高频数据显示经济下行压力继续加大。根据日度数据计算，1-2月六大发电集团耗煤量同比跌幅扩大至20%附近，跌幅较去年12月显著扩大，钢铁企业产能利用率低位徘徊。生产面延续疲弱态势，实体经济下行压力进一步加大。我们预计1-2月工业增加值同比增速将较去年12月再度下降至5.8%左右水平。

资金持续“脱虚入实”，从金融市场流入实体经济。过去一年多，金融市场与实体经济呈现明显“跷跷板”效应，大量流动性堆积在金融市场形成资产泡沫，反过来对实体经济形成虹吸效应。而进入2016年，“跷跷板”将向实体经济回摆，资金从金融市场流入实体经济将是趋势。一方面，政府将加大引导资金进入实体经济力度，包括加快信贷社融投放，扩大地方政府债务置换规模，加快城投债发行节奏等；另一方面，实体经济企稳将带来实体回报率改善，吸引资金进入实体经济。从目前来看，资金由金融市场流入实体经济动力主要来自前者。1月2.5万亿的创纪录信贷就是资金进入实体经济的体现，虽然信贷投放难以维持1月的快节奏，但我们预期信贷将延续同比多增态势，2月新增信贷可能在1.2万亿左右。信贷同比多增将推动金融市场资金持续流入实体经济，改善实体经济资金面。

实体经济投资意愿不足，宽信贷向经济复苏的传导受阻。虽然年初以来信贷社融加速投放，但实体经济依然表现低迷，需求并未出现明显复苏，宽松政策向实体经济的传导效应尚未体现。宽松政策效果有限的主要原因是实体经济投资意愿不足。短期内各界不断强调供给侧改革，特别是去产能预期的增强，对投资意愿产生明显负面影响。如果去产能预期持续存在，相关行业投资将继续萎靡，地方政府投资意愿继续有限，稳增长政策难以有效发力。而宽松政策下地产需求虽然出现显著回升，但受制于高库存压力，地产投资意愿不足，房地产需求回暖难以传导至地产投资复苏，因而对经济企稳贡献有限。

信贷社融加速投放带来的资金面边际改善，将推动经济在2季度企稳。虽然实体经济投资意愿有限抑制宽松政策效果，但投资意愿不足从15年下半年以来持续存在，而边际上的变化来自信贷和社融加速投放带来实体经济资金面的改善。边际变化决定经济走势，资金面的持续改善将推动经济出现企稳回升。同时考虑到经济增速下行压力下，政府工作重心将转移至稳增长方面，这将显著提高地方政府投资意愿，提高实体经济投资积极性，疏通宽松政策传导渠道。因此，我们预计随着宽松政策持续，信贷社融将继续加速投放，经济有望在2季度出现企稳回升态势。而目前来看，政府是短期具有加杠杆能力和意愿的唯一主体，因而稳增长主要发力点是政府主导的基建投资。

政策已明显转向稳增长，但投资意愿能否走强需通过“两会”来观察。经济下行压力之下，政策已明显加大了在稳增长方面的力度，随着近期降准等宽松政策持续推出以及信贷社融加速投放，实体经济资金面改善将推动投资需求回暖。以稳增长为基调的政策应该多多少少会提高实体经济投资意愿，推动投资增速改善，带动经济企稳回升。因此，我们以2季度经济企稳回升为基准预测情形。但投资意愿究竟能有多大幅度的恢复，很大程度上取决于“两会”的政策导向。这将是预判今年经济增长前景的重要观察点。