四战IPO后，三巽集团被拒三次后终于踏进了港交所的大门，成为年内首家登陆资本市场的内房股，也是首家上市的皖系房企。

7月19日，三巽正式挂牌上市。开盘微涨0.21%后，公司股价迅速回落至发行价，此后股价一直维持在发行价水平。截至收盘，三巽上市首日成交量仅1121万股，换手率1.7%。

《国际金融报》记者注意到，在近期登陆港交所的企业中，股价走势萎靡的并非只有三巽。领悦服务、德信服务上市首日的股价表现与其有着异曲同工之处，上市数日后，二者的股价仍维持在发行价。

诸葛找房数据研究中心告诉记者，上述三家企业上市成交量极低，存在发挥“绿鞋机制”的可能性。对于新股IPO上市来说，使用“绿鞋机制”即超额配售选择权，整体来看可以稳定大盘股上市后的股价走势，同时也规避了新股破发带来的损失和影响。

但这也不禁让外界质疑，如果股票流动性一直如此，那么这些企业是否还能发挥上市融资的目的，公司后续又将何去何从?

取得阶段性胜利后，“三巽们”的新难题被摆在了眼前。

规模原地踏步

仔细来看，上述股价表现不理想的企业在某些方面有着共同之处，三者在各自的赛道上皆为末位选手。

植根于安徽的三巽成立于2004年，公司创办人兼执行董事钱堃携手妻子安娟开始从事房地产业务。2011年，三巽于安徽滁州收购了第一宗地，并将该项目命名为左岸香颂。自此，三巽正式加入了房地产开发商的队伍。

2018年初，钱堃提出公司要在2018年实现120亿元销售额，2019年突破300亿元，五年实现千亿销售额，进入一线房企阵营。

豪言壮语放出后，三巽马不停蹄地将总部迁至上海，欲在更大的城市发挥更大的空间。

一年后，三巽递交招股书试图赴港IPO。当时的钱堃可能没想到，寻常企业上市半年左右的路程，三巽用了2年才走到终点。在过去的时间中，三巽一直在上市流程中循环，递表—失效—递表……

彼时，有券商分析师向媒体表示，虽然三巽几乎无缝连续递表，表达出公司对上市的强烈渴望，但上市成败取决于企业内功，“房地产企业跑得快，不如跑得稳”。

或是心诚所至，第四次IPO的三巽终于通过聆讯。

外界在惊讶于三巽四战IPO毅力的同时，也对其发展感到惊讶。近几年来，三巽几乎一直在原地踏步，公司2018年喊出的120亿元销售额至今尚未实现。

根据克而瑞数据，2020年三巽实现全口径销售额102.3亿元，较2019年的91.2亿元增长12.17%，低于该年百亿房企14.4%的销售额平均增速。

2021年上半年，三巽的身影消失在克而瑞销售榜TOP 200中。榜单的第200名为祈福集团，公司的全口径销售额为33.6亿元。按此来看，三巽2021年上半年的销售额尚不足33.6亿元。

土储集中

但三巽的“末位”不止于此，局限于安徽的土储布局也加剧了这家房企成长之路上的不确定。

截至2021年4月30日，三巽共有44个处于不同开发阶段的项目，总土地储备为430万平方米。其中，公司高达82.3%的土地储备皆在安徽，分别位于亳州、滁州、淮南、宿州、合肥等9个城市，剩下的土储则位于江苏、山东两省的三个城市。

然而安徽的房地产市场发展缓慢，城市间分化显著。仅有部分重点城市综合实力较强，如省会城市合肥，其房地产市场在安徽各城市中热度领先。

但在三巽的土储布局中，其位于合肥的土储占比仅为9.1%，并不算高。公司更多的土储囤积在了三、四线城市，如土储占比达31.2%的亳州、9.1%的淮南以及7%的蚌埠等。

抛开上述三、四线城市不谈，今年上半年合肥的房地产市场也难言乐观。克而瑞数据显示，2021年1月至6月，合肥商品住宅供应275万平方米，成交431万平方米。集中供地叠加新政出台影响，合肥市场前期观望情绪严重，供应同比下跌42%，整体成交量同比下跌26%。

由于土地市场分化，为了求生，近年来各大房企皆在想法设法进入高线城市，开拓市场。三巽并非没有意识到这一点，迟迟没有突破或许是因为资金问题。

常年为负的经营活动现金流量净额、并不丰富的融资渠道、大笔的高息借款某种程度上都为公司四战IPO的缘由做出了解释。

资金受困

数据显示，三巽近三年的经营活动现金流量一直处于流出的状态。2018年至2020年，该公司经营活动现金流量净额分别为-4.26亿元、-18.98亿元、-3.58亿元。

融资方面，2018年至2020年，三巽信托及资产管理融资的加权平均实际利率分别为15.1%、12.6%、12.6%。这拉高了三巽的整体融资成本，该公司对应同期的整体融资利率分别为14%、12.3%、9.4%。

高杠杆之下，公司的资产负债率也一直居高不下。2018年至2020年，三巽的资产负债率分别为140.5%、204%、135.9%。截至2021年4月末，三巽23.80亿有息负债中，有14.21亿需要在一年内偿还，而公司同期的货币资金仅有5亿元左右。

此次上市，三巽所募得的款项净额约为7亿港元。按计划，公司此次集资所得约60%将用作开发现有物业项目的建筑成本，约30%将用于土地收购，10%将用作一般营运资金用途。

这笔不算多的募资，能够支撑三巽走多远?