导读：明明认为，本轮暂停逆回购的实质是“缩短放长”，期限拉长有利于维持利率水平低位运行，与2016年的去杠杆不同，本轮缩短放长是为了在避免短端利率过低的同时稳杠杆。

21世纪经济报道记者 张奇 北京报道

11月26日，央行继续暂停逆回购操作，这已是连续22日暂停，创下2016年初央行宣布公开市场操作每个工作日均可进行以来的暂停记录。

一位农商行交易员称，连续暂停操作主要是当前银行间市场流动性较为宽松;另外近期也没什么逆回购到期。Wind数据显示，11月份，除了1日有1000亿逆回购到期外，再无逆回购到期。

市场分析人士认为，本轮暂停的实质是“缩短放长”，在避免短端利率过低的同时稳杠杆。不过有部分市场人士担忧，持续暂停公开市场操作是否意味着货币政策取向发生变化。

交通银行首席经济学家连平称，央行暂停公开市场操作不是收紧的迹象，当前货币政策基调仍是稳健中性，流动性合理充裕，只是在年底财政资金带来较多流动性或工具选择上可能有些考虑。整体来看，未来一是流动性仍会合理充裕，二是信贷投放增速可能短期走高。

多位接受21世纪经济报道采访的受访人士认为，未来央行降准可能性较大，而降息可能性较小。

民生银行首席研究员温彬称，短期内利率不会调整，特别是基准利率。“一方面中美贸易摩擦走向及美联储12月加息对汇率的影响等，还要进一步观察;另一方面目前国内通胀水平相对温和，预计利率的变化至少是明年一季度以后。”

资金面延续宽松趋势

临近月末财政支出增加，可对冲中央国库现金管理到期等因素的影响，11月26日央行不开展逆回购操作。当日无逆回购到期，有3月库存现金定存回笼1000亿。

这已是央行持续第22日暂停逆回购，不过由于到期资金规模较少，资金面仍旧延续宽松态势。“今天入了7天、14天的跨月资金，利率都在2.6%左右，比较容易拿到资金。”前述农商行交易员称，“感觉大行都在出钱，超额储备金率也没上去，但市场资金一直比较松，可能因为风险偏好下降了。”

据21世纪经济报道记者了解，今年以来，流动性整体保持了合理充裕，不过由于货币政策传导面临阻碍，部分时点出现了政策利率与市场利率倒挂。如7月5日，DR007跌至2.51%低于7天逆回购利率2.55%。此前，有消息称央行通过正回购回笼流动性。

因此创纪录的持续暂停逆回购就不难理解，毕竟逆回购是向银行间市场投放流动性，而当前市场流动性已较为充裕。“今年以来，央行通过4次降准释放基础货币，同时配合公开市场操作保持了流动性充裕和市场利率回落。年底财政支出力度加大，流动性仍比较充裕，所以央行暂停逆回购。”温彬称。

国盛证券研究所固收组负责人刘郁认为，央行持续不开展逆回购操作的原因，可能在于10月央行进行“正回购”操作，而正回购资金11月到期会释放流动性，释放资金量与往常税期净投放量相差不多。

中信证券首席固收分析师明明认为，本轮暂停逆回购的实质是“缩短放长”，期限拉长有利于维持利率水平低位运行，与2016年的去杠杆不同，本轮缩短放长是为了在避免短端利率过低的同时稳杠杆。

由于逆回购通常期限较短，持续地暂停也让未来到期的逆回购资金更少。Wind数据显示，目前至年底已不再有逆回购到期，只有1200亿国库现金定存和4735亿MLF到期。“逆回购资金都是7天、14天，20多天不投放后，自然也没什么资金到期了。”前述交易员称。

明明认为，央行此轮“加强版”的缩短放长操作仍将持续，但熨平短端利率波动也意味着资金利率存在底部，长端利率则在经济下行压力加大和融资需求降低的约束下难有上行的空间。

未来降准可期

“降准既有空间，也有必要。”温彬认为。

一方面降准可以弥补外汇占款带来的基础货币投放压力，当前外汇占款已经连续3个月负增长;另一方面降准可以与MLF置换，用长期资金替换短期有成本资金，降低金融机构融资成本，可以更好地引导金融机构服务实体经济。操作时点可能是今年底或明年初。

虽然年内央行已四度降准，但准备金率仍存在较大下调空间。以大型存款类金融机构为例，自2011年以来，准备金率从21.5%的高位降至目前的14.5%，不过仍旧大幅高于6%的低点。在1999年至2003年的较长一段时间内，存款准备金率为6%。

“降准存在可能，因为政策目标是营造合理充裕的流动性，加上国际收支与过去趋势不同，外汇占款导致的货币投放格局也与过去相反。在此情况下，未来准备金率有逐步下调的可能。”连平称。

他对21世纪经济报道记者表示，未来降低存贷款基准利率可能性不大，因为对人民币汇率会产生较大影响，如果美联储进一步加息，中美之间的利差可能更小。当前，避免人民币出现进一步贬值是十分重要的政策目标。

Wind数据显示，中美一年期国债利差已出现倒挂。11月23日，中债国债到期收益率(1年)为2.51%，美国国债收益率(1年)为2.67%;同时中美10年期国债利差也已收窄至34个BP。

“12月份，公开市场操作利率可能不会跟随美联储调整，应该仍是基于中国经济自身运行状况考虑，还会保持平稳。政策操作利率将保持不变。”温彬认为。