需求面有所回暖，而生产面继续疲弱。统计局今日发布10月实体经济数据，其中工业增加值同比增速由9月的5.7%进一步下行至10月的5.6%，低于我们5.8%和市场5.7%的预测(图1，表1)，生产面继续表现疲弱。而稳增长政策推动需求面出现回暖，前10月固定资产投资增速较前9个月回落0.1个百分点至10.2%，符合我们的预期，略高于市场的预期(表1)。社会零售总额同比增速小幅回升0.1个百分点至11.0%。稳增长政策持续加码推动投资等需求回暖，将逐步向生产面传导，经济或逐步呈现企稳态势。

稳增长政策加码推动实体经济资金面改善，带动投资有所回暖。10月固定资产投资来源增速结束8、9月份的回落态势，重新出现加速，10月到位资金同比增速较9月环比上升4.4个百分点至11.3%，带动当月固定资产投资同比增速提高2.6个百分点至9.4%。而房地产投资资金来源同比增速较9月提高4.3个百分点至5.2%。资金面改善与需求持续回暖带动房地产投资增速出现收窄，10月同比跌幅较9月收窄0.7个百分点至2.4%。而资本外流出现放缓，对宽松货币政策效果削弱作用也有所减轻。10月外汇储备结束连续5个月的下降出现回升，显示资本流出压力有所放缓。随着全面宽松货币政策持续加码以及资本流出压力有所减缓，实体经济资金面将持续改善，对投资回暖产生持续推动作用。

投资积极性有限依然对经济企稳形成抑制，投资回暖结构持续性有限.10月经济数据显示实体经济部门投资积极性依然有限。虽然资金面持续改善，但10月基础设施投资增速继续较9月放缓1.1个百分点至12.9%。同时房地产投资中自筹资金部门同比跌幅扩大0.7个百分点至9.5%，显示房地产企业投资意愿有限。而10月投资回暖结构持续性不强，当月投资回升主要由制造业推动，制造业投资同比增速由9月的4.6%回升至10月的8.4%，推动当月总投资同比增速提高1.3个百分点。然而产能过剩与工业品价格持续通缩压力之下，制造业投资复苏难以持续。作为终端需求的基建和地产投资依然低迷环境下，制造业投资不具有持续发力空间。因此，我们对投资前景保持谨慎乐观。未来需要加大实体经济投资积极性，增强稳增长效果，推动基建与地产投资持续回升。

生产面继续呈现疲弱态势。10月工业增加值同比增速继续小幅下行，环比下降0.1个百分点至5.6%。不考虑受春节因素影响的月份后，10月工业增加值同比增速再度创危机后新低。高频数据显示6大发电集团耗煤量同比跌幅继续维持在10%附近，生产面延续疲弱态势。随着稳增长政策持续加码带动需求回暖，投资增速企稳回升将带动工业需求改善，生产面有望逐步出现企稳态势。

宽货币带动投资资金回暖，经济前景谨慎乐观。虽然10月投资数据出现回暖，但基础仍不稳固，同时生产面继续疲弱，经济企稳需要宽松政策继续保驾护航。通缩压力再度加大为降息政策提供了空间和必要性，而资本流出要求央行通过降准进行对冲。未来降息降准均可期，全面宽松的货币政策将进一步加码。同时，财政政策将进一步发力，通过预算稳定调节基金和国有企业利润上缴加大实际财政赤字规模。同时，配合全面宽松货币政策，加大专项金融债、城投债发行规模以及PPP项目投资规模，引导金融体系过量资金进入实体经济，推动实体经济资金面持续宽松。随着宽松政策的不断加码，实体经济资金面将持续改善，或将推动投资增速回暖延续。我们维持对经济前景谨慎乐观的态度。