逆周期调节手段更趋成熟

沪深交易所日前将投资者融资保证金最低比例从50%调整到100%，此举是在融资规模和交易额上升较快背景下的逆周期调节手段，旨在保护投资者合法权益，防范系统性风险，促进市场持续健康发展。无论从权威部门公布的数据，还是从国际经验来看，此次上调融资保证金比例进行逆周期调节均有其必要性。

今年10月份以来，随着大盘指数回暖，融资规模和交易额上升较快，部分客户追涨行为比较明显，融资买入高风险股票。从市场数据看，此次上调融资保证金比例有其必要性。

权威部门提供的数据显示，10月份融资融券余额累积净增1251亿元，日均增加74亿元。10月客户日均融资买入1020亿元，较9月份增加455亿元，增幅达到76%。

到了11月，市场情况更为“火爆”。11月前8个交易日融资余额累积净增加1200亿元，日均增幅150亿元，接近今年3月份和4月份的水平。在这个局面下，客户日均融资买入额进一步增加到1370亿元，最高的11月9日达到1943亿元。

再来看融资买入额占A股的比重，9月份为10%，10月份增长到11.7%，11月份维持在13%-14%之间。融资余额占A股流通市值的比例由10月初的2.64%增长到目前的2.77%，今年6月最高一度达到3%。

从制度设计来看，融资杠杆本身是中性的。但是从国际经验看，过高的杠杆比例确实可能引起市场过热，国际成熟市场上调保证金的情况也时有发生。

融资买入额占股市的比重，大部分成熟市场基本维持在15%左右。

证监会相关部门负责人介绍，因为各个国家的市场发育程度、交易频率不一样，要根据我国的具体情况制定这一比例，不能把A股市场跟国外市场做直接类比。一般而言，前期经验指标具备借鉴意义，比如前一轮融资买入额在A股中所占比重最高达到19.2%，目前已经达到14%。

但是这位负责人强调，这种经验数据还需要在长期的市场变化中去总结，我国的逆周期调节机制要根据市场情况不断地去形成和完善。

从细则看，本次上调融资保证金比例有两个特征。

其一为“新老划断”，不涉及存量融资合约。证监会新闻发言人张晓军13日回答本报记者提问时指出，本次融资保证金最低比例提高到100%，只是针对新增的融资交易，对于存量的融资合约，投资者不需要追加保证金或者平仓，合约到期后也可以按照合同规定进行展期。

其二为“限杠杆不限规模”。证监会相关部门负责人介绍，本次两融规则调整并非限制融资融券的规模，而是限制融资交易过程中的杠杆率，降低风险，在市场波动时适当地让波动合理化，以保护投资者权益，避免系统性风险。

市场人士告诉记者，由于实行“新老划断”，以及目前行业的融资保证金比例普遍高于50%的最低限，因此此次上调保证金比例对于市场和行业不会有太大影响。从风险控制的角度看，每家公司对于融资保证金比例都会有差异化安排，一般会高于自律规则，同时还会根据不同的客户和担保物相应地调整杠杆比例。目前证券行业的保证金比例大多在60%-80%，普遍高于最低50%的规定，甚至有公司已经达到95%，因此不能简单地将此次上调融资保证金比例看作杠杆率降低了一半。