金融期货早评

股指：继续调整

【行情回顾】上周五，A股缩量调整，继续维持震荡整理态势。

(资料图片仅供参考)

【核心逻辑】国内疫情爆发的高峰期，过多的感染人数让经济生活无法常态化继续，但强力推进疫情放开和常态化看待新冠的趋势非常明显，包括各地推出的复工复产指引，已经逐渐不将新冠看成是一种严重的病症。市场当前的调整其实也是在继续等待大范围感染后，经济生活是否能如预期恢复正常。因此，短期内，股票市场大概率继续维持震荡调整的概率大。

【投资策略】观望为主，等待缩量。

【风险点】疫情后经济复苏不及预期

国债：疫后修复进行时

【行情回顾】：周五国债期货全天震荡上行，尾盘明显收涨。公开市场共20亿逆回购到期，央行开展20亿7天期以及2030亿14天期逆回购操作，日内净投放资金2030亿元。银行间隔夜资金加权利率继续回落，0.55%左右的利率水平已经是历史地位，但同时我们看到到交易所资金价格继续上行，上交所隔夜质押回购利率GCO01尾盘收至3.5%附近，月末流动性冲击仍需关注。

【重要资讯】：中金所研究决定，自2023年1月1日起至2023年12月31日止，减半收取股指期货和国债期货交割手续费、股指期权行权（履约）手续费。

【核心逻辑】：消息面来看，周五外交部长王毅应约同美国国务卿布林肯通电话，美方表示愿同中方探讨两国关系指导原则，负责任管理美中关系，在符合双方共同利益的领域开展合作继续奉行一个中国政策。同时，可以看到境外人员来华限制有放松迹象，商务部新闻表示将继续支持各地方利用商务包机和商业航班资源，便利外贸企业人员出境参加展会、开展商治等商务活动。同时，还将适时推动优化对人境人员的服务保障措施，为境外商务人员来华开展商务洽谈活动提供更多便利。行情方面，日内赁市上行较为顺畅，预期修复逻辑延续，但考虑到末来一周流动性的潜在冲击以及疫情康复后经济活动预期修复，上行阻力增大。

【投资策略】：随着放开后的“第一波”感染者逐渐摆脱阴霾，市场聚焦疫后复苏逻辑，短期内消费服务底部回升与长期基本面预期修正，长短逻辑互相影响之下，市场波动可能加剧。

【风险提示】：信用风险超预期恶化

外汇：美国PCE通胀指标继续降温，但市场反应较为平淡

【行情回顾】周五（12月23日），在岸人民币兑美元16:30收盘报6.9870，较上一交易日下跌77个基点；23:30收盘报6.9918，下跌42个基点。当日人民币兑美元中间价报6.9810，调贬97个基点。虽然美国PCE通胀指标继续降温，但市场反应较小。

【重要资讯】美国11月核心PCE物价指数同比升4.7%，预期升4.7%，前值升5.0%；环比升0.2%，预期升0.2%，前值从升0.2%修正为升0.3%。11月PCE物价指数同比升5.5%，预期升5.5%；环比升0.1%，预期升0.1%。

【核心逻辑】短期来看，对于人民币汇率来说，前期无论是来自内部还是外部的贬值力量正在减弱。短期内人民币仍在寻找方向，临近年底，外汇市场交投或相对清淡，预计本周（12月26日-12月30日）美元兑人民币即期汇率运行区间为6.90-7.12。需要注意的是，预期一旦超过估值所能承受的范围，也会带来市场的调整。因此，目前需关注市场是否有从预期交易转变为关注现实。

【风险管理建议】建议春节前有刚性结汇需求的企业可根据自身情况进行锁汇。

【风险提示】国内外预期转向

能化早评

原油：美国暴风雪导致能源供应减少，俄罗斯原油出口受阻，未来计划反制西方制裁，油价大幅上涨

【原油收盘】截至12月23日收盘：2023年2月WTI涨2.07报79.56美元/桶，涨幅2.67%；2023年2月布伦特涨2.94报83.92美元/桶，涨幅3.6%。中国原油期货SC主力2302收跌0.7元/桶，至547.7元/桶。

【市场动态】从消息面来看，一是，因为冬季的大风导致工厂运营处在不安全的环境中，美国墨西哥湾沿岸的炼油厂关闭了160万桶的产能，导致市场对取暖油等油品供应的担忧。二是，普京表示，将于12月26日或27日签署总统令，宣布应对西方对俄罗斯石油设置价格上限的反制措施，并于明年年初发表国情咨文。机构预测俄罗斯12月石油出口可能下降20%。三是，美国至12月16日当周EIA原油库存减少589.4万桶，汽油库存增加253万桶，精炼油库存减少24.2万桶，整体数据好于API数据，不过汽油继续累库，需求端依然疲软。

【核心逻辑】当前主导油价的主逻辑依然是美联储加息背景下的经济下滑预期、中国疫情VSOPEC+控制下剩余产能不足和俄乌冲突带来的风险溢价。

【策略观点】当前宏观风险的压力不断增大，但下方支撑面不断增强，短期油价有望延续走强，可轻仓试多。

燃料油：高硫燃料油走强

【盘面回顾】截止到夜盘，截止收盘国内FU05价格报2725元/吨，升水新加坡4月纸货15.4美金；LU03报价4087元/吨升水新加坡2纸货41.4美金

【产业表现】本周新加坡燃料油库存增加20.69万吨至337.06万吨，ARA燃料油库存上升5.7万吨至111.4万吨，舟山燃料油库存增加10万吨至90万吨。新加坡高硫浮仓库存下降12万吨至135万吨。国内期货库存基本维持不变，高硫为172630吨，低硫期货仓单为1310吨。

【核心逻辑】影响FU和LU的长期逻辑的核心在于国外成品油市场结构性问题，FU跟随原材料逻辑，LU跟随成品油逻辑，当前全球成品油市场从结构性失衡转向结构性平衡仍是大趋势，在此过程中提振FU抑制LU。短期新加坡浮仓库存回落支撑高硫价格，不过由于裂解短期涨幅过大，抑制高硫深加工需求，拖累高硫裂解上涨。近期美国寒冬提振取暖油需求，柴油裂解上升，提振低硫价格。

【策略观点】暂时观望

沥青：现货企稳，期货延续上涨

【盘面回顾】截止到夜盘，BU03报2723，小幅上涨。

【现货表现】山东地区多数炼厂沥青价格持稳，但河北地区由于多数炼厂主供远期合同，现货资源偏紧，今日沥青价格小幅上调50元/吨，带动市场均价上涨。短期内终端需求逐步停滞，且原油涨势放缓，但山东及河北地区多数炼厂有冬储合同支撑，无出货压力，沥青价格将保持稳定。

【基本面情况】截止2022年12月20日，国内沥青70家样本企业社会库库存共计53.1万吨，环比下降3.2万吨或5.68%，华东-4.5至9.9万吨，山东+1.3至17.3万吨，华北+0.5至5万吨，北方地区冬储释放多，华北山东社库累库，南方地区目前社会库压力不大，需要进一步关注进口货和主营是否有冬储政策。国内54家沥青样本厂库库存共计91.5万吨，环比减少9万吨或8.96%，华东2.8至12.6万吨，山东-5至44.9万吨，华北-0.2至5.8万吨。分析主要原因，随着冬储价格出台，价格底部显现，带动业者拿货积极性。与此同时，随着疫情逐渐放开，可能也带动了多地需求。北方地区有冬储合同执行，炼厂库存压力可控，华东地区区域价差关闭，下游接受当前价格，年底前需求窗口期打开。

【核心逻辑】当前炼厂主动去库已经结束，继续降价的空间不大，贸易商短期补库的需求上升，但终端消费年前并不看好，短期期货仍将锚定冬储价格，期货上方空间有限。

【策略观点】已入场空单继续持有

LPG：11月初以来跌势正进入尾声

【PDH开工率】11月底以来PDH利润持续修复，目前已转正。根据今年以来PDH利润领先开工率约1个月的时间周期，PDH开工率大概率将在12月底回升。目前的时间点已非常接近，PDH开工率的回升意味着丙烷需求的增加和对LPG价格的利好。

【美国暴风雪】美国极寒天气导致美国天然气产量短期减量约15%，主产区Appalachia，Permian和Haynesville天然气产量大幅下滑，丙烷产量也将受损；同时增加丙烷的取暖需求。考虑到年内美国丙烷产量的持续增长和低消费是超预期累库的主因，极寒天气短期将缓解美国丙烷供应过剩的担忧。

【技术形态】LPG期货指数在持续下滑后逐步接近前期低点4150的重要支撑位，PG2202的支撑位于4050附近；PG2303位于4000附近

【南华观点】单边方面：LPG自11月初以来的跌势正逐步进入尾声，前期空单可逐步离场，同时寻找重要支撑位做多。PDH利润方面：PDH利润转正后，做空PDH利润的交易继续持有。

聚烯烃：现实的弱势压垮价格：

【期现价格】聚烯烃震荡。PP01收于7682，PP05收于7633；L01收于8013，L05收于7963。现货价格跟随走弱，PE支撑较PP强，基差走强。

【进出口数据】PP进口40.60万吨，出口6.27万吨，净进口34.33万吨；PE进口126.70万吨，出口6.48万吨，其中线性进口46.63万吨。从数据上看，PP大体符合预期，而PE的进口环比增量明显，进口方面前期报盘到港增量明显。

【库存表现】上游去库，中游累库，港口微累；从成交反馈来看，上游的库存去库持续性不佳。

【南华观点】本周，聚烯烃跌幅较大，交易更多是现实端的弱势。从成交来看，本周的聚烯烃表现很差，一是疫情影响，二是季节性走弱。库存方面，上游仍在去库，但是中游累库。后续，下游受到疫情影响，暂时看不到需求的反弹，开工率呈现走弱趋势，部分下游工厂存在春节提前放假的情形。供应端，本周装置开车为主，尤其是PE，开工率上升，利润回升后装置暂无停车预期。当前，原料成本对聚烯烃价格指导性较差，其一是利润修复后，成本端的支撑减弱，其二是成本端的波动也较为无序，原油总体的重心下移，因此成本端的波动对开工影响有限，对价格指导性较差。进出口方面，出口窗口关闭，进口窗口打开，但PP环比预计下滑，PE维持为主。当前美国寒潮影响部分石化企业，本轮寒潮的持续时间不会太长，对聚烯烃的影响有待评估。

【聚烯烃策略】聚烯烃当前交易更多疫情对需求的影响，前期区间操作建议的空单继续持有，待负反馈充分反应。

苯乙烯：预期向好能否持续？

【盘面动态】上周盘面上涨后高位震荡，目前02合约8336点

【现货反馈】苯乙烯现货8200/8230（↓50）,基差01+10；纯苯现货6470/6520（+0/+0），EB-BZ价差在1730。

【库存】苯乙烯港口库存8.55wt，较上周增加0.47wt；企业库存15.16wt，较上期增加1.43wt。

【装置变动】宁波科元15wt装置爆炸

【南华观点】本周苯乙烯盘面震荡上行，主要在于宏观预期与基本面相互矛盾，市场交易宏观预期向好为主，对于宏观预期向好，我们暂时也没有办法去做证实或证伪，但对于苯乙烯基本面来看，我们可以看到，本周苯乙烯自身开工与其下游三大S开工继续形成劈叉，苯乙烯开工72.58%，回到70%上方，月底还有茂名装置要有开车动向，且苯乙烯目前的利润空间能够支撑装置开车或提负可能，而下游出了ABS表现良好为，EPS本周开工再度下滑，库存高位压力较大，PS也面临了开工下降，库存累库的压力，同时还面临着自身价格没有跟涨苯乙烯而带来的利润压力，后续压力犹存，开工仍有下行预期。纯苯端目前不是矛盾所在，自身表现较弱，与苯乙烯价差在1700上方的高位，还是由于短期苯乙烯自身表现给出，但是纯苯也是会拖累苯乙烯的点，无法给予苯乙烯支撑的情况下，在苯乙烯显现弱势后，价差有缩小预期。另外现在市场上还存在美国寒潮所带来的苯乙烯出口预期，但是就我们研究判断，后续回暖情况较好，对装置影响也不大，因此这个点的利好应该是落空的。因此，02合约在8300上方，我们还是可以建议去布局一个空单。

尿素：利好放缓

【盘面动态】上周尿素盘面震荡下跌，目前2435点

【现货反馈】12月26日，各地价格保持稳定，山东地区中小颗粒主流报价2640-2720；河南地区中小颗粒主流报价2650-2680元。

【库存】本期尿素企业库存84.49wt，较上期减少2.95wt；港库库存12.1wt，较上期减少11.1wt。

【南华观点】上周尿素价格下行主要矛盾点还是在于下游需求端，主要是下游新采购跟进不足导致，企业新订单减少下，挺价较难，也不得不有一个降价调整。从供需层面看，其实供需两端压力不大，供给方面目前开工65%左右，主要在于气头装置停车较多，煤制尿素装置负荷依旧高位；需求端我们判断只是短期需求放缓，因为国储属于阶段性需求，复合肥开工高位也是刚性采购需求，因此短期价格有可能震荡，但底部支撑较强，建议可以回调结束后布局多单。

农产品早评

白糖：关注5820关键压力

【期货动态】国际方面，洲际交易所(ICE)原糖期货周五涨至近六年最高水平，受益于供应紧俏。交易商称，供应紧张将持续至明年一季度，泰国、澳大利亚和中美洲收割的延迟导致供应收紧，巴西更多的糖厂因降雨关闭。

周五夜盘郑糖再度刷新高点，主力合约逼近5800。

【现货报价】南宁中间商新糖站台报价5690元/吨，昆明中间商报价新糖报价5630-5640元/吨，陈糖报价5540元/吨。

【市场信息】1、截至12月23日，云南累计有24家糖厂开榨，同比增加11家，开榨计划产能9.08万吨/日，同比增加3.93万吨/日。

【南华观点】短期糖价保持上升势头，关注5820附近压力。

苹果：近远月差距扩大

【期货动态】苹果期货昨日走势继续分化，01合约保持坚挺，但05合约维持弱势。

【现货报价】山东栖霞80#商品果价格3.8元/斤，与昨日持平，蓬莱80#商品果价格3.7元/吨，与昨日持平；陕西洛川80#商品果4.8元/斤，与昨日持平，咸阳旬邑4.3元/斤，与昨日持平，渭南白水4.7元/斤，与昨日持平；山西运城临猗80#起步统货3元/斤，与昨日持平；甘肃静宁75#商品果4元/斤，与昨日持平；广东批发价格80#洛川货3.7-3.9元/斤（筐装），80-85元/箱（15斤/箱），旬邑货3.3-3.4元/斤（筐装），75#白水货3.3-3.4元/斤（筐装）。

【现货动态】产区陆续开始备货春节，库内包装增多，出库仍以客商自存货源为主，近期果农货成交略有增多，但多集中在价格偏低货源，高价货源鲜有成交，下游受节日提振，礼盒成交增多，但整体不及去年同期。山东客商采购积极性一般，节日备货量不大，近几日客商实际成交价格比之前下滑0.1元/斤左右，成交量一般，以销售自存货为主。山东地区近期冷库包装工人紧缺，用工难度比较大。

【南华观点】当前消费差异较为明显，受疫情影响，市场被维C概念水果抢占，苹果表现相对一般，近月合约走势偏强，远月偏弱。

玉米&淀粉：近月回归现货远月延续弱势

【期货动态】外盘看，CBOT玉米周五走高，跟随大豆和小麦走势，尽管阿根廷预期的对作物有利的降雨限制了涨幅。

大连玉米及淀粉夜盘远月下跌，整体重心继续向下。

【现货报价】玉米：锦州港报价2860元/吨，与昨日持平；蛇口港报价2980元/吨，与下跌20元/吨；哈尔滨报价2700元/吨，与昨日持平。淀粉：黑龙江报价2820元/吨，下跌20元/吨；山东报价3020元/吨，与昨日持平。

【市场分析】东北价格进一步下调，下游深加工企业报价多以下调为主。华北价格下行放缓，市场观望范围加重，粮商出货意愿减弱，深加工门前到货减少。销区玉米价格稳中下跌，下游饲料企业备货基本完成，采购意愿不高，执行前期合同。目前港口现货不多，贸易商报价以年后交货为主。

淀粉方面，华北淀粉较为稳定，低价促进成交，市场签单有所好转，个别企业小幅提涨。华南价格降至年底低价，个别贸易商低价签单拿货，整体需求一般。

【南华观点】操作上继续做空远期合约，尤其是2305以及后续的淀粉合约。

油料：逢高试空

【盘面回顾】当前由于05大豆的产量预期较纠结，阿根廷的预期减产与巴西的预期增产在供给端对盘面造成支撑和限制；而消费端由于生猪出栏节奏较慢造成了豆粕的被动消费。盘面在供需两方面的影响下蛋白粕上周表现为宽幅震荡。

【供需分析】对于后市蛋白粕，供给方面由于大豆和菜籽的到港在不断的环比改善，大豆和菜籽的库存预期将会继续增加，供给好转的情况下，蛋白粕的原料供应预期充足，上方存在压力。展望远月，由于巴西已经开始逐步进入收获季，南美大豆预期将开始大量上市，巴西的产量还存在较大可能性的丰产，可能会压制报价，我国进口成本可能因此降低；汇率方面随着人民币开始不断具有支撑，汇率的影响也是在边际改善，总体有利于我国大豆的进口，预计大豆的供给可能会不断好转。需求方面，由于生猪的消费不佳，导致出栏节奏偏慢，对豆粕的消费被迫延长，豆粕消费可能短期具有支撑，但目前来看对05合约的影响考虑较为有限，05合约作为传统豆粕消费淡季，在当前经济压力较大的情况下可能消费会更加弱势。菜粕方面，当前菜粕由于供给边际好转，未来主要走势将受消费影响较大，预计主要跟随豆粕及其替代价差波动。而03作为菜粕消费淡季，但由于菜油交货可能会有较多的菜籽压榨，菜粕存在被动累库的预期。

【策略观点】建议03菜粕逢高试空。

【风险提示】南美大豆产区天气转差，国际大豆价格明显上涨带动相关产品价格。

油脂：弱消费打击盘面情绪

【盘面回顾】近期由于消费情绪格外疲弱导致了三大油脂的弱势表现。

【供需分析】对于后续三大油脂，供给方面，我国棕榈油的进口在持续进行，且库存一直积累，后续的供给担忧较低；豆油和菜油方面，由于大豆和菜籽的不断到港，可压榨原料量环比好转，豆油及菜油的供给也存在好转的预期。国际油脂的进口价格方面，由于全球经济压力较大，消费存在继续疲弱的预期，国际油脂的供给也在不断改善，可能会限制国际油脂的报价，有利于降低我国的油脂进口成本。消费方面，对于我国油脂，考虑近期受疫情影响将会继续疲弱一段时间，消费的弱势将会继续压制油脂的价格。但随后便是春节，春节期间油脂的消费虽然可能是旺季不旺，但预期将环比当前有所改善。棕榈油方面可能会有火锅及糖果等食品加工的需求，但预计总体依旧维持较淡水平，豆油及菜油由于餐饮业的复苏预期存在，包括家庭煎炸用油的增加，豆油及菜油的消费可能会有所好转，盘面情绪可能会有短期下跌后的修复。但长期来看，由于油脂的供给在不断的边际改善，油脂长期上方存在压力。

【策略观点】建议短线尝试棕榈油3-5反套，做缩豆菜03价差。

【风险点】能源价格的大幅上涨、生物柴油的政策利好。

生猪：反弹还是反攻？

【期货动态】周五01、03合约都呈现出走高回落的走势，分别收盘于15170和15900，03跌幅较大为1.76%，01跌幅0.78%。

【现货报价】昨日全国生猪均价16.49元/公斤，较23日上涨0.15元/公斤，其中河南、湖南、辽宁、四川、广东五省生猪均价分别为16.48、16.40、16.25、16.90、17.50元/公斤，河南、辽宁分别下跌0.13、0.05元/公斤，湖南、四川、广东价格分别上涨0.50、0.80、0.70元/公斤。

【现货分析】

1.供应端：月底集团厂出栏任务基本完成，对市场的出栏压力有所减少，但是从出栏结构上来看，大猪比例仍在增加，加之体重位于高位，市场猪源仍偏宽松；

2.需求端：西南和北方基本都经历了第一轮的感染高峰，需求未来会有小幅的回升，但疫情下消费的恢复需伴随着经济的恢复，目前看来仍任重道远；

3.从现货来看：超跌之下必有反弹，发改委称必要时候会开启收储等政策为低迷情绪打入了一针强心剂，期货顺势反弹，但需求起色恐为感染后的报复性消费，重新上涨还有待时日，目前来看，价格以反弹为主，而不是反攻；

【技术分析】03本月关注十日均线附近或者17385点位附近做空的机会，01交割月的临近，投资者需注意仓位；

【南华观点】01合约在基本面来看，反弹力度不会太大，目前不适合追涨以及追空，投资者在目前市场超跌的环境中，开始期待后续供应的缓解以及需求的增加，刺激远月合约有所反弹，但是明年3月前，整体供应仍将偏宽松，价格反弹后下跌概率较大，建议逢高做空。

红枣：关注10000支撑

【产区动态】目前新疆红枣成交量在五到六成，随着春节时间临近，枣农惜售情绪略有走淡，收购价格有所松动，红枣顺价销售情况增多，以价换量，新疆客商低价采购积极。

【销区动态】目前各主销区新枣到沧货量增多，广州如意坊市场到货7车，供应充足，但受疫情影响，阳性病例增速较快，下游整体购销氛围一般，部分物流受阻。

【南华观点】周五红枣冲高回落，小幅上涨，短期红枣价格或维持低位震荡，关注10000支撑位。

棉花：等待突破

【期货动态】洲际交易所（ICE）期棉上涨超1%，受外围谷物和能源市场走强带动。周五夜盘，郑棉上涨超0.5%。

【外棉信息】11月巴基斯坦进口棉花6.5万吨，环比增加35.70%，同比减少16.90%，下游需求短期难以改善，布厂对于纱线的采购量有限，但由于纺纱成本较高，纱厂挺价意愿仍较强。

【郑棉信息】截止到2022年12月22日，新疆地区皮棉累计加工总量379.4万吨，同比减幅16.24%。目前下游受疫情影响，部分企业用工短缺且物流运力不足，临近年底，企业多有降低产能或提前放假的计划，成品去库速度放缓，整体市场成交略有缩量，虽订单询价现象较多，但纺企纺纱利润欠佳，维持小批量刚需补库。

【南华观点】短期棉价或维持震荡，等待进一步向上突破，关注120日均线压力效果。

有色早评

贵金属：高位震荡短线观望

【盘面回顾】上周贵金属市场维持高位震荡，美黄金已经连续三周周线收十字行，白银价格则已经进入21年四季度与22年一季度所在的震荡区间内，预示短期阻力也将强劲。

【影响因素】上周利多因素主要来自周二日本央行宣布扩大10Y国债收益率上限至0.5%，导致美元下跌及避险情绪升温，贵金属上周二大幅收涨。日本调整YCC政策区间或意味着全球利率上行压力仍未消除。密歇根大学通胀预期超预期回落，缓和美联储紧缩压力。利空因素则来自经济数据的高韧性，三季度美GDP上修至3.2%，低于预期的初请失业金人数，以及尽管有所回落但依旧远高于2%通胀目标的PCE数据，令美联储加息预期仍有反复。

【基金持仓】上周五SPDR黄金ETF持仓减少0.87吨至913.01吨；iShares白银ETF持仓维持在14541.1吨。

【策略观点】今日多数外围市场因圣诞节假日休市，无重要数据公布。本周数据亦清淡，适当关注周二美房价指数。临近元旦，成交预计缩量，可能加大价格波动区间，建议投资者控制好仓位。操作上，中长线维持看多贵金属，短线回调压力进一步加大，建议回调后分步布局多单为主。COMEX黄金下方支撑1785附近，如跌破则下方空间将打开支1760附近。白银阻力位24.5，下方支撑23，强支撑22.4。

铜：震荡行情，顶部坚实

【盘面回顾】沪铜主力期货合约基本稳定在6.5万-6.6万元每吨之间，现货升水增加至500元每吨以上。进阶数据方面，除TC小幅下滑外，精废价差、铜铝比、铜价波动率等均未发声太大变化。

【产业表现】据Mining援引路透社报道，智利铜业委员会（Cochilco）周三宣布，考虑到供应增多，将2023年铜价预测下调为3.70美元/磅。7月份，该机构预测2023年铜价为3.95美元/磅。智利矿业部长马赛拉·赫尔南多（MarcelaHernando）在Cochilco的声明中称，“下调铜价预期主要是考虑到这种金属供应增长大约3.9%而需求仅增长2.4%，可能引起大量过剩”。

【核心逻辑】铜价开始震荡，进入了一个上界较为明显，下界略显模糊的震荡区间，即6.5万元-6.8万元每吨之间。从现货价格来看，其波动小于期货。在过去的几周内，即使美联储利率决议对铜价的影响也有限，铜价主要受供需的短期影响。形成震荡区间的主要原因有以下两个：1.铜价此前在触及6.8万元每吨后向下回调，反映出价格较高引起需求负反馈，此后两次冲至6.7万元每吨后均向下反弹，验证了高位存在较强阻力。铜价较高时往往现货升贴水也较低，说明现货需求无力支撑继续高企的价格；2.铜价在6.5万元每吨附近有所反弹，反映出下游需求一定的韧性，尤其是电源投资端光伏领域的强势表现。不过相较于次震荡区间的上界，下界相对模糊，因为电源投资旺盛将在来年重新回到季节性低点，且全球经济陷入衰退的预期正在被更多人所认可。

【策略观点】策略上建议在6.7万元每吨以上逐步开始逢高做空。

铝：印尼禁矿影响有限，库存拐点仍是关键

【盘面回顾】上周铝价维持低位震荡。印尼禁止出口铝土矿对国内铝价影响有限，盘面反应并不强烈。

【产业表现】钢联数据显示，上周电解铝周产量78.07万吨，环比上涨0.36%。据SMM数据，上周加工龙头企业开工率未更新；铝锭前一周出库12.92万吨，环比增加1.23万吨；铝棒前一周出库5.13万吨，环比增加0.45万吨。截至12月23日，国内铝锭+铝棒社会库存53.26万吨，较上周去库1.08万吨，其中铝锭去库0.7万吨至47.5万吨，铝棒去库0.38万吨至5.76万吨。保税区铝锭3.31万吨，周度累库400吨；LME库存46.66万吨，周度去库1.11万吨。

【核心逻辑】展望后市，铝价震荡偏弱运行为主，淡季弱需求抑制铝价，不过低库存将给予价格支撑。当前国内铝锭社库依旧维持低位，且去库仍在持续，库存拐点未现之前，若非宏观出现超预期重大利空，预计铝价下方仍有支撑。不过，随着供给缓慢恢复、需求淡季回落，预计基本面将缓慢走弱，未来铝价大概率弱势运行。此外，印尼禁止铝土矿出口一事预计对国内铝价影响有限，并不会成为当前沪铝交易的核心焦点。首先印尼自21年末就开始频繁发声禁止铝土矿出口，市场早有耳闻；其次，14年印尼也曾禁止过铝土矿出口，对此我国策略是大力开发几内亚铝土矿开采，目前几内亚铝土矿产能充足；再次，印尼虽禁止铝土矿出口，但并不禁氧化铝出口。

【策略观点】短期区间操作，关注1.85w支撑；长期逢高沽空。

锌：低库存压力再现

【盘面回顾】上周锌价高位回落，月差不断走平。

【宏观环境】中国中央经济会议再提“房住不炒”，为地产政策明确基调；中国疫情防控全面放开，快速攀升的阳性人数使得经营生产骤然放缓。美联储确定进入加息放缓阶段，经济和通胀数据将给予加息路径指引，后续货币政策将对经济/需求产生实质性影响。

【产业表现】国产TC和进口TC环比持平，当前冶炼利润约1760元/吨；冶炼厂锌矿原料库存高位，冶炼厂生产意愿较好，精锌进口盈亏约-1105元/吨，仍处于关闭状态，11月锌精矿进口44.92万吨，同比增21.9%；精锌净进口0.98万吨，为本年第二高净进口量（第一高为三月）。镀锌板卷和镀锌管的下游的周度产量出现全线下滑，料疫情以及元旦在即对于下游开工产生影响；下游成品库存均保持低位去化，或进入年前淡季。

【核心逻辑】长期供给增加，需求相对偏弱的逻辑仍未改变，做空的时机取决于库存拐点的出现。本次上涨后在25000元/吨附近开始出现仓单增加，社库增加；再综合以往几次上探25000后回落的表现，25000元/吨的压力位置相对明确。下跌后的价格再次带来去库，现货开始偏紧，但双节将近，补库提供向上动力预计有限。

【策略观点】当前价格，中长期远月空单保持部分仓位，后续结构的变化预计会有利于空单换月；剩余仓位可在后期进行逢高沽空的区间操作，不断刷新成本。

镍不锈钢：镍高位运行，不锈钢低位震荡

【盘面回顾】上周镍22万附近高位运行，不锈钢下跌后偏弱运行偏强。镍Back结构走扩，近端在低库存支撑下表现更为强劲；相反不锈钢Back结构走缩，远月已转为Contango结构。

【宏观环境】中国中央经济会议再提“房住不炒”，为地产政策明确基调；中国疫情防控全面放开，快速攀升的阳性人数使得经营生产骤然放缓。美联储确定进入加息放缓阶段，经济和通胀数据将给予加息路径指引，后续货币政策将对经济/需求产生实质性影响。

【产业表现】11月高冰镍和MHP进口量再创新高，镍铁进口维持高位。11月国内电解镍产量为1.51万吨，同比增11.9%，累计同比增8.9%；12月预计环比有所减少。11月电解镍净进口量为1.31万吨，环比增14.9%，累计同比降45%。镍元素供给进一步趋松。11月300系产量为147万吨，同比增7.3%，累计同比增4.1%。当前304/2B不锈钢单吨现金生产成本约17400元/吨，利润约250元/吨。目前开始出现硫酸镍的镍元素过剩，原本流向硫酸镍的镍元素或更多的转向纯镍，供给中长期有增加压力。同时，低库存依然是隐痛，电解镍国内社会库存（不含保税区）去955吨至3758吨，SHFE仓单库存去980吨至1098吨。

【核心逻辑】镍技术面短期走势偏多；中长期供强虚弱，但碍于目前的低库存，和LME流动性现实，多头依然处于优势低位，短期仍将高位运行；不锈钢下跌并出现结构的转变，但由于近月贴水现货过多且期价低于理论成本，进一步下跌或有较大阻力。

【策略观点】镍偏强运行，建议镍短期多头止盈，中期多头可以继续持有；不锈钢空单建议止盈。

锡：震荡延续

【盘面回顾】沪锡主力期货合约在周五继续保持回升态势，隔夜收于19w6附近。

【产业表现】供需保持稳定。

【核心逻辑】目前锡价已经结束了长达8个月的下跌趋势，但是上涨势头也并未能够完全确立，整体价格走势依旧以跟随为主，既不会成为有色板块中涨幅最高的，也难成为跌幅最大的。从短期来看，锡价可能还有向上回调的空间，而中期则因需求较弱存在一定的压力。因此对于投资者而言，短期的操作手法和中期或显不同。

【策略观点】策略上建议持币观望，或轻仓做空，在前高设置止损。

工业硅：远弱预期难证伪，正套仍有空间

【盘面回顾】上周四工业硅期货上市，上市首周期货价格下行为主。由于上市合约为2308及往后4个月合约，期货市场主要交易明年8月丰水期供给充足且成本下移预期，因此期货市场价格较现货市场明显贴水。

【产业表现】新疆方面，预计12月在疫情缓解叠加新投产能释放背景下，产量将较11月增加明显；川滇地区进入枯水期，企业降负荷或停炉生产，其中云南德宏州12月低或有大面积停产，产量相应减少；预计整体产量或略低于11月水平。据SMM数据，截至12月23日，港口库存合计12.1万吨，周环比持平，其中昆明港6.3万吨，去库0.1万吨，黄埔港2.3万吨，累库0.1万吨，天津港3.5万吨，持平。

【核心逻辑】展望后市，由于期货上市合约为远月合约，预计在未来一段时间期货与现货市场交易逻辑将继续有所差异。现货价格预计受年末需求淡季影响，维持弱势震荡；而期货价格若继续锚定丰水期成本则仍有下行空间，同时资金因素的加入或将扩大期货价格波动。具体来看，现货当前主要受新疆产量恢复、疫情管控趋松、有机硅及铝合金需求疲软等因素影响，短期难有上行动力，叠加市场情绪偏空，预计年前难有起色，不过当前价格已贴近川滇现行成本，预计进一步下行空间有限。期货方面，一方面从供需角度看，明年整体偏过剩格局，8月又处丰水期，供强需弱的预期在当前是难以被证伪的；同时，参照往年煤价、西南地区丰枯水期电价波动，8月或是成本偏低时期，从估值角度看远期合约仍有一定下行空间。而12月合约或受仓单注销规则的影响继续维持相对坚挺的水平。

【策略观点】建议期现正套（买现抛期）

黑色早评

螺纹钢：炉料再次侵蚀钢厂利润

上周铁矿石价格高位震荡。周一由于中央经济工作会议利好不及预期，宏观情绪转弱，价格跌破10日均线，后半周中澳关系有明显转暖迹象，双焦价格回落，但铁矿石供给扰动炒作加强，铁矿石上涨侵蚀了焦炭让利的部分，因此成材端的成本支撑仍强。基本面上看，供给端长短流程皆减产，产量随着钢厂季节性检修的推进而回落。需求端，正如我们上周所预测的，疫情的扩散导致贸易商阳性比例上升，市场报价减少，投机需求退散，表观需求大减，因此上上周的表需逆季节性的回暖更多是投机性需求，不具有可持续性。虽然钢厂陆续出台冬储政策，但优惠力度有限，钢厂自储为主，下游难以承接高价钢材，因此上下游产业链矛盾仍在积累。上上周小幅回暖的钢厂利润再次由于焦炭提涨和铁矿石涨价而回落，铁水产量环比下降，钢厂进入了季节性检修阶段。从交易层面上看，多头前期炒作的宏观预期虽然不能证伪，但短期内利好悉数出台，缺乏新的题材。空头交易的下游负反馈的矛盾正在积累，而宏观层面的感染潮，虽然阳性人数上升，但整体更多的是情绪面上的恐慌，实际情况虽然部分城市承压但是没有出现信心崩塌，如北京等城市阳康人员已经陆续回岗，因此虽然该驱动偏利空但不宜过分悲观。操作上建议多单止盈减仓，若跌破10日均线后，考虑右侧空单逢高布局。

热卷：投机需求减弱

上周热卷期货价格高位震荡。周一由于中央经济工作会议利好不及预期，宏观情绪转弱，价格跌破10日均线，后半周中澳关系有明显转暖迹象，双焦价格回落，但铁矿石供给扰动炒作加强，铁矿石上涨侵蚀了焦炭让利的部分，因此成材端的成本支撑仍强。基本面上，由于钢厂季节性检修，产量下滑幅度较大。需求端，受到疫情的影响，下游到岗率和开工率下滑，加上部分工厂提早放假，以及贸易商阳性数量增加，投机需求回落，因此整体需求回落较多。技术面上看热卷也呈现短期有见顶的迹象。操作建议单边多单也建议逢高止盈，若跌破10日均线后，考虑右侧空单逢高布局。

铁矿石：钢厂补库接近尾声

上周铁矿石价格高位震荡运行。周一由于中央经济工作会议利好不及预期，宏观情绪转弱，价格跌破10日均线，但后半周多头再次炒作巴西暴雨天气，加上中澳关系再现缓和的迹象，焦炭价格让利，导致铁矿石价格下方买盘比较坚挺。此外第一轮感染潮来临，各个城市虽然承压但没有出现信心崩塌，如北京等城市阳康人员已经陆续回岗。基本面上，上周发运仍环比上升，但增速有所放缓，虽年底冲量，但整体表现中规中矩，没有超预期的量。需求端，铁水产量环比下降，主要原因在于钢厂年底例行检修增多。钢厂上周也进行了较多的补库，主要体现在海飘库存的增加。钢厂利润由于上游原料的涨价侵蚀，导致利润进一步下滑，补库的主动性降低。钢厂补库的驱动接近尾声。库存端由于钢厂补库和发运到港节奏的问题导致上周仍是去库，累库时间点进一步推迟。下游终端需求上看，虽然钢厂陆续出台冬储政策，但优惠力度不大，钢厂自储为主，下游难以承接高价钢材，因此上下游产业链矛盾仍在积累。从交易层面上看，前期多头炒作的钢厂补库和宏观利好皆兑现，目前虽然有供给端的扰动，但巴西目前正值雨季，供给扰动超预期的概率不大,宏观层面虽不能证伪但短期内缺乏新的题材。从空头的角度看，目前钢厂利润较低，有检修的动力，但检修更多的是年底例行的工作，没有太多额外的减产量，库存端进入累库周期但时间点一再推迟。整体来看，铁矿石的利多因素在散退，利空因素在积累，但也没有达到空头压制多头的情况。策略上建议多头逢高减仓止盈，空头关注右侧逢高做空机会。

焦煤:空单持有

【盘面点评】围绕20日均线争夺，上方阻力较强，空单持有

【市场消息】进口蒙煤讯，汾渭统计本周（12.19-12.22）策克口岸蒙煤通关4天，日均通关163车，较上周同期日均通关量增加23车，口岸受疫情影响逐渐减小，本周通关再次开始加量。另外，据口岸管委会通知自12月23日起，0公里煤炭集装箱车辆可直接进入各企业监管区进行装卸，无需提前报备。本周口岸成交较少，报价暂稳，目前马克A原煤1250元/吨，马克西原煤1300元/吨左右。

【供需分析】当前焦煤在明年一季度蒙煤进口存在增量的情况下估值偏高，当前库存逐步向下游转移，冬储逻辑有所落地，焦煤拍卖成交率与溢价率有所回落，继续炒作冬储补库的动力不足。短期的利空来自于动力煤保供压力不大，价格下跌会带动部分煤炭回流焦煤，且蒙煤通关反季节性维持高位，此外受疫情影响的煤矿可能于下周复产。中期来看，澳煤进口预期持续压制盘面上方空间，地产的新开工依然不容乐观，在成材冬储可能要演变为钢厂自储的情况下钢厂增产的信心不足。

【南华观点】空单持有

焦炭:空单持有

【盘面点评】重新站上5日均线，但是上方阻力较强，盘面震荡偏弱【市场消息】产地焦炭讯，随着焦炭落实四轮涨价，内蒙乌海地区焦企利润稍有修复，不过由于当地原料成本较高叠加近期疫情影响下发运成本增加，多数焦企仍处于利润倒挂状态，提产积极性一般，区域内供应增量有限。

【供需分析】焦炭目前盘面估值中性，焦炭第四轮提涨落地，业内普遍预期第五轮提涨难以出现，那么2301的预期见顶也同步压制了2305合约的上方空间，供需基本面来看，钢厂补库期的焦炭供需偏紧，但是焦化产量提升出现了一定增量，焦化利润受到提涨的修复，但是需要关注钢厂利润偏低与需求偏差的情况下冬储补库的动力，短期废钢供应有一定回升，可能对铁水形成一定替代。市场炒作乐观预期的情绪降温，短期盘面下跌后出现盘整，中长期的逻辑是焦煤供应宽松以及地产弱现实负反馈带来的

焦炭2305的做空机会。

【南华观点】空单持有

玻璃：沙河情绪走强

【玻璃价格】玻璃价格震荡，01收于1472，05收于1578，1-5月差106。周末沙河小板价格上涨，部分大板价格上涨，重心上调。

【玻璃库存】隆众浮法玻璃样本企业总库存6724.5万重箱，环比-2.54%。

【玻璃产销】沙河150；湖北100；华东70。沙河和湖北产销略微好转。

【浮法产线】近日暂无浮法动态。

【南华观点】玻璃05的矛盾在于明年需求是否能有所好转从而出现供需上的错配。当前受到高库存和订单季节性走弱的影响，现实较难走出涨价带动产销的量价齐升局面。当前现货大体上维稳，局部或出现一定的下调。在这样子的情形下，05已经升水现货，在现货基础上05拉大基差上涨的空间较为有限。在明年预期有所修复的情形下，伴随日熔的下滑，玻璃05合约下方存在一定的支撑。

【玻璃策略】短期内05合约预计维持震荡，而操作上更加倾向跟随宏观环境逢低做多，风险在于现货是否在库存压力下出现进一步的崩盘。01合约则临近交割，在较低接货意愿的预期下考虑玻璃的仓单放量，属于一定概率开奖的行情。

纯碱：基本面无变动，震荡为主

【纯碱价格】纯碱震荡，01收于2812，05收于2673，09收于2321。现货方面，西北碱厂现货调涨；了解到当前沙河送到2800上方。

【纯碱库存】本周国内纯碱厂家总库存32.40万吨，环比+3.66万吨。

【南华观点】首先，碱厂出现了较明显的累库，拆分区域来看累库主要出现在西北。周内西北的碱厂存在涨价的情况，原因了解一是库存低位，二是待发订单充分，因此累库和涨价逻辑上冲突，累库或如传受到运输的影响较大。第二个消息还是熟悉的远兴投产的炒作，时不时会传出4-5月投产的消息，但目前官方给的说法依旧是6月，因此05合约定量上预计不会受到远兴投产的影响，后续进入二季度观察碱厂心态上的权衡。再看05平衡，刚需角度纯碱平衡微累，但是累库的幅度比较有限，这一点市场预期一致性较强；第二层考虑05是否会出现计划外的累库或是去库，从当前视角来看，中下游的库存偏低，继续压缩空间导致上游累库的可能性不大；而浮法的预期如能出现好转，光伏的投产如能如期，轻碱的消费下游如能有所提振，出口如能维持，纯碱05都存在计划外的平库和去库。因此静态视角，在1-3月都是纯碱05合约适合逢低做多的时间窗口，而进入二季度后则需要考虑碱厂上游是否会对即将到来的投产进行降价操作。

【纯碱策略】在没有其它新因子的情况下，1-3月纯碱05合约适合逢低做多的时间窗口，而进入二季度后则需要考虑碱厂上游是否会对即将到来的投产进行降价操作，09合约可作为05空配，300-400区间操作

（文章来源：南华期货）