15强优质房企旭辉控股，近日遭遇到机构的“看空”，其股价应声暴跌。

而面对600亿-900亿元表外债务等传闻，旭辉控股予以坚决否认。

好在，一场政策暖风及时刮来，旭辉控股的股价也随之回升。

旭辉集团总裁林峰也适时地站了出来发话，大致意思为：在经历空头过度打压，没有财务风险的旭辉控股，股价正在修复。

就在今天，旭辉集团董事拟购买公司债，用实际行动捍卫市场信心。

但是，旭辉控股此番遭遇“看空”，正是由于其热衷于合作开发，致使其少数股东权益激增。在这之中，蕴藏着巨大的风险。

旭辉控股，果真如林峰所言，毫无财务风险吗?

遭瑞银“看空”，自证无财务风险

不久之前，瑞银将旭辉控股下调评级至“中性”，并且称其表外债务总额高达600-900亿元。

此外，瑞银还指出，旭辉控股在非全资项目中，尤其是在民营开发商约38%的股份中，有5%的比例由违约和风险开发商持有，18%由未偿还债券的民营开发商持有，另外15%由无债权的民营开发商持有。

简言之，就是旭辉控股的合作项目，隐藏着大量表外负债。并且，由于合作方违约，旭辉控股将承担巨大的风险。

此消息一出，立刻引发轩然大波，旭辉控股股价也遭遇连续重挫。

要知道，就在该消息爆出的同一天，旭辉控股还完成发行今年第一期中期票据10亿元。

在当前的市场环境下，旭辉控股能够完成再融资，或预示着其财务状况并无明显问题。

然而，瑞银却泼来了一盆冷水。

最为吸引眼球的，是瑞银在研究报告中称，“在2021年半年报中披露的400多个项目中，旭辉控股有80%的项目是非全资拥有，且多数项目未并表，比例约为35-45%”。因此，瑞银指出，旭辉控股有总计600亿-900亿元的表外债务，大部分是未合并在公司资产负债表上的项目级建设贷款。

瑞银的这份报告，杀伤力极大，这将引发评级机构进一步审视旭辉控股的财务情况，甚至下调评级，导致其资金链承压。

而对于瑞银的“看空”，旭辉控股予以坚决否认，称其没那么多表外负债、风险可控、瑞银是不切实际的做空。

与此同时，受政策面的利好影响，旭辉控股股价也大幅回升。

旭辉集团总裁林峰适时站出来发声，称“此前地产股被空头过度打压，现在正常修复，特别是旭辉其实没有任何财务风险的，此前是硬被做空，所以这次市场反弹幅度也就处在第一阵营”。

一场风波，看上去正在平息。

热衷合作开发，“明股实债”现象加剧

然而，瑞银此番“看空”旭辉控股，显然是有备而来。

事实上，旭辉控股的确热衷于合作开发，这是其规模扩张的必然结果和有效支撑。

2017年，旭辉控股公布了第二个五年战略，提到要在未来五年保持复合增长率40%，并向3000亿元销售规模进军。

在这一背景之下，旭辉控股频频引入合作方联合开发，这虽然快速做大了销量规模，但也使得其销售权益比被严重稀释。

数据显示，2014年-2020年，旭辉控股的销售额权益占比分别为77.29%、67.2%、55.08%、52.88%、56.7%、57.3%和58%，呈现明显下降的趋势。

从所有者权益方面来看，2016年，旭辉控股的少数股东权益不过23.03亿元。但是从2017年开始，其少数股东权益呈现爆发式增长。

截至2021年上半年，旭辉控股的少数股东权益达到了572.35亿元，同比大幅增长56%，占全部股东权益的比例增至59.3%。

而随着旭辉控股少数股东权益的增加，其少数股东损益也相应有所增长。

不过，近年来，旭辉控股的少数股东损益占比与其少数股东权益占比这间的差距越来越大。

根据数据显示，截至2021年上半年，旭辉控股少数股东损益占净利润的比例为32.65%，而其少数股东权益占比几乎为六成，二者有着近30%的差距。

这就是所谓的“明股实债”了。

而正是基于合作开发、“明股实债”这一现象，瑞银称旭辉控股的表外债务总额高达600-900亿元。

由此看来，旭辉控股确实存在着一定的财务风险。

短债压力巨大，表外负债成隐患

不过，从账面来看，旭辉控股家底很足，算是不差钱的主儿。

数据显示，截至2021年半年报，旭辉控股的现金及现金等价物为523.01亿元，现金短债比高达2.7倍，能够轻松覆盖一年内到期有息负债。

不过，就财报数据来看，光是短期借款一项，旭辉控股就有195.7亿元。

也就是说，在计算现金短债比时，旭辉控股仅仅计入了短期借款这一项。

要知道，应付票据虽然不算是有息负债，但是却属于短期负债科目。

而在这一项，虽然旭辉控股没有明确罗列，但是从其应付账款及票据共计337.4亿元的规模可以得出，旭辉控股的应付票据规模也小不了。

再加上一年内到期的非流动负债，旭辉控股的短期负债规模远远大于账面数字。

而这些，还只是“明债”。

上文提到，在合作开发层面，旭辉控股还频频通过非并表方式间接融资输送资金。这一规模，仅从旭辉控股方面公布数据来看，也有约250亿元

此外，有消息称，旭辉控股的私募资金融资，规模也很大。公司老板和亲属，通过负债的股权关系，直接或者间接持股了多家基金公司，通过发行私募为公司提供了大量的资金。

就在去年年底，旭辉控股曾爆出内部理财未兑付，员工在公司内部BBS发帖声讨一事，公司CFO不得不亲自下场、紧急灭火。

种种迹象表明，林峰宣称的“旭辉没有任何财务风险”，或者过于乐观了。