来源：中国经营报 作者：陈嘉玲

“产品早上十点半上线，一共就6个亿，下午3点左右排队预约的资金超过10亿。”

某信托公司一位理财经理近日透露了“抢额度”的日常，但这天他和客户“运气不太好”，没有抢到。他所提及的产品是某一线城市的商业地产信托，预期年化收益率为6.8%～7.6%，募集资金不超过6亿元。

火热“抢额度”的同时，房地产信托发行却持续降温。9月份，房地产信托募集资金347.70亿元，环比下降近四成；截至三季度末，投向房地产的新增信托资金不足500亿元，占新增信托总规模比例低于一成。

与此同时，《中国经营报》记者通过不完全统计发现，9月份以来，68家信托公司中，约有23家机构新募集发行房地产信托。

由于受监管压降融资类业务规模、地产业务额度管控、房企债务规模管控等政策影响，信托公司的地产业务模式亦正在发生转变。

各家信托公司正在积极探索地产真股权投资、永续债信托、供应链金融、“资产收益权+回购”等模式。

地产信托寒冬

从房地产信托来看，其发行数据在三季度出现了“大滑坡”。统计数据显示，截至9月30日，9月份房地产信托募集资金347.70亿元，环比下降39.86%。

伴随监管政策收紧和行业转型深入，房地产信托发行渐已入冬。

本报记者通过用益信托网查询统计获悉，10月1日至10月15日期间，市场上共发行16只投向房地产的信托产品，发行规模总计55.79亿元，产品平均期限为1.76年，平均年收益率为7.42%。

从国庆中秋双节前后的表现来看，房地产信托的发行数量、发行规模和预期收益率均大幅“降温”。用益信托网数据显示，去年同期(2019年10月1日至10月15日期间)，共发行188只房地产信托，规模总计320.32亿元，产品平均期限为1.56年，平均年收益率为8.28%。

房企信托融资寒冬并非骤然而至。

根据中国信托业协会统计数据显示，2020年2季度末，房地产资金信托余额为2.50万亿元，同比2019年2季度末的2.93万亿元下降14.68%，环比2020年1季度末的2.58万亿元下降3.10%。与此同时，过去几个季度，房地产信托余额占比是持续下降的。其中，2019年2季度末和4季度末的占比分别为15.38%和15.07%，而2020年1季度末和2季度末占比分别为14.57%和14.16%。

自5月份资金信托新规公布以来，信托产品量价随之逐步走入下跌趋势。记者通过对比用益信托各月度统计数据发现，今年6月份，信托产品发行规模为3628.59亿元，其中房地产信托规模为1390.37亿元，均系自2019年初以来的月度最高值。随后的三季度，信托产品发行端持续降温。

今年9月份，用益信托网的最新统计数据显示，全市场共发行信托产品1813只，规模总计2034.08亿元，平均年化收益率6.69%。8月份则共发行2309只信托产品，规模总计2204.54亿元，平均年化收益率6.83%。发行数量、发行规模和收益率均出现不同程度的下滑。

另据普益标准的统计口径，9月共有58家信托公司发行了1590款集合信托产品，发行数量环比减少了223款，降幅为12.3%。其中，外贸信托、五矿信托、光大信托和中融信托这前四位信托公司，发行的信托产品总计522款，占比超过三成。

单从房地产信托来看，其发行数据在三季度出现了“大滑坡”。统计数据显示，截至9月30日，9月份房地产信托募集资金347.70亿元，环比下降39.86%。

本报记者通过对68家信托公司官网、APP等渠道的不完全统计发现，9月份以来约有23家机构新募集发行房地产信托。中部地区某信托公司4月份发行了23只房地产信托产品，5月份发行了6只，6月至9月分别仅发行了2只产品。

根据中国信托登记有限责任公司统计，今年三季度末，投向房地产的新增信托资金不足500亿元，占新增信托总规模比例年内再次低于一成。相应地，投向工商企业的新增信托资金在三季度末超2000亿元，占新增信托总规模比例超四成。

监管政策“紧箍咒”

根据一家民间金融研究机构的摸底测算，业内仅有12家机构还能做资金信托业务，且一半以上已经没有额度或额度紧张，需要占用额度的通道业务通道费亦飙涨至1.5%～2%。

财富端，理财经理抢不到的是额度；资产端，监管戴上“紧箍咒”的亦是额度。

业内人士分析认为，房地产信托发行规模下滑，最主要的原因是下半年以来的融资类信托额度管控。

“地产信托关键还在于额度。”某信托公司内部人士告诉记者，目前信托公司地产业务，需要做到清算和续做之间的平衡，到期清算一笔，释放出额度来，才能续做新项目。

某信托公司房地产信托业务负责人表示，去年下半年以来的地产业务额度管控，一直无放松迹象，“紧箍咒”倒是越念越紧。

事实上，监管部门更是给房地

产信托融资戴上了“双紧箍咒”，包括金融机构和房地产企业。

市场早在3月份就传出消息称，2020年全行业压降1万亿元具有影子银行特征的融资类信托业务。对此，银保监会相关负责人也侧面证实：“这是监管部门根据当前规模总量，反复进行测试得出的比较务实的数字。”

5月份，银保监会发布《信托公司资金信托管理暂行办法(征求意见稿)》，其中提出“全部集合资金信托投资于同一融资人及其关联方的非标债权资产的合计金额不得超过信托公司净资产的30%”，这对依赖于非标融资的部分开发商将带来较大的再融资压力。

此前，根据一家民间金融研究机构的摸底测算，业内仅有12家机构还能做资金信托业务，且一半以上已经没有额度或额度紧张，需要占用额度的通道业务通道费亦飙涨至1.5%～2%。

除信托机构之外，房企其他融资渠道也不同程度收紧。本报记者梳理今年上半年的房企融资情况获悉，银行贷款房地产开发贷款余额11.97万亿元，增速自2018年三季度以来持续走低；公司债上半年发行规模1286.5亿元，同比下滑19.7%；房地产ABS产品发行规模1586.5亿元，同比下滑22.7%；海外发债融资总额2424.5亿元，较去年同期微降0.3%。

与此同时，房地产企业也迎

来“史上最严厉的债务管控政策”：即给房企有息负债设定三道红线，根据触线情况分为“红橙黄绿”四档，每降低一档负债新增上限增加5%，被总结为“345”规则。

有研究报告按照净负债率、现金短债比以及扣除预收账款的资产负债率三个指标，对131家上市房企分为四档，其中31家房企三线均超，16家房企超二线，32家房企超一线，48家房企三线均未超。

对于三线均超的房企，研报指出：“这些房地产企业后续的融资方式大概率只能以置换类为主。”本报记者注意到，这些房企包括融创、金融街(000402.SZ)、财信发展(000838.SZ)等。

倒逼地产业务变通

记者注意到，近期发行的房地产信托，在交易结构上还有“特殊资产转让+回购”、供应链金融等模式。

受监管压降融资类业务规模、地产业务额度管控、房企债务规模管控等政策影响，信托公司的地产业务模式正在发生转变。

多家信托公司内部人士对记者表示，公司正在向地产真实股权和永续债的方向转型。

前述地产信托负责人表示，真股权项目的关键是条款的设置，能不能提高开发商回购意愿的同时又符合监管对股的要求。“各地监管的尺度态度不一，比如有些银保监局对永续债信托放行，有些局不认可。”他进一步指出。

记者注意到，市场上已有类似的地产信托项目。比如，某信托公司发行的一只地产股权投资类集合资金信托计划，所募集资金受让项目公司股权并向其进行增资。除了投资于项目公司股权外，不少地产信托以投资于有限合伙企业股权的形式为项目融资。

此前，受访信托人士向记者指出，地产股权投资业务存在着套壳前融、明股实债、对赌协议等风险。

永续债信托方面，今年7月份，华夏幸福(600340.SH)公告称，拟向中融信托进行不超过15亿元的永续债融资，初始投资期限为1年，利率为8.5%/年。满1年后，房企有权选择延续1年或归还本息。

记者注意到，近期发行的房地产信托，在交易结构上还有“特殊资产转让+回购”、供应链金融等模式。

近期正在募集的“共创64号集合资金信托计划”，资金用于受让地产项目公司所持有的特定资产收益权，特定资产实际上是项目。本报记者此前曾报道，资产收益权转让回购的交易结构存在“实为借贷”的嫌疑，在一些司法判例中，也有将此认定为借贷实质。

而供应链金融模式，不得不提的是“鼎泰投资2号集合资金信托计划”，其一下涵盖了五家房企。该信托所募集资金用于受让“五矿信托-鼎铭9号集合资金信托计划”信托受益权。而底层资金的用途则是向深圳市前海一方供应链管理有限公司发放信托贷款，由其控股子公司深圳市前海一方商业保理有限公司、深圳市前海一方恒融商业保理有限公司受让第三方供应商对核心企业或其下属公司享有的应收账款，形成保理债权。

对于供应链核心房企的准入，五矿信托相关负责人在接受本报记者采访时表示：“公司按照准入标准遴选交易主体和项目区域，主要倾向于与行业头部企业、国有企业及大型上市等资质较好地产商合作，项目选择也主要集中在一二线城市。”

“交易对手方面，信托公司之间是严重分化的。比如中小信托公司通常只能下沉，做房企排名50～100之间甚至之后的，或者只做本地的房企。”