广东新宏泽包装股份有限公司(以下简称“新宏泽”)近日在证监会官网披露了招股书。以设计烟标为主营的新宏泽，近三年的业绩已经出现连续下滑的迹象，经营业绩压力的凸显，难免让投资者对新宏泽未来的持续盈利能力感到担忧。而公司对大客户奇高的依赖度，也让其未来的经营充满了不确定的风险。让市场人士更为不解的是，在产能利用率连续下滑的情况下，新宏泽却仍然要大举扩充公司产能，而在逆势扩产之后，如果公司的销售收入未能出现大幅增长，将很可能对公司的业绩形成拖累。

业绩连降凸显经营压力

对于上市公司而言，投资者最为关注的是公司的可持续盈利能力，不过对于新宏泽来说，公司连续下滑的业绩则让人有些担忧。

招股书显示，新宏泽2013-2015年，分别实现净利润约6854万元、5189万元和3654万元。同时，对应的报告期内新宏泽扣除非经常性损益后的净利润同样下滑明显，分别约为6824万元、5186万元、3648万元。

从利润表可以看出，新宏泽净利润下滑的原因并非是经营成本的增长，而是与营业收入的下滑有关。2013-2015年新宏泽分别实现营业收入约3.39亿元、2.77亿元和2.44亿元，由此看来公司业绩下滑的原因为销售收入的大幅减少。

对此，新宏泽解释称，2014年公司净利润较2013年下降，主要原因是公司对主要客户浙江中烟、云南中烟销售收入下降所致。2015年公司净利润较2014年下降，主要原因是公司对川渝中烟、浙江中烟销量下滑，而这几家客户都是公司近年来的主要客户。

同时新宏泽在销售收入下滑的同时，玉溪(软)、云烟(红)、娇子(软龙凤魅力朝)(1201版本)、娇子(硬龙凤呈祥世纪朝)等毛利较高产品销售占比下降也导致公司毛利率下降，最终导致公司净利润下降。

然而，与新宏泽同行业的上市公司业绩表现却很好，对比之下新宏泽似乎有掉队的趋势。据了解，和公司经营业务最接近的A股两家上市公司分别为东风股份(601515)和劲嘉股份(002191)。东风股份2013-2015年分别实现归属于上市公司股东净利润7.03亿元、7.37亿元和7.41亿元;劲嘉股份2013-2015年则分别实现归属于上市公司股东净利润4.77亿元、5.81亿元和7.21亿元，两家公司业绩都呈现着上升的走势，同时盈利规模也要比新宏泽大许多。由此可见，新宏泽的业绩下滑似乎更多和公司自身经营有关。

大客户依赖度奇高

从新宏泽对公司净利润下滑的原因分析可以看出，公司业绩下滑和对浙江中烟、云南中烟和川渝中烟等大客户的销售量减少有关。

新宏泽近年来主要集中精力服务于几家主要客户，这也导致公司报告期内客户集中度较高。据新宏泽招股书，2013年、2014年和2015年，公司对前五大客户的销售收入占公司营业收入的比例分别为98.12%、94.81%、91.64%，虽然逐年减少，但是超过九成的占比依然很高。

从公司2013年以来的前五大客户名单中可以看到，云南中烟、浙江中烟、川渝中烟和广东中烟一直是公司的前四大客户。而贵州中烟则是公司2013年和2014年的第五大客户，但是呈现出销售额下滑迹象，公司对其销售收入分别约为1538万元和859万元，而2015年其则退出了新宏泽前五大客户的行列，由湖北中烟所取代。

与此同时，新宏泽近年来应收账款增加比较明显。资产负债表显示，2013年、2014年和2015年公司应收账款分别约为3522万元、4042万元和1.05亿元。而应收账款的持续增长，则可能使得公司的货币资金吃紧。诸如，2015年公司账面上的货币资金约为3152万元，较2014年只增加了约1242万元。虽然公司表示公司客户都是信用良好的客户，应收账款变成坏账的风险较低，不过有业内人士则认为，如果收回时间不及时仍然可能会影响到公司的现金流。

在同行业上市公司中，2015年东风股份向前五名客户的销售金额占公司年度销售总额的66.47%，劲嘉股份2015年向前五大客户的销售额占年度销售总额的比例为65.6%。

据了解，自2010年以来，国内各大烟草厂商采购烟标产品主要实行招标制度，如果新宏泽在中烟公司的招投标中未能中标，将导致公司烟标业务收入下滑。同时，中标后中烟公司有权调整其对供应商的采购计划。如果中烟公司调减中标产品的品牌卷烟的产量，从而减少对公司烟标产品的采购，也将导致公司烟标业务收入下滑，公司近两年业绩下滑就主要是因为中烟公司调减了中标产品的品牌卷烟产量。

产能过剩仍要扩产

新宏泽计划在深交所发行2000万股，募集资金不超过1.21亿元，其中约9059万元用于包装印刷生产建设项目，约3014万元用于研发中心建设项目。

招股书显示，包装印刷生产建设项目主要是购置相应的国内外先进生产工艺设备，提高中高档烟标的生产能力，完全达产后预计新增烟标产能5.45万箱。截至2015年，新宏泽的烟标产能为68.73万箱，募投项目明显属于扩大公司烟标产能，但是实际上，新宏泽产能利用率却在逐年下滑。

2013-2015年新宏泽烟标产能利用率分别为86.82%、75.93%和62.75%，比如2015年在有着68.73万箱的产能下，新宏泽实际只生产了烟标43.13万箱。而在产能利用率持续下滑的情况下，新宏泽却依然要大幅扩产，难免遭到市场人士的质疑。“目前新宏泽的烟标生产能力显然已经足够能应付公司客户的需求，如果在扩产之后，公司的销量不能出现大幅增长，反而将对公司的业绩产生不利影响。”上述业内人士称。

值得注意的是，新宏泽虽然账面上货币资金并不宽裕，但是公司近年来却并没有轻易向外借款，2013-2015年，新宏泽对外新增借款为零。与很多拟上市公司不一样的还有公司的股东名单，很多企业在拟IPO前就会吸引到很多的投资机构，但是新宏泽2013-2015年因为引进机构投资者而收到的资金也是零。

对此，有业内人士表示，新宏泽既不通过债权向外融资，也不通过股权向外融资，似乎对资金的需求并不强烈。尤其在产能利用率持续下滑的情况下，却仍拟募集资金用于产能扩充，难免让投资者心生疑问。

竞争优势不明显

不管是新宏泽，还是已经上市的东风股份和劲嘉股份，所做的都主要是印刷行业，只是因为烟标印刷行业的特殊性，如此才使得和一般印刷行业有所不同。

最开始时，烟标印刷企业的核心竞争力是用投入大量资本购买国外先进设备形成的生产力，印刷设备的规模与先进程度决定了企业自身的竞争力，虽然现在烟标印刷质量与防伪要求越来越高，下游卷烟企业要求烟标印刷企业更多是更加快速、稳定的印刷服务，但是总体上，行业技术壁垒并不算高。

虽然在招股书中，新宏泽列举了公司的几大竞争优势，比如印前设计优势、材料应用技术优势、突出的组合印刷技术、设备工艺改进创新优势、防伪技术优势等，但整体上并没有说明公司有而其他同行业上市公司没有的核心优势。

有市场人士认为，如果公司销量不能大幅增加，而只是单纯的扩产，则仍旧会导致公司营业收入减少，并且公司的业绩也不会有明显的增长。“对于公司而言，目前最重要的是在维护现有客户的基础上，努力开拓新的客户。”上述市场人士称。

北京商报记者曾致电新宏泽进行采访，但是公司电话却一直无人接听，随后记者又以邮件形式向公司发送了采访函，但截至记者发稿，新宏泽并未给予回复。