来源：中国基金报

2021年持续走牛的转债市场近日迎来较大回调，部分去年业绩领先的基金净值随之大幅下跌。但也有一些去年表现亮眼的债券基金扛住了市场考验，这些基金去年通过加强转债配置斩获较高收益，今年年初又对组合进行了及时调整。

站在当下时点，公募固收投资人士普遍认为，债券市场上半年将有所波动，风险与收益机会并存。可转债方面，今年结构性行情可能带来超额收益的方向包括稳增长、宽信用等相关领域，需要仔细挖掘相应的正股，配置时注重安全边际。

基金经理及时调整组合配置

部分去年绩优债基扛住考验

经过近期转债市场的大幅回调，去年业绩领先的大部分可转债主题基金或较多配置转债的基金大多遭受重创，甚至有多只年初以来净值跌幅超10%以上。不过仍有基金扛住了调整，取得稳健正收益。

Wind数据显示，全市场仅有6%的债券基金2021年斩获10%以上收益率，多为转债基金或较多配置转债的基金。这些债券基金中，有24只(各份额合并计)今年以来回报率为正，其中多为纯债基金，也有一些二级债基。

“由于可转债基金多为二级债基，对组合转债仓位及股票仓位均有一定要求，去年在转债牛市中表现突出，今年受伤也比较严重。纯债基金持仓更为分散，也可对组合配置进行更加灵活的调整，因此2022年以来表现较佳。”华南一位债券基金经理分析。

事实上，上述20多只去年业绩优秀的基金今年表现依然领先，主要得益于基金经理及时的组合调整操作。尤其去年较多配置转债的基金，其仓位和配置方向在今年初已发生变化。

例如，平安增利六个月定开债A去年收益率为12.99%，开年迄今仍保持正收益。作为该基金的基金经理，平安基金固收投资副总监周恩源介绍称，“年初以来市场出现一定变化，我们也根据新的变化对组合进行了调整。”

“纯债方面，在公开市场政策利率下调前，市场仍然运行在去年四季度以来的波段下行行情中，因此纯债配置偏进攻，但降息之后收益率进一步大幅下行，宽货币预期过于透支，同时宽信用政策逐步发力，我们认为债市可能进入中期调整，因此将纯债部位由进攻逐步转为防守。”可转债方面，该基金在去年年底时仓位不低，但周恩源在年初注意到内外部因素均出现变化。因此，自上而下降低可转债仓位，自下而上调整可转债的配置标的，从而在组合净值波动与回撤方面进行控制。

也有一批次新基金，面世不久就展现出较强的业绩水平。例如永赢华嘉信用债A，去年4月20日成立至去年年末斩获7.07%的收益率，2022年初以来净值涨幅近1.6%。

永赢华嘉信用债基金经理曾琬云表示，去年末在权益市场极端分化的格局下，转债市场的估值对于不同板块也出现分化。永赢华嘉信用债基金取得正收益有两方面原因：可转债部分，持仓个券层面维持正收益，仓位上也及时控制；信用债部分，今年票息和资本利得收益表现较好，对组合做出了正贡献。

“年初以来，我们将可转债配置调整到正股低估值同时转债合理估值的个券，规避了市场情绪较高的双高转债，”谈及今年表现仍然较佳的原因，曾琬云介绍道，年初受益于权益市场风格的切换，持仓转债有不错的涨幅；另一方面是仓位层面，考虑到转债估值已达到99分位数，因此将转债仓位调整到较低水平。

转债市场仍有结构性机会

业内普遍认为，转债市场近期调整主要源于估值因素，全年来看债券市场仍有结构性机会，需要自下而上精选正股及转债个券。

安信基金安信基金张翼飞认为，目前转债估值水平处于历史偏高水平，与股票相比，转债性价比偏低。不过，转债仍具备长期配置价值。在他看来，可转债不仅是股票衍生品，且具备类似下修条款、回售条款等奇异期权，同样的条款对不同的公司价值差别迥异。换言之，可转债的定价研究只要做得足够扎实，也是能够取得超额收益的。

谈及可转债市场近期大幅调整的原因，曾琬云认为，核心原因还是估值分位数过高，她认为，在转债市场大幅扩容后，可选标的相较过去已非常丰富，从自下而上的角度能选到优质个券。整体而言，可转债市场或许正在孕育机会。

周恩源认为，去年可转债行情较好，估值也出现明显提升，2月14日转债市场大跌前可转债市场的总体估值已处于历史极高的水平。未来可转债投资分为两个思路：一个是双低策略，即获取转债的期权价值，双低意味着期权费便宜，然后等待波动兑现。另一个是投资正股的思路一样的，即看好正股，正股能上涨从而带动转债上涨。

2月14日、2月15日可转债市场大跌后总体估值有所下降，但与历史水平相比仍然不便宜，因此对于双底策略而言需要等待估值下降之后的机会。不过，他认为今年股市仍然存在结构性机会。

周恩源表示，个券方面，更多会通过精选标的的方式，在估值合理位置配置看好的正股对应的转债标的。他认为，今年结构性行情可能带来超额收益的方向主要有三个：其一，稳增长、宽信用相关的方向；其二，前期疫情受损板块的修复性机会；其三，TMT板块中科技应用创新带来的机会。

债市或迎小牛市但震荡加剧

“固收+”策略值得关注

站在当前时点展望后市，受访基金经理认为债市或将波动加剧，但债券收益率出现大幅调整的可能性相对有限。

财通基金表示，当下债市胜率降低，赔率变小下。当前债市已对货币政策再度宽松预期有所反应，收益率下行空间变小，向上调整概率大于向下，但调整空间并不大。等待调整后择机再进入或为不错的选择。

曾琬云认为，在债券收益率处于历史较低分位水平的情况下，市场波动性将明显加大。当前实体经济企稳还需要时间，但目前已进入拐点区间。上半年宽信用的成色将成为影响债券市场走势的焦点。

“目前来看，货币政策对于债券市场预计仍然将保持相对友好的态势，这决定了债券收益率出现大幅调整的可能性相对有限。所以我们认为债券市场上半年将有所波动，风险与收益机会并存。” 曾琬云说道。

周恩源对纯债市场全年的看法是小牛市但震荡加剧。其认为，债市全年格局和央行货币政策全年格局紧密相关，今年央行货币政策就是去年中央经济工作会议的定调，中央经济工作会议的定调是稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕。此外，考虑到市场收益率已较去年明显降低，因此更倾向于判断今年债市为小牛市。

“不过，今年年内可能大概率会看到一两个季度的GDP同比增速回升，受此影响债市在年内的部分时期可能会出现中期调整。但一旦经济回升达到一定水平，稳增长政策可能会逐步的放松或者退出，到时候可能迎来较好的配置时间点。”

财通基金也认为，多资产投资将是未来的方向。只做某一类资产可能会有大小年，但如果多资产投资，在不同的时段选择相对性价比较高的资产，力争使净值表现更加平滑。值得一提的是在“固收+”策略中，在今年的市场环境下，部分 “固收+定增”策略或是优选。