恢复；

2）我们预计FY2023Q3客户管理收入（含佣金）同比下降9.7%至903亿元，CMR与GMV增速的gap环比有所上升，主要由于疫情之下物流履约受阻导致退货率提高，从而影响佣金收入确认。

新业务方面，公司持续聚焦降本增效，随着淘特及淘菜菜经营效率的改善，新业务亏损有望保持环比收窄，我们预计FY2023Q3中国商业经调整EBITA为557亿元，经调整EBITA margin为33%。

国际商业业务：海外扰动因素持续减弱，版块营收增速有望逐步改善

我们预计国际商业FY2023Q3整体营收同比增长7%至176亿元，其中跨境及全球零售商业营收同比增长6%至123亿元，主要由于1）Lazada及Trendyol业绩增速逐步回暖；

2）欧盟新关税政策及俄乌冲突带来的地缘政治不稳定以及高通胀持续对速卖通业务的负面影响进一步减弱。我们预计跨境及全球批发商业FY2023Q3营收同比增长9%至53亿元，保持稳健增长。整体来看，我们预计FY2023Q3国际商业经调整EBITA为-14亿元，经调整EBITA margin为-8%。

云计算业务：业务短期持续承压，长期增速有望逐步修复

我们预计FY2023Q3云计算营收同比增长4%至204亿元，主要由于1）互联网行业增速放缓抑制企业上云需求；

2）传统行业云业务预算减少导致上云增速不及预期；

3）行业竞争加剧以及头部客户流失的影响持续。长期随着经济复苏、企业IT预算增加、上云需求回暖等，云业务增速有望逐步修复。

利润率方面，我们预计FY2023Q3云计算经调整EBITA margin环比改善至3%，

长期来看，云计算利润率仍有较大提升空间，主要基于IaaS业务毛利率改善、高毛利率的PaaS业务收入占比逐步提升以及PaaS产品丰富度/性能/行业解决方案覆盖度不断提升。

盈利预测

由于经济复苏及消费市场回暖的背景下，公司核心业务增速有望逐步修复，且降本增效推动利润不断释放，我们调整了盈利预测。我们预计公司FY2023-2025财年营收分别为8,750/9,585/10,839亿元，归母净利分别为555/1,192/1,429亿元，对应摊薄EPS为2.55/5.47/6.56元，对应P/E为40.1/18.6/15.6；根据SOTP估值法，我们给予2024财年阿里巴巴合计目标市值25,466亿元，对应目标价120元人民币/138港元，维持“买入”评级。

风险提示：全国疫情反复影响；宏观经济增长不及预期；互联网行业的政策监管和估值调整风险；市场竞争加剧，行业增长不及预期；业务过度多元化，组织协同不足等。

编辑/Viola