来源：长江商报 作者：张璐

又有一家医药流通企业IPO获受理，正式冲击A股资本市场。

近日，湖南恒昌医药集团股份有限公司（简称“恒昌医药”）创业板IPO申请获受理，海通证券为其保荐机构。此次拟募资7.71亿元，用于恒昌医药总部基地项目、大健康产业集成服务线上平台建设项目及补充流动资金。

长江商报记者注意到，作为医药流通企业，恒星医药的直供专销模式压缩了药品销售的中间环节，具有一定创新性，但同时也面临着经营品种稳定性的风险。公司负债总额逐年增加，资产负债率虽呈下降趋势，但截至2021年9月末仍达56.29%，处于高位。

目前A股共有30家左右医药流通类上市公司，在经营规模、业务模式等方面与恒昌医药均存在一定差异。恒昌医药经营规模较小，且公司目前融资渠道较为单一、资本实力较弱，仅凭自有资金积累，已不足以支撑未来发展的战略目标。

毛利率逐年下滑，直供专销存隐忧

恒昌医药是一家专注于服务中小型连锁药店、单体药店及基层医疗卫生机构的医药流通企业。公司立足于基层医药市场，依托自主研发的B2B电子商务平台建立了以自有品牌产品为核心的直供专销模式。

2018年至2020年三年时间里，该公司电子商务平台注册客户数量从46953个增长至96437个，活跃客户从28814个增长至46322个，年均复合增长率分别为43.31%、26.79%。

同时，恒昌医药营收及利润规模也呈现良好的增长态势，招股书显示，2018年-2020年，公司实现营收分别为5.29亿元、9.61亿元、18.49亿元，同期归母净利润分别为3358.21万元、5510.02万元、1.13亿元。2021年前三季度，实现营业收入14.95亿元，归母净利润已超过2020年全年，达1.24亿元。

从主营业务模式分类来看，恒昌医药可分为直供专销、零售连锁、口罩业务，其中直供专销业务收入占比较高。需要注意的是，在2020年之前，恒昌医药并不涉及口罩业务，自新冠疫情暴发后，公司开始从事口罩业务，并使得公司2020年净利出现大增。

长江商报记者注意到，2020年，恒昌医药口罩业务实现营收3.15亿元，占当期主营业务收入的17.05%。但疫情红利褪去后，2021年前三季度，公司口罩业务收入占比下滑至0.71%。

此外，公司毛利率逐年下滑，由2018年的33.53%下滑至2021年前三季度的30.74%。但降幅小于同期行业平均。

招股书显示，2018年至2021年前9月，恒昌医药直供专销业务收入金额分别为5.29亿元、9.61亿元、15.19亿元和14.64亿元，占主营业务收入比重的100%、99.99%、82.32%和97.96%。

据恒昌医药介绍，公司以直供专销为主的业务模式面临一定的经营品种稳定性风险。

恒昌医药在招股书中也指出，如果由于市场竞争加剧、行业政策变化或者其他不可预见的因素导致上游制药企业供货政策发生变化，公司也将可能失去部分产品品种品规的经营权，导致经营业绩受到不利影响。

值得注意的是，恒昌医药曾因经营的药品不符合规范而受到行政处罚。2021年11月25日，恒昌医药经营的药品奥美拉唑肠溶胶囊（批号：20201208，生产厂家：山西津华晖星制药有限公司）不符合药品标准规定，被定性为劣药，被湖南省药品监督管理局处以没收违法所得74445元的处罚。

资产负债率高于同行，存货管理风险大

在直供专销模式下，恒昌医药下游客户具有需求品种多、数量分散、配送及时性要求高等特点，而上游制药企业的药品供应则有单批次产量大、生产周期较长的特点，因此公司存货规模较大，面临一定的存货管理风险。

此外，作为医药流通企业，对于药品这种特殊商品的有效期管控也对其存货管理提出了较高的要求。报告期内，恒昌医药存货的账面价值分别为6467.23万元、1.27亿元、1.95亿元及2.06亿元，占公司流动资产总额的22.52%、27.47%、23.96%和24.78%。

因此，公司在招股书中也表示，随着业务规模扩张，快速增长的存货规模对于公司的资本实力及存货管理水平都提出更高要求。如果不能有效地实行库存管理，可能发生存货跌价、毁损及灭失等风险，影响公司经营业绩。

此外，长江商报记者注意到，报告期内，恒昌医药负债总额分别为2.38亿元、3.89亿元、5.89亿元和6.37亿元，负债规模不断扩大，同时，该公司资产负债率（合并）分别为80.51%、79.5%、61.46%和56.29%。虽呈下降趋势，但仍处于高位。

而同行业的华人健康，2018年-2020年末以及2021年上半年末，其资产负债率（合并）分别为51.87%、49.21%、44.41% 、57.66%，整体水平低于恒昌医药。漱玉平民、百洋医药资产负债率水平也整体低于恒昌医药。

对此，业内行业人士表示，在直供专销业务模式下，恒昌医药的主要资产为货币资金及预付供应商货款，主要负债为应付上游供应商及预收下游客户商品款，因此资产负债率高于同行业可比公司平均水平。

对于恒昌医药来说，中小型连锁药店及单体药店的被并购或转型将导致公司客户流失，对其未来发展空间带来不利影响。

值得注意的是，与传统的全国性医药流通公司相比，恒昌医药经营规模较小，不但要面临传统药品流通企业的竞争，还要面对阿里健康、京东健康等医药电商平台的冲击，行业竞争压力将进一步提升。