革命尚未成功，同志仍需努力。八马茶业IPO之路的反复，既受企业自身经营所困，也是整个行业的局限。

匆忙撤回，转战主板

商场跟人生一样，偶尔会来点小反转。

5月10日，当八马茶业从创业板撤回上市申请的消息披露后，业内一片唱衰。然而，当大家都在感慨八马茶业或将再次错失“茶叶第一股”身份之时，5月20日，中国证监会深圳监管局发布的消息显示，八马茶业再次发布了IPO辅导备案报告……

原来，它并没有终止IPO计划，只是换了个跑道，这次选择在主板上市。

备案报告显示，八马茶业的辅导机构仍为中信证券，签署日期为5月13日，也就是说从创业板撤回申请，到转战主板再次冲击IPO，仅3天之隔。行动如此迅速，这在一定程度上反应了八马茶业对于上市的急迫和焦虑。

其实，复盘一下八马茶业的资本化之路，就不难理解其焦虑。天眼查显示，早在2014年1月，八马茶业就完成了1.5亿元的大额战略融资，此后又分别于2016年、2018年、2021年收获了三轮融资，背后的投资机构包括IDG、天图资本、壹叁资本、神州创投等专注消费领域的头部创投机构。而最近一次融资发生于2021年4月15日，正是八马茶业冲刺创业板IPO递交招股书的时间。

企业上市，一向是机构资本退出的最理想时机，从2015年开始，八马茶业就一边谋求上市，一边通过加盟实现快速扩张，截至2021年年底，八马茶业门店数量达到2613家，在茶叶连锁领域处于领先地位。只可惜，八年来，虽然业绩节节攀升，但跟其他茶企一样，八马茶业的上市之路却较为波折。

作为我国最大的铁观音生产商和销售商之一，八马茶业曾于2015年12月以“铁观音第一股”的名号挂牌“新三板”;2018年4月宣布摘牌，官方给出的原因是“长期战略规划调整的需要”。时隔一年后，八马茶业与中金公司签署A股上市辅导协议，并于2019年7月24日在深圳证监局进行了辅导备案，但在发布了两期辅导进展报告后，中金公司于2020年9月3日向中国证监会深圳监管局提交了关于终止对八马茶业辅导工作的报告。随后，中信证券接手，并于2021年3月完成上市辅导工作，4月递交招股书。

之后，八马茶业在近一年时间内遭到了深交所的三轮问询，招股书也更新了三次，最近一轮问询回复和招股书更新时间发生在今年的4月26日。随着问询的深入，关于公司经营管理、企业定位、控股股东、关联交易、家族关系等问题引发了业内关注，尤其是其复杂的家族关系，以及由于关联交易牵扯出的泉州富豪圈联姻史还一度引得吃瓜群众围观，不过这并不是其终止创业板IPO的主要原因。

那，主要原因到底是什么?目前业内比较一致的看法是，八马茶业的发展模式与创业板的定位不符。这一结论的得出，基于在深交所的问询中，八马茶业多次被要求说明自身是否属于成长型创新创业企业，是否符合创业板定位。

顽疾依然，挑战颇多

正因为如此，在4月26日更新的招股书中，八马茶业花了大量篇幅来解释自己的创新，不过多数聚焦在营销和渠道层面。比如，与《国家宝藏》《知否》等传统文化IP联名碰撞，在微博等新媒体平台上发起的“茶叶复新”活动，向年轻消费群体传播茶文化，在渠道层面上，不断完善“线上+线下”、“直营+加盟”的全渠道销售体系等等。

而真正涉及到产品层面的创新并不多，研发投入过少与创业板主推专精深创新型企业的定位是否契合，也成了深交所问询的重点。

招股书显示，2019-2021年，八马茶业的研发投入分别为570.22 万元、328.01 万元和664.12万元，在营收中的占比分别为0.56%、0.26%和0.38%;同期，销售费用却节节攀升，分别为3.58亿、4.29亿和5.76亿元，营收占比均超过30%。报告期内，公司总人数从1710人增加到2307人，增长率达35%，但科研人员一直勉强维持在10人规模，并无增长。

“就是一个传统的粗加工技艺，能有什么创新，何况八马的很多产品都不是自己生产的”，据一业内人士透露，在八马茶业的产品体系中，除了铁观音和部分岩茶为公司自主生产，黑茶、红茶、绿茶、白茶等大部分品类均由供应商提供，“我所知道的很多茶厂都在为其产茶，连包装都是工厂自己弄，八马只负责出标准、定价格，妥妥的茶叶搬运工”。

这一生产模式，八马茶业在招股书中称之为模式与业态的创新，公司运用自身的渠道及品牌优势，面向众多成品茶、茶具及茶食品供应商及加盟商输出八马产品及服务标准，整合上下游茶厂资源，再通过自己的销售网络对外销售产品。

其实，贴牌生产的代加工模式，在食品饮料行业并不新鲜，这种轻资产模式可以为公司减轻经营成本，但最明显的一个劣势就是难以保证产品品质，产品创新就更难保证了，“八马走这种模式当然也无可厚非，但通过这种模式就试图引领行业，多少有些不现实”。

有业内人士分析，八马茶业转战主板之后，可能对企业定位问题不会卡得那么严格，但要解决的问题和风险并不少。

招股书显示，线下门店是八马茶业的主要营收来源。截至2021年年底，公司门店数量达2613家，在茶叶连锁领域处于领先地位。其中，加盟门店数量达2203家，贡献了公司了绝大部分营收。从2019-2021年，加盟门店销售收入分别为4.8亿元、5.95亿元和8.91亿元，分别占总营收47.44%、48.07%及51.95%。加盟模式收入占比的加大，不仅吃掉了公司的部分利润，也扩大了经营风险，一旦重要加盟商发生变动，公司的经营业绩也会受到影响。

另外，由于我国茶行业的特殊性，八马的IPO闯关，除了要解决自身问题，还要面临整个行业的桎梏。一直以来，茶叶市场的分散性、标准化和工业化程度低，以及由此带来的价格体系不透明，都让资本市场望而生畏。

正因如此，大家都在翘首以待“茶叶第一股”的诞生，市场也迫切需要一家真正的龙头企业来引领和助推、甚至撬动行业升级。野心很大的八马茶业是否有金刚钻揽下这个瓷器活，还要看3个月后的推进结果。根据备案报告，接下来的3个多月，中信证券将对八马茶业进行深度辅导，直至8月完成辅导，并向当地证监局申请验收。(李欢欢)