相比于科技或医药等行业，消费是一个进入门槛低但运营门槛更高的领域。作为一个研究消费出身的基金经理，这一段研究经历对冀楠而言，让她对长久期、慢变量、可持续增长这样的要素更加的敏感和重视。而这些要素的重视，在新兴产业的投资当中也有它相应的适用性。

冀楠的投资方法是自下而上，全面聚焦自下而上选股，不做主动的仓位决策、不做行业轮动，力求避免中短期交易的损耗。在她看来，基金经理选择什么样的投资方法，一定程度上跟自己的禀赋和自己的投资实践是相关的。

1、您的投资方法是否有过转换？

在18年初的时候，我做过一次比较大幅度的行业配置，事后我发现行业配置也好，行业轮动也好，在投资的实践过程当中其实是一个非常复杂的命题。具体来说，当我们做一次行业轮动的时候涉及到4个步骤。首先我要卖掉原有的持仓，其次我要买入我的目标行业，适时的去兑现我的收益的同时还要换成其他的标的。

也就是说一个好的投资决策，其实是需要这4个节点的正确性去支撑。假设我每一步都有7成的胜率，那一次行业轮动，真正成功的概率其实也就不到三成。这样对于做产业研究跟公司研究出身的我而言，我会觉得行业配置的思维方式其实并不是我的强项。

其实投资不是一项关于预测的艺术，因为无论是宏观的研判也好，还是市场的表现也好，其实都是非常多因素综合下来的一个结果。我们持续的去做准确预测的概率其实是非常低的。我们更多的是从一个反证的角度，去选择了一个自下而上的投资的思路跟方法。

2、自下而上执行起来的难点是什么？

第一是对研究深度和精度的要求：A股市场会有非常多的过热或者是遇到分歧的时候。我觉得研究和投资当中最忌讳的事情，其实就是一些似是而非的认知。这个背后，如果没有足够的研究的深度支撑的话，会非常容易被市场牵着鼻子走：随着市场的悲观而悲观，随着市场的亢奋而亢奋。

第二个是市场干扰的屏蔽：举个例子来讲，其实在18年整个投资的过程当中，我发现当年因为交易损耗造成的损失其实非常的多，背后的根本原因是什么？其实就是我的很多个股的买入跟卖出决策一定程度上受到了市场表现的干扰，或者说一定程度上依赖了市场的判断。

做自下而上的投资，一个非常重要的命题其实就是要学会如何去屏蔽市场的干扰，以及要研究得更加深入。

3、怎么对公司进行深度研究？

一是研究的周期和历史观。在我自己的研究过程当中，我发现其实想要对一个公司真正能够形成认知这件事情是需要时间的。我希望自己能够尽可能做到的事情是企业在不同的经营环境下，无论是顺境还是逆境，企业所做出的选择以及这些选择在后续造成了什么样不同的结果。所谓企业的竞争力也好，护城河也好，更多的时候是企业在经历不同的经营状况中形成的。我觉得只有对这些有充足的尊重和重视，才能够对一个公司形成更立体的认知。

二是竞争壁垒其实是动态和差异化的。不同行业的竞争壁垒的构成要素其实是完全不同的，甚至同一个行业在不同的发展阶段，它的竞争要素和竞争壁垒的构成都是不同的。我觉得要尊重不同行业竞争壁垒的不同的同时，也要去动态的去看待。比如说我们日常提到的品牌也好，渠道也好，研发也好，成本控制也好。我觉得不是这样几个简单的显性的指标就可以描绘出来的。

举个例子，当一个企业在一个省域范围内想要实现规模积累的时候，依靠的更多的是渠道的推力；当一个企业开始想要跨出省域走向一个泛全国化扩张的成长轨迹的时候，除了渠道的推力之外也需要品牌张力的一个共同支撑作用。当企业发展到一定规模的体量之后，我们对企业的竞争力的要求又会上一个台阶，它需要兼顾品牌的张力、渠道的推力同时还要有组织架构的落地能力，以及因地制宜的一个组织架构的柔性调整能力和渠道价格体系的维护能力等等。我们会发现竞争壁垒的形成是非常复杂和多元的，同时也是一个动态的过程。

三是产业视角。产业的视角有时候和资本市场的视角其实是错配的。资本市场的表现往往会被短期的景气度吸引走，容易造成我们的视野盲区。

而事实上企业长期竞争优势的积累往往是在行业景气度不那么好的时候形成的。对于我而言，我更喜欢做的事情是在景气度不那么好的时候，我去关注公司、关注企业的变化，只要这个时候企业在做符合产业趋势、在做正确的事情，我会更喜欢对这些企业保持研究和跟踪。这会在很大程度上有效地弥补刚才我们所讲的投资盲区。这也是在我过去投资研究的过程中发现非常多重大投资机会的一个来源。

4、如何做组合的风险管理和回撤控制？

其实在做投资的过程当中，研究也好，选股也好，只是完成了第一步，另外一个很重要的命题其实就是组合管理。

我自己在投资的过程中，更希望追求的是风险调整后的收益，这背后其实会涉及到两个命题，第一个是风险管理，第二个就是回撤控制。

风险管理方面，首先，优质的公司是天然的风险管理的第一道屏障；第二，我会给自己的投资设置比较多的禁区，比如说对宏观经济的依赖程度或敏感程度较高的行业或者公司，我会控制它的持仓比例；对于这种有股权治理结构瑕疵的，甚至管理层相对比较激进的企业，在我这里是一个投资上的红线。

回撤控制方面，波动天然不是风险，但是波动天然会增加我们犯错误的一个概率，在这个过程当中回撤控制其实就显得比较重要。不同的公司除了隶属于不同的行业之外，它还会呈现不同的风险收益的特征。

5、您有什么与众不同的工作习惯？

首先我认为我在投资这个领域还是一个新人，所以我会充分的认识到我自己的知识结构跟我的自己的认知其实是有很强的局限性的。这就决定了我们无论在看待市场、看待公司还是做任何一个投资决策的过程当中，其实很多时候都像盲人摸象一样。所以对我而言，比较重要的事情是建立一套可积累、可反馈、可改进的这样的一个认知方法。

我觉得这才是一个长期的命题，所以我在投资当中我会设立一个自己的错题本和一个自己的问题本。

在投资的过程当中，我们需要不停的去做投资决策，甚至说不决策本身也是一种决策。既然有决策就一定会有对跟错，而且随着时间期限的不同，对错的结论其实也会有所不同。所以我的习惯是会适时的去做回顾和反思，我会把自己犯过的错误全部记录下来，然后我会去做一定的归因：到底是研究的局限和认知的不足，还是说我在投资决策当中的不完整，还是说基于心态导致的失误。犯过的错误不要再犯这件事情其实本身就是一个很大的进步。这是我的第一个工作习惯——错题本。

另外一个就是问题本。我们每天都会面临着各种各样的宏观情形的变化，市场上会有各种各样的声音出现，总有一些时候我们很难基于目前的知识结构和信息做出明细的判断的。同样的，很多时候对公司的看法和投资决策是我们没有办法知道自己做的是对是错的。那么这种情况下，我会把这些都写在我自己的问题本上。我会记录说我做了什么，我的判断是什么，市场的认知是什么，我为什么会这样做。我一直觉得资本市场有一点好，就是时间会给我们答案。

很多问题我们经历了半年之后、一年之后甚至三年之后，我们再回过头去看的时候，答案自然会浮出水面。我希望随着时间的积累，自己做投资的时间越来越久，内心的问题可以越来越少。

基金有风险，投资需谨慎。