■本报记者 王宁

10月份的浙江省，已经有了一丝丝凉意，相比往年，今年冷空气南下要更早一些，然而，这里的石化企业似乎对生产经营保持着少有的热情。日前，《证券日报》记者跟随大商所调研团队深入杭州市多家石化企业后发现，期货业的变革已经由产业开始萌芽，这与以往的创新相比，似乎更加贴近市场。

标准化合约、保证金制度，一直是期货业独有的特点。在发展期货场内市场的基础上，对于如何满足企业的个性化风险管理需求、降低企业的风险管理成本等难题，衍生品市场也在不断探索破解之法。而去年12月份大商所上线的商品互换业务，则成为了现阶段产业企业广为关注和参与的风险管理新工具。

拉银行“入伙” 降低对手方违约风险

“互换”英文名为swaps，中文也被译为掉期，是一种运作机制较为成熟的金融工具，国际上被广泛应用于利率、外汇、商品等领域。两种译法在商品互换上所指的是相同的概念。

在国际市场上，商品互换被广泛应用于供给和需求波动性较大的行业，如能源、化工、农产品等领域。例如，原油互换交易受到众多能源、化工及相关企业的青睐，每年消耗巨量燃油的航空公司、交通物流公司都是原油互换市场的积极参与者。

2018年12月份，大商所正式上线商品互换业务，其推出的商品互换业务的核心逻辑是交换基于商品价格或价格指数的现金流，在客户与交易商之间的双边交易中，一般以某一商品价格或指数为标的，约定在未来某个时间点，由其中一方基于事先约定，支付固定价格，另一方支付浮动价格。到期后，交易双方只需完成两个价格轧差的现金划转即可。

上线之初，商品互换业务就已经被石化产业企业所追捧。

浙江特产石化有限公司(以下简称“特产石化”)，经营PVC、PP、PE等多种化工原料，从我国西北地区或国外采购再分销到华东、华南地区，运输周期长，需要持有1个月以上的库存。为防范库存期间价格下跌风险，企业需要进行套期保值。“公司最开始还没有成立单独的部门专职去做套期保值业务，后来在尝到了套期保值业务的‘甜头’后，便成立了金融投资部，运用期货、场外期权等多种衍生品工具进行套期保值。”特产石化金融投资部副经理宋仕威告诉《证券日报》记者，但即便这样，仍然会面临一些风险管理工具不足的情况。例如，期货合约的移仓换月，涉及重新下单及滑点的风险和成本。在尝试了商品互换业务后，此类风险问题得到了有效的弥补。

据悉，特产石化早在2017年就参与了大商所的商品互换业务试点。值得一提的是，在该次试点业务中，银行也参与到商品互换业务中来。浦发银行作为对手方承接了企业风险后反向与永安资本进行了互换交易，由永安资本通过期货工具进行风险对冲。

事实上，目前商业银行直接参与国内商品期货市场进行风险管理的途径还是不顺畅的，而特产石化的这次套保案例，既丰富了银行服务实体经济的手段和方法，又创新了银行对冲风险敞口的途径。同时，引入银行也大大降低了交易对手方的违约风险，为企业寻找交易对手达成互换交易实现风险管理需要提供了便利。

在试点成功的基础上，特产石化于2018年12月19日在大商所商品互换业务上线的当天，通过大商所综合服平台达成了平台首笔商品互换交易。

“每年冬天，由于北方天气冷，很多下游企业都停用PVC，但是上游化工厂是一直在生产的。由于我们跟上游有代理任务，货必须接过来，但是销不出去，产销分离，库存累积，而节后销售价格变动的风险较大，有强烈的套保需求。”宋仕威解释到，“使用期货合约套保，移仓换月的风险很大，相较之下指数不会受到换月的影响的优势凸显，于是在2018年12月份，我们与永安资本再次合作，在PVC这个品种上进行套保，通过卖出PVC指数互换锁定了库存品的销售价格，将移仓风险转给了更加专业的永安资本。”

据宋仕威介绍，互换的基础就是双方利用各自的特点和比较优势。产业企业的特点是靠稳定经营获取利润，有稳定的货物量，有套保需求，有资金需求，银行的特点是资金成本低，风险子公司的特点是风险对冲能力强。将每家的优势串联起来，就是一个合作共赢的互换链条。

运用价格指数标的解决套保连续性问题

在本次调研走访中，《证券日报》记者发现，不同产业链条的企业，对衍生品工具套期保值的需求往往存在差异化。以杭州中菁实业有限公司(以下简称“中菁实业”)为例，该公司是嘉悦物产有限公司的一级子公司，经营PE、PP、PVC、MA等多种化工商品，原料采购运输周期较长，运输期间价格风险较大，企业中长期风险管理需求显著。

据悉，在参与商品互换业务时，中菁实业选择以大商所聚丙烯期货价格指数为互换标的，这是因为连续价格指数有助于跟踪和判断中长期价格走势，也可解决中长期套保中的连续性问题。此外，企业不需要投入过多的精力研究月间差，可将对冲风险的专业问题转移给交易商，由交易商进行相关对冲操作。

“在参与中长期套期保值时，如何规避移仓换月的风险，一直是最为关心的问题。”中菁实业总经理助理柴铁松告诉记者，因此，大商所在场外综合服务平台推出商品互换业务后，公司积极参与进来，向南华资本提出了商品互换的需求，南华资本结合公司需求和当时的市场行情，设计了商品互换交易的相关要素和条款，最终双方达成了以化工期货主力指数为标的的商品互换交易，实现了对长周期库存价格风险的管理。

据了解，本次运用指数互换进行套保，切实解决了中长期套保中合约连续的问题，同时，这次保值期间横跨春节长假，规避了春节前后价格波动的不确定性风险，以及由于价格可能大幅波动所面临的追加保证金的风险，提高了企业的资金利用率。除此之外，也避免了在现货升水市场中期货套保头寸在移仓中存在的价差损失。

在中菁实业看来，商品互换为企业中长期风险管理提供了新工具，连续价格指数有助于跟踪和判断中长期价格走势，能够满足企业中长期风险管理的需要。本次商品互换业务的成功运行，为产业企业利用衍生品市场管理库存和价格风险开创了新路径，实现了参与各方多赢的效果，具有里程碑式的意义。

市场呼吁提升流动性推动更多机构参与

据了解，商品互换业务上线迄今，已引入了66家交易商和51家企业客户，共达成56笔商品互换交易，累计成交名义本金总额为5.92亿元。今年8月26日，大商所推出以跨期价差和跨品种价差为标的的商品互换业务新模式，更加适应企业在实际经营中的风险管理需求，市场反响热烈。

商品互换业务平台上线近一年来取得了不错的成绩，在产业企业中赢得了肯定。尽管如此，企业呼吁要进一步提升互换业务参与者数量，提高市场流动性，推动银行、基金等机构投资者参与。“虽然现在银行有所参与，但目前还只是试点阶段，未来应该在现阶段的基础上，加快推动更多的商业银行参与进来，充分发挥银行的授信功能，进一步降低产业企业的风险管理成本。”浙江景城实业有限公司总经理俞海向记者表示，充足的流动性才能进一步促使风险管理工具发挥作用，满足市场需求。

在记者走访过程中，多位产业人士表示，商品互换作为场外衍生品服务实体经济的一种新的具体形式，为产业企业提供了一种更加个性化的风险管理工具。以连续性好、代表性强、覆盖面广的期货价格指数作为互换的标的，有助于企业跟踪和判断中长期价格走势，满足中长期风险管理的需要。与此同时，由于互换业务到期一次性清算，能够避免频繁的现金操作，企业的财务报表更加平稳。

此外，通过商品互换业务，期货风险管理子公司在衍生品市场的专业风险管理能力也得到了充分发挥，服务实体经济的广度与深度得到了进一步深化和拓宽，尤其是在场外衍生品交易设计、风险对冲上积累了经验。

另有企业人士建议，希望有更多具有优势和特色的品种指数和风险管理产品推出。针对企业自身贸易和经营上的差异，逐步尝试为龙头企业提供更加个性化的指数板块，根据企业自身经营情况设计个性化产品。