2020年，信托公司在回归本源的道路上持续探索，而更为严格的监管政策还在路上。信托公司虽然不会经历历史上5次整顿的波涛汹涌，但是也会经历3-5年的转型阵痛期。在历史转折点下，需要以更广阔的视角审视信托公司所处于的国家格局、金融格局和历史格局，了解其所担负的使命和前进的方向，才能明确其高质量发展的路径。展望未来，我国信托制度仍有较广阔的应用空间，这种潜力的释放有待于法律制度完善、政策支持、信托文化发展以及信托公司专业能力的提升。

全球视角的信托演进轨迹

信托制度是一种很奇妙的制度，通过三个主体和两个要素的安排，最终会形成所有权和管理权的分离，呈现千奇百怪的变化。信托的灵活性和创新性使得其可以多种形式参与到社会经济生活，提升社会经济治理水平。但是需要看到，不同时代下，政府和居民诉求不同，不同经济金融环境下对于信托功能发挥会有不同要求。这就是说信托功能发挥具有主体需求和时代背景双重约束，脱离了时代背景谈信托并不可取。这也决定了信托制度在特定历史条件下，并不是万能的，但是其可以根据所处环境发挥自身功能。

英国被公认为是信托起源地，最初主要解决土地等不动产传承、税负等问题，均属于民事信托。随着居民个人财产的转变以及金融市场的蓬勃兴起，证券投资类信托日渐发展起来。现今，英国信托主要以遗嘱信托、养老金信托、资产证券化为主，更多是服务于资金投资和私人财产管理。美国信托制度发展受到了英国的很大影响，但是其更早推动了营业信托的发展。而且，在美国，信托制度功能的变化非常明显，早期更多是服务于基础设施建设，发展起来了附担保债券信托，具有很大程度的融资功能，而后信托制度更多应用于养老金、个人财富传承、财产专业管理等方面。英美作为判例法系国家，孕育了信托制度，并将其运用到了更多社会经济治理当中，取得了很好的效果。不过，也可以看到，英美坚持了以最高效的方式应用信托制度，一方面，较早允许各类金融机构发展信托业务，因此并没有信托行业的概念，而只是一个业务概念，只要符合条件申请信托业务资质，均可以经营此类业务，当然现在也留存少部分非常专业化的信托公司，主要是从事养老金管理规划、精算等服务，但是更多信托业务资源还是掌握在大型金融机构手中。另一方面，英美对于信托制度也是有自身的考虑，比如在共同基金方面，就没有采用信托制度，而是采用了公司制度，而在另类资管方面，更多采用有限合伙人制度，信托制度在资管领域的应用并不多，更多是在个人财产管理方面应用信托制度，偏向财富管理的方向。

日本作为大陆法系国家中较早引入信托制度的国家，19世纪末开始引入了附担保债券信托制度，并形成了法律制度，但是并没有发展起来，之后1922年和1923年分别制定了信托法和信托业法。虽然这些法律解决了信托业务发展规范问题，不过需要看到，信托制度与大陆法系融合的问题比较突出，信托制度该如何发展、信托业务的边界、信托机构该如何定位的问题更为突出，所以才有了日本信托公司在业务范畴方面的几次重大变革，从信托业务专营，到收窄信托公司业务范畴，到转变为信托银行，最终在学习英美先进实践基础上，形成了本国特色。信托功能也发生了非常明显的变化，从助力经济重建的贷款信托到养老金信托、投资信托，经历了信托融资功能向投资功能、财产转移功能的转变。日本在促进信托制度与原有法律体系融合方面做了很多努力，包括充分解决了信托财产登记、信托税收制度、信托会计等方面的问题，然而也需要看到，日本至今针对家族信托、遗嘱信托等英美传统的各类财产管理信托发展并不充分；日本在应用信托制度方面是朝着资产管理方向发展的，包括主流基金产品均采用了信托制度，另类资管则采用了有限合伙制度，而且信托银行较少介入另类资管范畴，在公募基金方面更多是提供托管服务，在养老、财产传承和保护方面则参与更多。

站在历史角度可以看出，结合信托业务发达国家的经验可以看出，一是信托制度功能发挥有更迭的趋势，尤其是从融资功能会向投资、社会服务等功能转变，这在很大程度上与经济发展阶段、社会需求等因素有关，诸如经济高速增长或者大发展阶段，对于信托融资功能更为需求，而在社会融资缺口降低后，居民财富需求升高后，对于信托投资功能需求更为迫切。二是信托业务经营呈现从专营向专营与兼营相结合的方向转变，促进信托机构的有效竞争，这种竞争的结果会是信托业务的集中化与专业化，以此提高信托业务发展的效率。三是信托机构的发展方向与监管导向、社会文化有较大关系，英美制度下，信托制度并不是作为资产管理的基础制度，而且是以独立资管机构为主，信托业务发展方向并不是以发展资产管理业务为核心，而更多是给予个人财富管理和配置为导向。而在日本，个人客户对于财富管理的需求并没有欧美普遍，而且信托制度是作为主流基金的顶层制度，因此，信托机构更多参与到资产管理的相关环节，但是也并没有显著参与到所有资管领域，而是以资产管理服务、个人特定资产管理需求为核心。

大时代下的信托制度和信托公司前进方向

中国信托制度自20世纪初开始出现，主要是由海外金融机构引入国内，同时也是国人学习西方的重要探索，当时的很多业务都与同时代的英美具有很大相似之处。1979年，我国重新恢复发展信托制度，信托制度的恢复发展，更多是突破原有金融制度局限，为改革开放注入活力。虽然2000年之前曾有过5次信托公司大整顿，但是更多是配合宏观经济调控，并没有完全解决好信托业务发展方向和信托公司定位问题。2001年，信托法的制定为中国信托制度的发展带来了划时代的改变。然而，可以认为这种转变并不是彻底的，更多形式上的，由表内操作转为表外操作，未能改变类银行的业务模式，也彻底阻碍了信托公司回归本源。

中国现代信托业发展40余年，形成了自身的很多特色，很多人为此做出了努力，当然这并不是终点，或许只是刚刚开始，我们需要用发展的眼光看待信托制度和信托公司今日之发展成就和问题。站在中国新时代发展征程中，对于信托制度应用和信托公司发展提出了新的要求，这也成为信托公司迈向新阶段的开始，我们不一定非得发展成为英美模式或者日本模式，但是一定要遵循全球信托制度发展所具有的规律和内在逻辑。整体来看，我国信托制度应用空间仍较广阔，尤其是在个人财产专业管理、传承、社会治理等方面，信托制度具有突出的优势。

从金融体系变革看，金融体系改革方向既削弱部分信托制度优势，也推动信托功能的转换。配合经济结构调整，金融供给侧改革逐步深化，虽然并没有如日本、英国采用金融大爆炸的模式在金融关键领域实施较为彻底的改革，但是也会采取逐步的结构化改革。改革的目标包含了推动间接融资向直接融资转变的交替，当然这种交替并不是完全替代，而是融资渠道结构的平衡。因此，资管新规很明确要限制非标投资，进而加强证券投资比例。这对于长期从事非标的信托公司而言将产生根本性的影响，虽然并不是完全取缔非标业务，但是也是一个逐步压缩的过程。而且还要看到，在分业经营、分业监管的环境下，信托制度的灵活性赋予其整合各类金融资源的优势，有着其他金融子行业无法比拟的优势，而在逐步混业经营的当下，尤其是在资管行业率先促进统一监管后，信托公司需要面对更多制度红利的削弱和市场竞争的上升，而且随着混业金融趋势的加快，信托制度在很多功能的发挥越来越受制约。总体而言，宏观经济增速的放缓、建设资本市场的改革能力、现有类银行业务的风险释放以及信托制度部分红利的削弱都是在未来金融改革进程中倒逼信托制度重新寻求自身优势发挥。当然，很多社会金融因素都是持续不断的慢变量，监管等因素则是很直接的快变量，使得信托公司在更加复杂的环境寻求立足的根本，而且需要做好未来信托业务逐步放开的准备。

从信托制度看，信托制度未能有效与现有制度融合制约信托制度深化，也形成潜在业务风险。虽然我国制定了信托法，制定了营业信托的法规，不过由于对于信托制度本身与现有制度体系仍有很大融合问题，会碰到很多信托业务展业问题，诸如慈善信托税收优惠落实问题、信托财产登记问题、信托纠纷司法解释问题、信托税收问题等等。这种不融合性很难短期解决，不仅在于对信托本质的认识问题，也在于需要协调多部门针对现有法律制度进行修改问题。这方面存在的问题就在于一方面，部分业务无法开展；另一方面，通过努力规避现有制度不足的努力也会形成一定合规风险。总体而言，如果想要真正推动中国信托制度的发展和深化，必须促进信托制度与现有制度融合，日本经验可以有效借鉴。当然，这还存在一个到底在多大程度上利用信托制度的问题，需要明白信托制度虽然看上去很美，但是并不是必须利用不可，如果现阶段信托制度没有发挥其优势的话，可能阻碍政府部门付诸更多努力，消耗更多成本。

从信托监管看，信托监管也在朝着信托业务可持续发展方向而努力，但是难免不会出现波折。信托监管是对于信托公司经营发展最为直接的影响因素，甚至是决定因素。当然，信托制度在中国是舶来品，不仅业界是处于摸索过程，监管制度设计也是摸索过程，最终能够接近风险管控而促进创新向上的可持续发展模式。从国外监管来看，鉴于信托制度是一个非常灵活的制度，监管都是从紧开始，逐步在行业发展成熟后放松的过程。英美作为信托发源地，以大量判例作为司法规则自不必说，还制定了较为周密的受托人法，而且也特别制定了投资审慎规则，旨在约束受托人的投资行为。日本则更是针对贷款、投资、年金、资产证券化等业务制定了较为详细的规范，以此奠定受托人的社会信任基础。国内信托监管更多是采取了从宽的监管导向，在业务制度上以资金信托为导向，更多以通知、窗口指导弥补具体业务的监管要求。而资金信托的监管规则也是经历了2002年、2007年到2020征求意见后的规则变化，监管规则本身的逻辑也存在明显的变化，不过对比成熟监管制度看，现有信托监管制度距离真正的资管业务规则还有一定差距，诸如组合管理、行业集中度、受托人职责标准等，推动行业打破刚兑，而除资金信托外，服务信托的边界模糊，缺乏有效界定，就如同事务管理类信托定义不明一样，所以还面临未来优化的需求。未来，监管部门有可能会逐步完善各类细分业务的操作规则，形成更为细化的受托履责制度要求，规范信托公司治理结构，甚至制定信托业法律，从而构架起更为完善的信托公司乃至信托业监管架构。

从信托业务看，营业信托与民事信托并轨发展的趋势可能加快。我国与日本等大陆法系国家一样，由于缺乏信托文化的土壤，首先从营业信托发展起来。虽然我国信托种类也是多种多样，不过穿透实质看，主要集中于债权融资领域，虽然创新了各类信托业务，诸如土地流转信托、外汇信托、消费信托，但是都没有做大。与英美日相比，我国信托业务仍主要以信托公司市场化突破为主导，法定信托业务的供给不足，以日本为例，年金信托、财产形成信托、赠予信托等都是以政策制定形式固化下来的，而且还可以给予一定税收优惠，进一步激励居民参与其中，也能够解决很多社会问题，未来监管部门应该注重应用信托制度参与社会治理的意识，尤其是在信托制度能够充分发挥作用的财产保护和财产传承等领域，可以多探索信托制度的应用，否则在没有政策支持和居民需求意识的情况下，从商业角度推动此类业务会非常困难。与英美相比，我国和日本民事并不发达，日本是通过营业信托的形式帮助解决老龄化和少子化的社会问题，而我国并没有形成此类制度，普通居民可选择工具非常少，那么在此种困境下，居民又不得不求助于信托制度，民事信托开始逐步探索发展，这种现象在日本反而不明显，可以理解为营业信托不成熟、无法覆盖和满足很多居民需求的情况下，居民在公证处等机构的帮助下，自行探索民事信托的发展。未来，有可能形成营业信托和民事信托两条发展路线，不过从规范性和便利性的角度来看，适宜通过营业信托扩大服务边界，进一步推广，保险金信托、养老信托、遗嘱信托、监护后援信托等特色信托业务，帮助更多居民解决个人财产管理难题。

2021年信托公司发展展望

后疫情时代，经济社会逐步回归常态，支持疫情的政策会根据疫情发展进行边际调整和改善，金融行业供给侧改革进一步加快推进，资管新规过渡期剩下最后一年，信托公司转型发展进入一个相对关键的时期。信托公司需要通过明确战略方向、强化专业能力、夯实社会信任基础等多方面路径，实现自身的高质量发展。

从监管政策看，2021年，信托监管仍面临较为严格的态势，资金信托新规、信托公司资本管理办法有望落地，对于非标业务的限制将会通过限额以及提升风险资本系数的形式进一步得到巩固，而对信托业务和固有业务的关联交易也会受到更大约束，以更低的风险资本要求激励服务信托的发展，以促进信托公司更加稳健的发展。监管部门仍会实施融资类信托、金融同业通道信托规模的压降、房地产信托额度管控、子公司的整改，以落实资管新规的要求，因此房地产信托、违规通道业务、消费者权益保护等仍将会是行政处罚的重点领域。监管部门会进一步指导信托公司处置存量风险，帮助被托管信托公司完成内部治理重构，在已重点监管之外的信托公司，可能还会针对风险较大的个别信托公司采取贴身式监管。监管部门可能在促进发展服务信托、证券投资信托等方面提供新的鼓励政策，提升信托公司转型发展的支撑力度。

从信托公司发展思路看，信托公司在持续收紧的监管政策以及外部不确定性环境下，需要调整自身的发展策略，要树立挣“辛苦钱”的准备。这里的“辛苦钱”可以理解为较传统业务提供更多专业服务，业务流程更加耗时，市场竞争更为激烈，然而信托报酬水平处于非常低的水平，但是业务风险很低。在此背景下，信托公司需要调整发展战略，优先明确发展路线图。针对资产管理、财富管理、私募投行、服务信托等之前市场所形成的共识性方向上，需要认清所处发展阶段，资产管理现实市场需求、现有能力延伸、盈利转化都要好于财富管理等方向。不管怎样，信托公司需要明确任何一种方向中，与谁竞争、竞争什么以及如何建立竞争优势。在此之后，信托公司需要针对业务选择，明确所需要的发展能力和支撑体系，加大资源配置和倾斜力度。信托公司需要帮助传统业务人员做好转型能力建设，以此适应新的发展要求。总之，转型发展并不是一个短期过程，而是一个长期性、系统性工程，更需要给予更多耐心。在这个过程中，信托公司经营发展会进一步分化，所有信托公司转型处于统一起跑线，分化的根源更多是战略执行力、资源配置力度等，而落后的信托公司将会面临更大的发展困境，不排除未来信托公司准入和退出机制畅通后，信托公司会有更大的洗牌，信托牌照价值稀释，从海外经验看，信托业务更多是较为集中的态势。相对而言，中小信托公司转型发展难度更大，但是转型也更为紧迫，中小信托公司最终还是要走专业化、差异化、特色化发展路线，要善于运用新技术、新模式，实现更大突破。

从信托业务看，2021年，信托业务仍处于结构调整的关键阶段，业务规模将会继续收缩，并可能被公募基金和保险超越，退出资管领域前三位。虽然可以通过非标证券化等形式回应部分监管的要求，但是这并不是长久之计，可能只解决短期问题，而无法实现长期的可持续发展。2021年，将是新金融工具会计准则和净值化管理逐步落地的一年，这将彻底改变信托产品管理模式。对于投资者而言，信托产品更多是黑箱式的管理，而在净值化管理之下，信托产品的管理更多通过净值得到直接反映，而其背后是风险、费用、定价等方面的综合因素，这也为打破刚兑奠定了基础。对于解决信托回归本源的首要问题是打破刚兑，回归到“受人之托，代人理财”的行业定位上，此后才可能谈及发展信托特色业务上面来。从信托业务结构看，2021年，传统融资类信托规模压降的情况下，信托公司发行能力会受到制约，一方面，在结构牛市等预期的影响下，信托公司更多会选择发展证券投资产品，布局TOF、固收+、打新、量化投资等产品，提升投研能力，紧抓资本市场的投资机遇，满足监管导向和投资者需求；另一方面，会加快发行投资类信托产品，细分行业赛道，促进投贷联动、股债结合，以应对非标融资额度紧张难题。此外，信托公司会继续强化业务创新，在资产证券化、家族信托、慈善信托、年金等领域寻求特色化发展，也期待养老信托、绿色信托、REITs、遗嘱信托等领域的新突破，扩大信托制度应用领域。从发行预期收益率来看，信托市场仍会处于供给弱于需求的居民，有利于预期收益率的下行，不过考虑到市场利率已经较为稳定，其他理财产品收益率会回升，可能影响到信托产品定价，因此2021年信托产品预期收益率可能呈现前低后高的态势。

从经营业绩看，2020年信托业务依然保持了较快增速，这主要是得益于上半年发行量的上扬，下半年融资类信托业务压降才形成实质影响。2021年，融资类信托的压降继续对信托业务收入形成负面压力，但是考虑到存量业务的支撑，信托业务增速可能小幅下降。固有业务会受益于股东的持续增资，但是也面临资本市场调整。总体来看，营业收入的增速能够维持在相对平稳的增速，利润增速更多取决于风险拨备，考虑到2020年存续风险资产处置的压力，部分信托公司进一步增加了拨备，尤其是多家信托公司受到托管，计提拨备量会更高，整体拖累了利润增长，也导致了收入和利润增速的背离。2021年，需要看到存量风险处置的压力仍在，新增风险可能在房地产、工商企业领域有进一步体现，信托公司拨备计提压力仍不少，导致信托公司整体利润增速仍可能维持低位。