11月CPI同比增速小幅回升，PPI同比继续大幅下跌。根据统计局今日公布数据，11月CPI同比增长1.5%，涨幅较上月环比扩大0.2个百分点，CPI同比增速略高于于我们与市场1.4%的预测，异常天气推动蔬菜价格上涨，导致通胀有所上升。PPI同比下跌5.9%，跌幅与上月持平，基本符合我们与市场预期(图1，表1)，内需疲弱与大宗商品价格下跌环境下，工业品出厂价格同比延续大幅下跌态势。

极端天气推动菜价上涨，推动通胀有所回升。11月食品CPI环比持平，而去年同期环比下跌0.4%。蔬菜价格上涨对11月CPI产生正向推动作用，是猪肉价格下跌和总体需求疲弱环境下CPI环比能够持平的主要动力。11月蔬菜价格环比上涨2.8%，推动CPI环比增速提高0.1个百分点，而去年同期蔬菜价格环比下跌1.6%。猪肉价格环比继续下跌，11月环比下降2.8%，跌幅较去年同期的1.3%有所加深。蔬菜价格上涨属于短期冲击，随着极端天气因素的退出，在猪肉价格进入下行周期环境下，食品价格增速将重新放缓。

需求总体疲软，菜价短期扰动不改通缩格局。经济疲弱环境下居民收入增速持续放缓，消费需求不足对通胀形成持续抑制。今年3季度城镇居民人均可支配收入累计同比增速8.4%，相比14年全年9%的增速显著下降，带动同期人均消费支出增速从10.8%回落至7%。总体需求维持疲弱态势，蔬菜价格上涨属于短期冲击，随着极端天气退出，通胀将重新恢复放缓趋势。

工业品价格继续大幅下跌，通缩压力持续。内需疲弱与大宗商品价格持续下行带动工业品价格同比延续大幅下跌态势。从环比来看，11月PPI环比继续下跌0.5%，较上月扩大0.1个百分点。大宗商品价格下跌带动相关产品价格继续显著下行，煤炭、石油和天然气等行业PPI在11月环比跌幅均超过1%。经济疲弱环境下，工业品需求不振。而供给侧由于淘汰过剩产能速度缓慢，市场出清艰难，工业品供给调整有限，工业品价格继续面临下行压力。而未来几个月基数效应可能一定程度上推动工业品价格同比跌幅收窄。

增长迫近底线，通胀放缓趋势不改，货币政策将继续宽松。蔬菜价格冲击下通胀短期回升，但不具有可持续性。需求疲弱下通胀延续疲弱格局。如果综合考虑消费品和工业品价格，总体物价则继续处于通缩状态。11月中采PMI继续下滑，高频数据显示生产活动继续低迷，经济下行压力持续。然而随着股市泡沫后金融业增速放缓，如果实体经济不出现明显企稳回升，总体经济增速将迫近增长底线。宽松政策下经济持续下行，主要是由于实体经济投资意愿不强，制约了前期宽松政策的稳增长效果。考虑到经济增长已下滑到底线附近，宽松政策还将继续加码。未来供给侧改革与需求侧刺激将同时推进，降息降准政策均有可能再次推出，同时，财政政策还会进一步发力。更为重要的是，政策将着力于提高实体经济投资积极性。具体的政策变化仍待确认，即将召开的年终经济工作会议是一个关键的观察点。