金融股改革不断国际化再下一城

来源：发布时间：2015-12-07 17:41:41

投资策略

证券行业

短期看改革，长期看空间。大改革激发资本市场大机会，改革红利+市场红利驱动行业进入新周期。券商业务产业链不断延展，业务放量和边际成长性高打开业绩空间。给予证券板块推荐评级，证券行业是改革发展下市场弹性最高板块，同时行业处于向上发展轨道，当前行业估值不高，迎来投资的好时机。

投资逻辑：

逻辑一：改革动力足、赶超力强的强势标的：光大，广发，招商

逻辑二：改革转型大、布局金控的优质标的：华西股份、鲁信创投、中航资本

逻辑三：改革意愿强、弯道超车的特色标的：长江、国元和东吴

保险行业

受益市场回暖，保险板块低估值+业绩稳定+弹性佳的特性，是当前市场优选板块。行业资产端和投资端良性发展，资产端受益市场红利下的保险需求持续，系列改革为保险打开业务空间。投资端受益市场回暖和投资品种放开，在承保和投资双驱动的条件下，保险板块有比较好的配置时机。估值上看，现在保险P/EV估值在1.3倍左右，行业基本面增长强，新业务价值发展良好，估值有修复机会。

投资逻辑：

逻辑一：保险盈盈沃土，成长空间巨大。预计明年人身险增长率预计将达到25%，产险年增长率预计达到15%。

逻辑二：发展模式分化，传统寿险优化转型，成本上升投资考验。人身险市场产品结构合理化，健康保险和意外伤害保险的巨大潜力将得到释放。同时，寿险结构合理化，上市险企回归保险保障本质趋势愈加明显。另外，寿险渠道也更加优化，今年以来，寿险渠道优化，营销员体制改革个险渠道趋势良好，而银邮渠道占比下降，网络营销增速迅猛。与此同时，经济下行利率低缓，资产与负债匹配错配风险加大，行业重心转向投资端。推荐寿险产品强、渠道优质、投资能力较强的标的：“新国太”。

逻辑三：中小型新型保险公司“资产驱动负债”。在累计了大量的投资型保险保费收入以及不断的增资后，新型和中小型保险公司先把投资端做起来，再反过来促进保险负债业务发展，走上“资产驱动负债”模式。推荐标的：西水股份、华资实业。

银行业

银行股看基本面，更看改革预期。人民币国际化是行业行情的催化剂。改革与转型是个股行情的催化剂。沿着人民币国际化和银行改革转型的两大逻辑，短期内关注低估值标的，中长期考虑成长性、防御性和差异化发展模式。

重点推荐：宁波(资产结构调整，大零售)、华夏(混改标杆、事业部改革)、浦发(上海国资金控平台，人民币国际化助推国际业务)、光大(金控潜力股、理财子公司)、招商(一体两翼、轻型银行战略；员工持股).

多元金融

租赁行业迎来发展好时机，政策红利大力支持，行业空间打开。推荐租赁龙头、外延扩张持续、多元金融加速的渤海租赁。

多元金控

国企改革加速，央企和地方国企金控公司将受益，未来金融控股集团将承载重要作用，推荐：多元金控完善、创投模式持续、军工主题的中航资本；国改预期强烈、股权投资创新的鲁信创投。

本周行情

本周A股低位回升，金融股回调明显。上证综指收于3524.99点，周上涨2.58%；深证成指收于12329.18，周涨幅3.07%。周交易额4.3万亿元，日均成交额8548亿元，环比降18%。

【证券板块】截至4日收盘，券商指数周涨幅1.8%，周成交额1861亿元，日均成交372亿元，环比降16%。25家上市券商中80%实现上涨，11只个股涨幅跑赢大盘，券商股本周涨幅前五名：

本周H股券商延续横向盘整，中信证券A/H股溢价22.83%，在四大券商中溢价差距最小。

【保险板块】本周传统保险股表现良好，保险指数本周涨幅4%，高于大盘。其中，我们推荐的标的组合“新国太”领涨，涨幅分别为47%、11%、10%。

【银行板块】本周银行指数上涨3.87%，成交额1207.76亿元，较前5个交易日环比上升57.49%，成交量较上周几近翻番。本周银行股股价均有不同程度上涨，中信银行、北京银行及宁波银行强势领涨。涨幅分别为9.22%、8.85%和8.26%。行业PB1.068，略现回升态势。在本周人民币加入SDR货币篮子，明年股市启动熔断机制的背景下，国家长期以来提倡的慢牛行情利于蓝筹股的价值实现。

行业热点

证券业

【A股熔断机制正式推出，元旦实施】12月4日上交所、深交所、中金所正式发布指数熔断相关规定，并将于2016年1月1日起正式实施。征求意见期间业界反映的问题集中在熔断时间以及触发熔断的阈值等，主要考虑之前的版本对交易连续性影响较大；正式公布的熔断机制在这些问题上作了相应修改，比如触发熔断后的停市时间有所缩短。

点评：我国资本市场处于创新和开放的转轨阶段，适时推出并调整熔断机制符合资本市场运行规律，是交易机制上的创新，也是新兴市场向成熟市场进阶的必经之路，通过“引进来”+走出去提升资本市场的国际竞争力。同时，境内市场频繁出现尾盘大幅震荡情况，此阶段规定触发5%暂停交易有助于防范尾市异动风险，全天触发7%熔断阀值给予市场更多冷静时间，防范可能面临的极端系统性风险。鉴于市场中的投资者以散户为主，引入熔断机制有助于维持市场稳定，保护投资者利益，促进A股市场长期健康稳定的发展。另外，熔断机制的实施不追求一步到位，而是坚持改革力度、节奏和市场接受程度的统一，循序渐进不断完善交易机制，这也是对发达国家成功经验的有益借鉴。

【股指期货开收市时间与现货市场同步】中金所12月4日公告，调整股指期货开收市时间，与现货市场保持同步，即股指期货的集合竞价时间为每个交易日9:25-9:30，连续竞价交易时间为每交易日9:30-11:30和13:00-15:00。交易保证金标准和日内开仓限制等没有变化。

点评：调整股指期货合约交易时间主要目的是与现货股票市场保持一致，以配合熔断机制。股指期货合约的涨停板幅度同样受到熔断机制约束，合约每日价格最大波动限制由10%调整为7%。交易时间的同步性可以更好地发挥股指期货对现货的对冲保值作用，避免因时间差导致的投机套利空间，有利于平滑市场风险，稳定市场预期。

保险业

【养老险税延政策有望年底前落地】根据上证报和社科院社保研究中心主人郑秉文在《2015中国职工养老储备指数大中城市报告》发布会所提，个人税收递延型养老保险有望在今年底之前落地。个税递延型养老保险是指个人收入中用于购买商业补充养老保险时，其应缴个人所得税可延期至提取保险金时再交税。

点评：世界范围内养老险的税收优惠阶段分为：企业和职工个人向养老保险计划的缴纳计税、对养老保险基金取得的投资收入计税、对养老保险计划向退休者支付的养老金计税。我国养老保险的前两支柱——基础养老保险、企业年金险和试点的个税递延商业养老保险也采用了前两阶段免税，最后阶段征税模式。假设一名30岁的商业保险投保人工资收入8000元，每月交保费600元，根据其收入对应的个税税率20%计算，税延政策使他延后的个人所得税为每月120元，一年则为1440元。若该投保人60岁退休领取养老金返还，则会根据30年后起征点及税率进行交税，退休后收入降低交税降低，扣除通胀因素，税收负担更低。这一政策将刺激对商业保险的购买，利好保险行业。

【2015年10月保险行业概况】10月人身险原保费收入达到14万亿，同比增长24%。其中健康险同比增速最快，达到48%。寿险、意外险同比增速分别为21%、16%。而未计入保险合同核算的保护投资款和独立账户本年新增交费达到了6563亿，同比增速90%。财产险10月原保费收入6505亿元，各项目保费同比增速均在10%以上。值得注意的是，股票投资同比增速恢复到了60%以上，自9后股票投资有缩减变为增加，10月环比增速达到了8%。银行投资保持着一贯的下行趋势，同比增幅-2%。

银行业

【SDR入篮，万亿资金进场】北京时间2015年12月1日凌晨，IMF宣布人民币纳入SDR篮子货币中，美元比重41.73%，欧元30.93%，人民币10.92%，日元8.33%，英镑8.09%，2016年10月1日起生效。

点评：人民币国际化里程碑，将有万亿增量资金配置人民币股票资产。加入SDR虽然不会直接增加各国央行持有人民币资产，但这种国际性机构对人民币的认证效应会逐渐显现，同时随着中国在全球经济中地位的提升，境外央行会逐步提高人民币作为储备货币的占比。理论上央行的储备货币调整是晚于市场上主流资本对于人民币的认可的，这意味着境外市场将会先于央行配置人民币资产。我们测算，假设境外机构或个人持有人民币金融资产的占比达到日元外汇资产占比水平，将有约2万亿美元配置人民币金融资产，而约1.6万亿元人民币配置人民币股票资产，也就是相当于当前还有1万亿人民币左右的增量资金配置人民币股票资产。人民币国际化将是近年银行股最大主题。逻辑一：对于未来配置人民币股票资产的境外资本，银行股将因其估值低、体量大、流动性好、回报高收到青睐；逻辑二：人民币国际化下一步推进必然有资本账户的进一步开放，国内金融体系与境外金融体系的加速融合，外资进入设立银行等金融机构已在北京进行试点，“鲶鱼”将激发银行加速改革转型适应市场化竞争同时拓展海外市场；逻辑三：历史数据显示，人民币国际化的实质推进能有效催化银行股行情。

【华夏银行与蚂蚁金服签订战略合作协议】华夏银行与浙江蚂蚁金融服签订战略合作协议，将在招财宝、余额宝、蚂蚁金融云、芝麻信用、信用卡服务窗、B2C网银支付、快捷支付、产品销售、账户共享、互联网金融生态圈、风险控制等多方面展开全面战略合作。

点评：围绕“互联网+”，助力零售化转型。支付方面，华夏银行可为支付宝等客户提供更为优质的支付通道服务；理财方面，华夏银行与招财宝可以进行产品与客户的共享，为双方客户提供更丰富的投资产品和更便利的融资渠道；征信方面，华夏银行可借助芝麻信用具体应用到信用卡、小微贷款等领域，实现业务效率和风险控制水平的提高，芝麻信用也可借助银行现有的征信数据进行信息完善。云服务方面，借助蚂蚁金融云将传统架构向分布式架构转变，实现华夏银行IT成本降低和服务能力的提升。预计通过与蚂蚁金融的合作，能加速华夏银行拓展零售市场。

【地方债务置换缓资产质量压力】据财新网报导，地方政府债务将在三年内全部置换完毕。2015年地方政府债务限额锁定为16万亿元，其中6000亿为今年新增地方政府债券，7000亿用于解决今年存量的在建工程问题。剩余的14.7万亿债务将在明后两年内置换完毕。

点评：地方债务置换的步伐加快将进一步缓解银行业的不良资产压力，提升银行的经营活力。中央今年先后三次下发了债券置换额度合计3.2万亿元。若如媒体所称明后两年平均置换7.35万亿元债务，那么说明中央处理地方政府债务的进程正在提速，反映出中央对地方债务结构调整的意愿较为迫切。债务置换将原来的高风险资产转换为高信用等级的资产，将提高银行的潜在利润水平。另一方面，置换后风险权重降低、利息收入免税、新增的资产端流动性的再投资收益也会对银行收益有一定的帮助。银行的不良率是目前影响银行估值的最大负面因素，中央力推债务置换有助于扭转银行基本面的预期，对估值的提升有较大的正面作用。

【试点推进金融改革】国务院会议决定建设浙江省台州市小微企业金改创新试验区；在吉林省开展农村金融综合改革试验；支持广东、天津、福建自贸试验区开展金融开放创新试点。

点评：金改试点直指“小微”、“三农”贷款难问题，金融机构客户下沉是趋势。选取台州作为小微企业金改试验区，是在其成功经验的基础上继续探索服务小微企业的专营化金融机构，借助互联网金融模式，拓展小微企业融资渠道和配套基础设施。吉林是继成都后第二个农村金改试点，针对农业经营风险，预计将在扩大抵押担保范围、产权盘活来突破三农融资增信问题，并通过农业保险方面的探索来降低涉农金融服务风险。资本账户逐步开放是未来人民币国际化的关键领域。资本账户逐步开放是人民币国际化必走的一步，未来试点区的资本开放的节奏、程度和推进情况值得关注，金融机构特别是银行会在该进程中迎来机遇与挑战，一方面可以将业务拓展到境外，但业务风险管理能力面临考验；另一方面境外资本入境参股、控股甚至设立金融机构，鲶鱼效应会刺激国内银行业加速改革转型，但市场化竞争机制也会使固守旧模式、风控能力偏弱的银行面临生存压力。

资管业

【24家公募等待准生证，互联网公司和私募跨界潮起】即便公募基金公司已进入竞争激烈的“百舸争流”时代，这个行业仍然频频掀起扩编潮。根据证监会网站信息，截至11月27日，除了现有的100家公募基金公司以外，又有24家公司提交设立基金管理公司的申请。

点评：值得注意的是，互联网公司开始进入资管端，譬如东方财富11月17日申请设立天天基金公司，正式进入公募领域。此前，东方财富旗下已拥有基金第三方销售平台天天基金网、证券公司西藏同信证券，此次设立公募基金进一步拓宽公司互联网金融服务平台的服务范围，由互联网财经金融信息、数据服务和互联网基金第三方销售服务等，延伸至证券、基金相关服务。另一方面，24家准生公募中不少也是知名私募拟创立的公司，其中，比较典型的包括凯石基金管理有限公司，由陈继武持股96%，李琛持股4%；鹏扬基金管理有限公司，由杨爱斌持股55%，上海华石投资有限公司持股45%。相比目前公募的股权激励模式，自然人直接控股基金公司更有吸引力，这种模式因此成为不少看好公募前景而又希望获取更大灵活性和自由度的行业人士的选择。

【QDII基金业绩分化加剧，美股主题表现抢眼】今年以来QDII基金业绩呈现冰火两重天的格局。一方面主投美股的基金整体表现良好，多只美股指数基金年内涨幅超过15%，另一方面以黄金原油大宗商品为标的的QDII产品则持续低迷，部分基金年内亏损超过30%。

点评：展望后市，美国经济数据表明美国经济一枝独秀，而经济的强劲也带动了美元强劲，投资者此时通过购买美股QDII可能收获双重回报，即股市上涨及美元升值的收益。而投资大宗商品标的的基金则持续低迷，12月美联储加息预期拖累大宗商品价格，再加上冬季大多数工业品原材料需求不断萎缩，尤其是户外开工下降和下游终端企业致力于去库存和低库存，大宗商品价格不断刷出新低。

互联网金融

【麦子金服推员工持股计划】近日，继宜人贷、陆金所之后，获得海通A轮巨额融资的麦子金服宣布将实施全员持股的股权激励计划，目的是为了让员工增加主人翁精神并分享公司发展价值。同时，麦子金服CEO曾公开表示，公司会争取在三到四年内实现上市。

点评：麦子金服是第一家公布员工持股计划的P2P公司，作为新兴的互联网金融公司，同样可以借鉴现代企业制度精华，探索有利于提升经营效率、稳定员工团队的长效激励机制，这为互联网金融行业打开了更大想象空间。员工持股计划不仅能为公司经营本身输送活力，也是企业是否具有潜在投资价值、重塑估值的指向标。互联网金融已被纳入十三五规划，随着各项监管落地，野蛮生长时代终结，行业将迈入规范发展机遇期。诸如员工持股计划等机制改革与创新是企业追求科学管理、优化治理结构、提升盈利水平的重要发展方向。

租赁业

【国务院常务会议鼓励天津自贸区发展融资租赁】国务院总理李克强12月2日主持召开国务院常务会议，会议认为，坚持突出特色、重点推进，选择一批条件成熟的地区分类开展金融改革创新试点，可为深化金融改革开放积累经验，增强服务实体经济能力。提出支持广东、天津、福建自由贸易试验区分别以深化粤港澳合作、发展融资租赁、推进两岸金融合作为重点，在扩大人民币跨境使用、资本项目可兑换、跨境投融资等方面开展金融开放创新试点，成熟一项、推进一项。有关部门和试点地方要向国务院专题报告试点工作情况。

点评：天津早在2006年就率先发力融资租赁行业，形成以海外出口为主的 “天津模式”。而天津东疆保税港区发挥临近天津港口、空港的优势，则着力打造成中国融资租赁业研发基地和国际航空租赁中心。其实2015年粤津闽自贸区成立之初，都提出要大力发展融资租赁行业的目标。该行业与跨境融资、商品贸易结合紧密，与自贸区本身的政策导向相符，又受国家部委的大力支持，是比较适合成为建设区域金融的核心产业。区域金融若能崛起，将对当地产业发展起到巨大的推动作用。这次国务院对三个自贸区的发展目标定调，将在一定程度上解决同质竞争的问题，预计未来天津融资租赁行业将获得更多的政策资源倾斜，利好当地企业。

市场统计

【券商11月业绩平稳改善】受益市场持续回暖，11月股票日均成交额重回万亿，达10603亿，两融交易站稳万亿大关并稳步提升至1.2万亿，券商自营收益趋于改善，资管业务恢复，券商业绩超预期改善趋势不变。

国泰君安、中信、华泰、海通四家券商11月营收分别实现24亿、24亿、22亿和21亿元，居领先地位；其中，华泰证券营收环比增长52%，在四家券商中增幅最大。西南证券营收环比增长1倍，在上市券商中成长性表现最佳。国泰君安、海通、广发净利润维持10亿元以上，排名行业前三。西南证券、国元证券净利润增速表现抢眼，分别达129%和117%。中信、海通净资产1000亿以上，稳居龙头。